医药上市公司财务绩效评价实证研究
——以AB药业为例

文/汤梦婧 张怿洵 张小有（江西农业大学经济管理学院）

一、AB药业基本情况介绍

（一）公司简介

AB药业股份有限公司是一家注重自主创新和研发的，多以药物研发为核心，同时实现产销一体化的药品制造创新型企业，该企业成立于2003年，总部位于浙江杭州。自2003年创立至今，致力于新型药品的研发和推广，以此解决各类恶性肿瘤治疗领域中尚未被满足的医疗药品需求。

（二）公司经营模式

1.采购模式和生产模式

遵循GMP的要求进行原材料的采购，所有原材料供应商均通过公司质量管理部门的质量审核，成为合格供应商后才能进行采购交易。AB药业的生产模式严格按照GMP要求制定，质量控制及安全生 产是关键因素。作为制药企业，AB药业的生产采用市场为导向、车间为单位的批量生产模式。每批产品经过质量检验合格、批生产记录审核合格和批检验记录审核合格后，无异常情况方可入库和对外销售。

2.销售模式

AB药业采用经销商负责物流配送、公司负责学术推广相结合的销售模式。公司产品通过经销商物流配送进入医院或零售药店，由经销商与医院签署合同。AB药业市场部通过细化市场的方式对不同的市场采取不同的市场策略及定位，让各个办事处的市场销售人员组织学术研讨会，以此达到推广本公司产品的目的。为了扩大商业版图，AB药业在对患者加大药物普及的同时，还加大了基层医院的覆盖推广。此外对销售人员进行针对性的培训，使销售人员通过扎实的专业产品知识和丰富的推广经验开展产品销售业务。同时销售人员还能将药品在临床使用过程中的不良反应问题及时反馈至公司技术层，以便公司及时调整药品质量，达到优质保质目标。而公司的经销商并不负责推广这一块，其主要提供产品的流通、配送服务，保证产品流通快速。 2018年4月，财政部、海关总署、税务局、国家药品监督管理局联合发布《关于抗癌药品增值税政策的通知》，公司根据征税办法的特点，对全国经销渠道进行了调整和优化，进一步压缩了流通环节的费用。

（三）公司管理团队

AB药业努力给每一位员工提供公平和宽广的舞台。现AB药业的员工有1600余人，并且拥有国际先进水平的生物创新药开发和产业化人才团队。其核心管理团队由行业精英组成，平均从业经验超过20年，并且拥有创新药开发或商业化的成功经验。为最大程度激发优秀人才创新创业的激情和活力，AB药业搭建了全方位、多维度的人才发展平台，并建立健全相应的制度体系。通过公司的绩效管理优化项目，进一步通过强化员工绩效与公司绩效的关联，强化员工绩效的差异化认可，明确公司的行为价值观并纳入考核，积极培育绩效文化，通过完善的年度绩效考核、项目激励制度，充分识别高绩效、高度符合公司价值观的员工，予以激励；通过对年度内公司的重点项目进行评选，激励参与项目员工，以鼓励员工主动积极、深入思考的工作，为组织的发展持续提供动力；同时对在公司服务5年以上的员工、优秀员工、管理者、表现突出的新员工进行奖励，予以员工充分的认可。

二、AB药业所属行业背景

（一）行业概况

根据中国证监会《上市公司行业分类指引》的相关规定，AB药业属于医药制造业，作为保障人民健康的核心产业，医药制造业具有刚性需求的属性，同时中华人民共和国国家统计局所发布的数据显示，2021年1-6月份全国规模以上工业企业利润同比增长率为66.9%，医药制造业利润同比增长88.8%。AB药业积极响应国家号召，帮助更多科学家实现创业创新梦想。

（二）政策背景

从政策端看，2021年的主旋律仍然是深化医药卫生体制改革，继续严格医疗控费，抗肿瘤用药成为支持重点。2021年为落实党中央、国务院的决策部署，我国将持续促进优质医疗资源均衡布局，统筹疫情防控与公共卫生体系建设，继续着力推动把以治病为中心转变为以人民健康为中心，着力解决看病难、看病贵问题。

（三）市场规模

随着现代经济的快速发展，越来越多人忽视健康这一关键因素，目前全球癌症新发病例数量呈现快速增长的趋势，其中中国癌症新发病例数量的增长较之全球水平更快。根据中国癌症登记中心的统计，2014年到2020年间，中国经过诊断的癌症新发病例数从每年384万例迅速增长到了457万例，占全球 23.7%，居全球第一。根据Frost & Sullivan的预测，中国癌症每年的新发病例数在未来将会继续快速增长，到2023年时，预计达到487万例；到2030年时，癌症新发病例数预计将达到570万例。

由此可见，全球及中国的肿瘤药物市场巨大。在中国市场，仍在增长的癌症发病率、患者负担能力的提高、抗肿瘤药医保准入的政策支持以及化疗药物的替代空间都为肿瘤药物市场的增长提供了支持。

三、AB药业财务分析与股权估值分析

（一）AB药业财务分析

1.偿债能力分析

偿债能力是指在一个有限时间内企业能够偿还所欠债务的能力。衡量企业偿债能力一般用流动比率和速动比率这两个指标。（1）流动比率。流动比率大时，证明企业在一段时间内的偿债能力可得到保证，企业的短期偿债能力越强，当流动比率高于2时，表明企业的流动资产由于流转太快，无法为企业带来合理有效的收益，当流动比率低于1时，则表明企业存在着短期债务危机的风险。（2）速动比率。速动比率是流动资产刨去存货资本后与流动负债形成的相应比率。理论认为流动资产刨去存货资本后与流动负债之比为1：1时，该指标比较合理，当这一指标过高时，会让企业放弃其他次要投资的机会成本增加。

由表1所示，AB药业2016—2020年的流动比率和速动比率在2017年、2018年分别下降至0.98、0.77；0.79、0.57，之后逐步提升，越来越趋于合理。说明AB药业的偿债能力在2017—2019年均处于比较健康的状态，2020年流动比率和速动比率猛然升高，主要受新冠肺炎疫情影响，导致存货积压，短期债务无法及时处理，2016年流动和速动比率过高的原因是AB药业刚挂牌上市，内部制度未完全完善。总体而言，AB药业的流动比率与速动比率呈同方向变化，说明公司对存货的管理能力与公司的经济发展是相匹配，从2017-2019年来看，AB药业短期偿债能力也是比较强的。

表1 AB药业2016—2020年偿债能力指标

2.营运能力分析

营运能力可以衡量企业经营周转的水平。表2从AB药业2016—2020年的存货周转率、应收账款周转率、总资产周转率三方面数据来反映AB药业的营运能力。

表2 AB药业2016—2020年运营能力指标

由表2所示，AB药业公司的存货周转率，总体来说在近五年比较平稳，均处于平均值0.6左右，说明公司存货管理水平相对比较稳定。2019年至2020年存货周转率有所上升，主要是受疫情影响，存货周转速度变快。AB药业公司的应收账款周转率2019年之后的数据上升原因同存货周转率相同，反映了企业财务管理水平的一致性，财务风险控制较好。总资产周转率越高，说明企业经营管理的效率越好，2016-2020年AB药业的总资产周转率在最近五年基本比较稳定，表明总资产利用能力在提高，公司的经营管理的举措发挥了作用。

3.盈利能力分析

盈利能力指标可以充分体现AB药业获利能力的强弱，也可以作为其他企业判断AB药业是否具有投资获利价值的参考因素，以下是从AB药业公司2016-2020年销售净利率、净资产收益率、总资产净利率四个方面分析AB药业的盈利能力。

由表3可知，2018年是AB药业盈利能力最弱的一年，从政策端看，2018年是新医改推进的第十年，这一年，医疗、医保、医药三方面联动改革深化，前有国家展开药价谈判、抗癌药纳入医保、医保严格控费，让更多的医保资源可覆盖到创新药，为医改价格调整完成“腾笼换鸟”。后有一致性评价全面铺开、新药审评审批加速，行业政策密集出台，行业结构性调整拉开帷幕。在医改政策的影响下，2018年行业整体利润总额增长速度都放缓，低于主营业务收入增速。而2018年后AB药业盈利能力指标逐步向好，表明企业盈利能力的好转。

表3 AB药业公司2016-2020年盈利能力指标

（二）AB药业股权估值分析

相关理论认为，股票在市场上的价格是企业的真实价值的外化表现形式，在无经济泡沫的情况下，股票价格可以真实地反映企业的价值。而市场存在滞后性以及信息不对称等因素，会导致股票价格无法完全合理地及时反映企业内在价值，所以投资者就可以在股票的价值被低估时即股票价格低于其内在价值时买入股票，而当股票价格回到内在价值甚至高于内在价值时予以卖出，进而获取利润。这里讲的“估值”就是把上市公司的股票价格与其内在价值进行比较，看其是否偏离了内在价值，以此作为依据指导投资。接下来将运用市盈率法和市净率法对AB药业进行估值。

1.市净率法

市净率代表每股净资产所反映在二级市场上的每股股票价值，市净率通常代表着股票的市场价值与账面价值的比率关系。一般来说，上市公司的净资产越高，就意味着能够给社会创造价值的能力越强，股价理论上来说会相应升高。通常受市场认可程度高的公司，其股票的市场价值应高于账面价值；相反则说明公司不被市场认可。理论上来说，市净率与投资风险呈正比，市净率越低投资风险越低。本文选取科伦药业、恒瑞医药、健康元、新和成四个代表性公司和AB药业相比较，对其进行估值比较。

从表4可以看出，与其他同类企业相比，AB药业的每股净资产比较高，说明其创造价值能力较强，市净率也较高，投资风险高。按照2020年行业中位值，每股净资产在7.43元，据此AB药业的估值为7.43*14.83≈110.19（元），与其市场价格比具有一定的投资价值。

表4 医药企业市净率对比

2.市盈率法

市盈率代表着每股收益所对应的每股价格。市盈率是投资者选择投资的重要参考指标之一。高的市盈率能够代表投资者对于该企业所收获的每一元，投资者所愿意支付的更高的价格，但是如果公司经营不理想，较高市盈率得不到支撑，股价也必然下跌。市盈率还可用于衡量一个公司的股票是否被高估或是低估。一般来说，公司市盈率如果远远超出同类公司或是上市公司平均水平，是需要有足够的理由来支撑，如相信该公司的未来盈利能力能够大幅度增加，使市盈率恢复到合理水平。但如果公司经营未达到投资者预期，股价就会恢复理性，必将回落。接下来选取与AB药业接近的医药企业市盈率指标对其进行估值比较。

从表5看出，AB药业的市盈率在同类企业中不算低，但其每股收益却未达到预期标准，说明投资者对于AB药业未来盈利看好。按照2020年行业中位值，每股收益为0.9元，根据市盈率法可得AB药业的估值为0.9*81.23≈73.11元，可以看出AB药业目前存在虚高现象，未来会下降。

表5 医药企业市盈率对比

四、AB药业财务绩效评价

根据上述原则和行业特征，本文分别从企业盈利、偿债以及营运能力三个方面选取了9个财务指标作为企业财务绩效评价的标准，具体指标如表6所示。

表6 财务绩效评价指标

为了简化实证分析过程，同时加强企业间的可比性和分析的有效性，本文选取内地化学制药业排名前10名的药企：科伦药业、恒瑞医药、健康元、新和成、上海医药、博腾股份、普利制药、普洛药业、丽珠集团、信立泰，作为参考对比。

（一）KMO和巴特利特检验

一般来说，KMO值越接近1，越适合进行因子分析。Bartlett 球度检验的显著性水平越低（概率值＜0.05）表明越应当拒绝原假设，原有变量之间存在越高的相关性，越适合建立因子分析模型。本文通过检验得出，KMO值为0.556＞0.5，巴特利特球形度检验显著性所伴随的概率值为0.000＜0.5，表明我们所选取的9个指标具有足够的相关性，后续能够产生公共因子，原有变量适合构建因子分析模型。

（二）提取公共因子及因子命名

本位提取三个主因子，第一个因子的方差贡献率和第二、第三个因子的方差贡献率分别为53.047%，74.531%，87.552%。 因子分析效果理想。也就是说，三个主因子可以代表原始指标进行因子分析。

主因子F1主要承载了X4、X5以及X7的内容，将其命名为偿债能力因子；主因子F2主要承载了 X1、X2和X3指标的内容，命名为盈利能力因子；主因子F3主要承载了X6、X8和X9指标的内容，将其命名为营运能力因子。即3个主因子包含了 9个指标的内容。

根据表7的得分系数矩阵，可以得到三个因子的得分函数：

表7 成分得分系数矩阵

进而得出综合得分公式：

通过以上公式计算，可以得到上述各个企业相应的排名，结果如表8所示。

表8 行业财务绩效排名

（三）结果分析

综合来看，鲜有公司能统筹兼顾盈利能力、偿债能力和营运能力发展，但AB药业在盈利能力和偿债能力方面均处于前列地位，认为该企业具有较好的发展前景。

五、结论与建议

本文通过因子分析对我国医药公司进行财务绩效评价，通过对于财务因子进行模型构建和评分，认为医药上市公司的发展前景十分广阔且得到了国家的政策支持，各企业应该统筹兼顾、补齐短板，努力提高自身竞争力，达到效益最大化。

（1）提高创新能力，鼓励创新研发。随着各项医药创新鼓励政策的提出，医药行业应加大产品研发投入力度，结合政策标准和企业本身的软实力和硬实力，让核心技术牢握在我国医药企业手中，摆脱部分药品制造设备依赖进口的局面，真正实现我国医药行业的转型和盈利能力的大幅提升。

（2）提高盈利能力，发挥医药行业发展潜力。随着我国经济实力的向好以及国民生活水平的提升，国民对健康的重视程度日益攀升，对健康的需求也逐步扩大，就当前形势来看，政策的利好和市场的利好证明医药行业正处于蓬勃发展期，我国医药企业应结合市场现状，制定合理新发展战略，把握住市场前景，提高盈利能力，发挥医药行业发展潜力。

（3）扩大经营渠道，优化经营模式。随着互联网不断发展，“互联网+医药”已成为大势所趋，医药企业不应该局限于线下销售，利用互联网新技术和电商平台合作，扩大经营渠道，抢占市场份额，实现多元化经营，抓住机遇，勇于创新，多元经营，在带来企业经济效益的同时也带来社会效益，造福人民。