经济利润在房地产业投资决策及业绩评价中的应用

林燎原

摘要：伴随房地产宏观政策的加强及产业集中度提高，地产行业的三大红利（人口、土地、政策红利）逐步消失，行业管理逐步迈入“精益制造”的管理红利时代。如何实现精准投资，高效运营，聚焦产品及客户，成了地产企业的生存之道。文章分析EVA含义及重要性，分析因预售制未及时反映真实经营成果、资金成本未体现项目贡献股东富余资金，投资评价指标未能系统量化投资类型标准等问题。结合房地产行业的特点及企业经营实践，提出签约利润替代净利润，资金成本增加资金归集收益及分段计息等应对策略。阐述通过多个指标维度量化投资评价标准及建立成就共享机制的具体应用，实现助力企业经营，创造价值，有效实现精准投资、高效运营和激活组织活力的管理目的。

关键词：房地产;EVA应用;投资决策;业绩评价

房地产开发具有投资金额大、开发周期长、实行商品房预售制度等特点，导致房企的会计核算和财务分析具有一定的行业特殊性及局限性。传统的财务指标不能全面、及时地评价项目的实际经营业绩及资金运营效率，亦未能较好体现股东关注的投资回报率及项目投入的机会成本。而且经营者基于净利润的指标，要待交房结算确认收入，结转成本并计算利润后才能分配，导致经营团队无法得到及时有效的激励。基于以上问题，本文通过引入EVA指标建立投资决策及业绩评价机制，消除利润指标的缺陷，实现投资标准量化、股东投入有偿使用和经营者利润共享的管理机制落地。

一、EVA在房地产业投资决策及业绩评价中的应用概述

（一）EVA的含义

EVA是经济增加值模型的简称，又称为经济利润，是美国思腾思特咨询公司在1982年基于企业经营环境的变化提出的评价指标。EVA衡量企业经营产生的剩余价值，相对“会计”利润而言，EVA更突出企业占用股东资本的资金成本，反映股东的经营利润。克服了传统财务指标忽视股东资金机会成本的缺陷，能更准确反映经营团队为股东创造的价值。EVA的计算公式如下：

经济增加值（EVA）=税后净营业利润（NOPAT）-资金成本=税后净营业利润（NOPAT）-投资资本总额（TC）*加权平均资金成本（WACC）

（二）EVA在房地产业投资决策及业绩评价中应用的重要性

1. EVA能更客观反映房地产投资项目的真实经济收益

EVA更突出企业股东资本投入的机会成本，房地产属于资金密集型行业，伴随房价高涨，地价款占项目总销售额比重逐年升高，因此前期股东投入地价及前期建安支出的自有资金占比也逐年提高。股东对自有资金投入累计现金流的负数资金峰值及自有资金投入回收时间更加关注。传统会计报表没有考虑股东自有投入资金的机会成本，通过EVA体现股东投入的资金成本，能更客观衡量真实的经济利益。

2. EVA能更好優化权益资本和债务资本的资本结构

房地产行业具有高投入高杠杆的类金融属性，前期开发建设一般通过信托贷款及开发贷款等融资方式进行建设投入。通过EVA改变以往只考虑债务资本利息成本的传统观念，补充考虑了股东投入的有偿性，使经营团队制定融资方案时需综合平衡权益资本和债务资本的加权资本成本率，更有利于优化资本结构，提升股东价值。

3. EVA能更好贯彻以现金流为核心的企业经营管理理念

通过EVA的应用，构建基于EVA的财务分析决策及业绩评价体系，促使经营者更多关注股东投入资金时间价值和风险因素。强化项目经营性现金流收支及股东资金往来占用的管理，影响董事会到项目基层人员的各项操盘策略、融资方案、客户定位及销售定价等决策，有利于经营者与所有者的目标一致，更好地贯彻以现金流为核心的企业经营管理理念。

二、EVA在房地产业投资决策及业绩评价中应用存在的问题

EVA指标弥补传统指标的空白和不足，受到各标杆房企的青睐。但因房地产开发预售制，开发周期长、投资类型复杂等行业特点，导致EVA在房地产应用中存在未能及时反映经营成果，未体现项目公司富余资金贡献及投资指标分散，未能系统量化投资类型标准等问题。

（一）税后净营业利润（NOPAT）未能及时反映经营成果

房地产开发从开工到竣工交付要两年以上的开发周期，房地产的预售制度，预售的房款在会计核算上体现为负债（预收账款），收入需交房后确定并结转相应成本，计算净利润。因此在房地产交房确认会计收入前项目公司的净利润一般为负数，需交房后才能转为正数。但是经营团队更关注在完成销售签约及回款的年度指标后对应的利润共享奖励。由于会计准则的行业局限性，计算EVA中的税后净营业利润是基于净利润的调整，但是净利润不能及时反映房地产开发企业的真实盈利情况，无法及时有效激活组织活力。

（二）资金成本计算复杂且未能体现房地产项目创造富余资金的贡献

加权平均资金成本（WACC）公式计算复杂，不同会计年度及不同项目的资本成本率不同，房地产项目开发周期长，难以适用房地产不同项目公司层面的资本成本计算，对投资决策和项目业绩评价，难以统一计算口径。房地产实行商品房预售制度，主体结构达到预售条件后即可进行商品房销售并收取房款，因此在开盘销售至竣工交房结算期间，股东能快速收回前期投入自有资金。并且在项目交房前的预售阶段，增值税及土地增值税均采取预缴制，在交房后进行清算税费，因此清算前待缴纳的税费能给股东贡献富余资金。

EVA的计算公式中税后净营业利润（NOPAT）是静态指标，资金成本也仅考虑股东投入的机会成本，两者都没有考虑项目贡献富余资金的机会成本，但是该部分富余资金对股东非常重要，可以进行项目再投资，实现规模扩张和滚动开发。因此，EVA公式中的资金成本对经营团队的资金归集贡献没得到有效的体现，不能有效激励项目公司将富余资金归集。

（三）EVA指标未能系统量化投资类型标准

由于房地产项目的不动产属性，不同城市、不同地段、开发面积、房价等因素，导致对项目的定位千差万别，不同投资项目类型（利润型、均衡型或现金流量型）有不同的投资策略。 EVA是绝对值指标，针对不同项目的投入规模差异、投资类型标准及投资策略选择等，EVA不能有效解决股东关注的投资回报率等相对指标，单一指标也无法有效地量化投资类型标准并指导具体投资策略。

三、EVA在房地产业投资决策及业绩评价中的应用对策

针对以上问题，在EVA的管理思想基础上，结合企业经营实践提出将签约利润替代净利润，资金成本增加资金贡献收益，设置多个指标体系量化投资评价标准等应对策略，更好地实现财务指标助力企业经营，创造价值。

（一）EVA指标调整公式及含义

1. EVA公式调整

项目经济增加值（EVA）=项目税后签约利润-资金成本=项目税后签约利润-资金占用成本+资金贡献收益

项目税后签约利润：基于房地产行业商品房预售的属性，为更好及时体现实际经营成果，在管理报表口径中，用签约利润替代会计利润，将收入确定口径由竣工交房时点提前至商品房签约时点。即商品房签约后，将预收账款对应的签约合同金额提前确认收入（实务中销售网签后退房的比例低，在管理口径中，可视为风险报酬已经转移），并匹配结转相应的成本费用，确认相应的签约利润。调整后的签约利润有利于实现签约后及时真实反映项目真实财务状况和经营成果。

资本成本：基于房地产项目在销售至竣备期间产生富余现金流的特性，资本成本公式做一定的调整，除考虑股东投入资金的机会成本，补充项目贡献富余资金的利息收益，计算公式如下：

资金成本=资金占用成本-资金贡献收益

资金占用成本=∑月末股东累计现金流（负数）*资金占用资金成本率

资金贡献收益=∑月末股东累计现金流（正数）*资金贡献资金成本率

股东累计现金流：从项目起始点（通常以确定土地合同作为起始点）开始，将每月股东与项目公司的往来现金流净额进行累加。用于计算项目资金占用或资金贡献的余额，计算股东现金流回正时间。

2. 资金成本计息起止日及资金成本率

计息起止日：自项目净占用集团之日起，至项目竣工交房（如果是分期交房，资金贡献扣除当期应分配的股东利润）。

资金成本率：伴随房地产销售净利率逐年走低，通过提升项目运营效率提高ROE。比如快速开工、快速开盘及缩短股东现金流回正时间要求。为倒逼经营团队加快开发节奏，激励经营团队及时进行资金归集。以净地项目为例，股东对自有资金占用采取分段计息方式（即占用时间越长利率越高），股东现金流回正周期<=12月按16%，13～15月按24%，超过15月按30%进行计息。资金贡献资金成本率统一按12%计息。

3. EVA經济含义

当EVA>0，即（项目税后签约利润+资金归集收益）大于资金占用成本，代表项目创造的静态利润及资金贡献利息收入大于股东投入的资金占用成本，股东价值增加。

当EVA<0，即（项目税后签约利润+资金归集收益）小于资金占用成本，代表项目创造的静态利润及资金贡献利息收入大于股东投入的资金占用成本，股东价值减少。

从调整后公式可以看出，在管理报表口径上，以签约利润替代净利润，根据销售进度情况，能更真实反映企业盈利状况，有效解决税后净营业利润指标滞后未能及时反映经营成果的问题。同时在资金成本上考虑资金贡献收益及分段计息，能更客观评价房地产现金流项目创造富余资金贡献的价值及加快项目开发资金周转效率。以下进一步阐述调整后EVA公式在投资评价及业绩评价中的具体应用。

（二）EVA的投资评价应用：结合EVA率及销售净利率作为项目类型卡位标准

房地产项目的成功取决于投资决策和运营开发，投资决策发挥了最主要的作用，评价指标的选择、计算、分析是投资决策的核心。投资的财务评价指标主要围绕利润和现金流做评价，其中利润指标主要是销售净利率，现金流指标主要是NPV、IRR等。为解决EVA不能有效评价不同项目投资类型及规模差异及投资回报率，使用相对指标EVA率（即项目EVA/项目销售总额）来进行不同规模项目指标评价。

从上文分析中提及的问题，为解决EVA单一指标的局限性，将销售净利、EVA率及IRR进行组合并界定指标期间值制定投资评价体系，量化不同项目类型，如下：

利润型项目：销售净利率≥12%且EVA率≥4%且IRR≥16%

均衡型项目：销售净利率≥8%且EVA率≥销售净利率*60%且IRR≥20%

现金型项目：销售净利率≥7%且EVA率≥销售净利率且IRR≥20%

根据净利率、EVA及IRR/MIRR三项指标来量化项目的投资类型（利润型、均衡型或现金流量型），其中利润型项目侧重利润指标，在销售净利率≥12%且IRR≥16%的条件下，现金流回正要求放宽，资金占用成本可以大于资金贡献利息收入，但是EVA率最低不低于4%，该类型适用于地货比高，项目体量大，静态利润较高但股东现金流回正周期长的项目。现金流项目侧重股东现金流快速收回，EVA率≥净利率（即资金贡献需大于资金占用）且IRR≥20%，静态利润指标可以适当放宽，但不低于7%。EVA率≥净利率，即资金贡献收益-资金占用成本≥0， 代表资金贡献的利息收入大于股东投入资金占用成本，表明该项目正向现金流贡献超出股东投入的机会成本。

借助量化投资指标分类项目投资类型，各房企可结合公司发展的阶段性战略，可以快速进行项目类型选择。比如从资金投入来看，三、四线城市地价较低，自有资金负峰值较小，同时当地房地产政策相对宽松，快速开工快速开盘的可能性较大，能快速收回股东投入，再快速再投资，实现规模快速扩张。因此，三、四线城市投资类型及经营定位应更侧重现金流类型项目。通过量化投资指标筛选项目类型，让集团投资决策委员会结合企业的发展策略，区域的项目分布情况等因素能更快速、精准地做出科学的投资决策。

（三）EVA的业绩评价应用：动态测算EVA，结合开发进度进行阶段成就共享奖励发放

为了消除利润指标的滞后，导致无法进行及时激励的缺陷，实现“事业共创、风险共担、利益共享”，基于EVA指标制定成就共享激励机制。

首先，根据项目的滚动开发计划，定期测算项目全周期现金流收支。基于全周期现金流收支余缺情况，测算项目与股东现金流往来情况，计算股东现金流回正时间及股东累计现金流量余额。其次，根据股东现金流回正周期及开发节点计划，界定项目分段计息的资金成本率，结合股东累计现金流余额，计算资金占用成绩资金贡献收益，测算项目动态EVA值。根据项目的销售签约情况，测算已实现签约利润及EVA;最后，根据项目运营考核节点要求，基于已实现的签约利润及EVA，测算相应计提系数及共享奖金总额;结合现金流的回正及回款率等奖金发放要求，按开发节点分阶段发放成就共享奖金。

通过以上成就共享奖金机制，配合信息化系统建设搭建项目效益跟踪系统，经营团队对项目共享奖金总额及发放节点实现在线实时可视化，有效强化项目团队贯彻以现金流为核心的企业经营管理理念，及时了解项目真实的经营状况和激活经营团队的组织活力。

四、结语

通过引入EVA指标及应用，实现以财务经营为导向，以利润和现金流为核心的投资决策、经营监控及业绩评价的运营体系建设。首先，以销售净利率、EVA率及IRR/MIRR作为综合指标量化投资类型，实现科学决策支撑。其次，通过信息化手段，定期测算项目全盘现金流及EVA，跟踪项目的动态效益情况。最后，通过EVA测算可视化项目共享金，并及时按节点发放奖金，有效评价经营业绩并激活组织活力。通过EVA指标的应用有效拉通投资决策、运营开发和业绩评价的指标体系的连贯性，让股东、管理层及项目操盘人员用科学的评价指标作为绩效评估依据，实现“事业共创、风险共担、利益共享”。

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（作者单位：厦门大唐房地产集团有限公司）