股票期权与经理人激励

舒文存

（安徽工商职业学院 会计系，安徽 合肥，231100）

股票期权与经理人激励

舒文存

（安徽工商职业学院 会计系，安徽 合肥，231100）

经理人作为现代企业的主要经营者，在企业经营决策与企业内部资源配置方面起着重要作用。对经理人实施有效的激励机制，对企业的健康发展意义重大。股票期权是一种较好的激励方式，具有很强的激励作用，但在实践过程中也暴露出许多问题。对我国实施股票期权制度的问题及其原因进行了剖析，并对我国经理人激励机制的完善提出了一系列相关建议。

股票期权;经理人激励；激励机制；委托代理

现代企业中，经理人和股东之间是一种委托代理的关系，经理人接受股东代表也即董事会的委托经营管理企业资产，但股东和经理人追求的目标往往不一致。股东希望持有的股权价值最大化，而经理人则希望自身效用最大化，容易产生短期经营行为。为了通过激励和约束机制来引导和限制经理人的职业行为，股票期权于20世纪80年代应运而生。股票期权是一种旨在解决企业“委托——代理”矛盾，力求使报酬和风险相对称的长期激励计划。它赋予经理人员可以在一定的时间（执行日）以事先约定的价格（协商价格）购买一定数量的公司股票的权利。当在股票期权的行权期限内股票的市场价格超过其协定价格（即股票价格上涨）时，拥有该项权利的公司经理人员通过行权出售股票，从而获得该股票市场与协定价格之间的差额，给经理人带来相应的收益。股票期权的核心是将经理人的个人收益和广大股东利益尤其是长期利益统一起来，从而使股东价值最大化成为经理人在职业过程中的行为准则。

1 实行经理人股票期权制度的积极作用

近年来，我国一些上市公司开始尝试经理人股票期权制度，并受到人们越来越多的关注。通过有条件的向经理人授予股权，使公司的管理者和所有者追求的目标趋于一致，从而有助于完善公司治理，降低公司的代理成本；有助于提升公司的管理效率，增强公司凝聚力和市场竞争力。具体地讲，其作用主要体现在如下几个方面：

1.1 股票期权制度能避免经理人的短期经营行为

传统的薪酬分配形式如承包、租赁、年薪、奖金等，虽在一定程度上起到了刺激和调动经理人管理积极性的作用，但随着社会主义市场经济的发展，企业作为独立法人经济实体，原有经营管理者收入分配形式的弊端越来越显露出来。经理人员为了自身的利益，有可能背离所有者或股东的利益，在涉及企业长远发展的并购、长期投资、技术开发等战略性投资决策时，往往会采取短期化的功利性决策行为。股票期权制度能够较大程度上规避传统薪酬分配形式的不足，有利于减少经理人员的短期行为，将经理人的利益与投资者的利益捆绑在一起。因为购买股票期权就是购买企业的未来，企业在较长时期内业绩的好坏直接影响到经理人员的收入，在这一利益驱动机制的作用下，经理人员就会为实现企业价值最大化而关注企业的长远发展，避免急功近利的短期行为，从而实现经理人利益与投资者利益的有机结合。

1.2 股票期权制度有利于降低企业的代理成本

由于公司经理们的股权激励计划最后要由董事会报股东大会表决通过，并且在计划实施中有信息披露的要求，这就为股东积极地介入公司事务和监督公司经理，积极履行出资人的职责提供了一个很好的机会。由于所有权和经营权的分离，所有者作为委托人，必须支付给经理人一定的代理费用。在企业中实行股票期权后，一方面由于企业支付给经营者的仅仅是一种不确定的预期收入，这种收入是在市场中实现的，即“公司请客，市场买单”，公司不需要支付大量现金作为奖励，而经营者的加薪和奖金等实际费用可以减少；另一方面，股票期权使原来纯粹的经理人员转化为拥有企业股权的所有者，经理人员在经营中会尽力抓住企业发展的机会，最大限度地减少经营中的疏忽和过失而带来的损失，从而大大降低企业的代理成本，有效激励代理人为股东创造最大化财富，公司的公众投资者也会更加信任实施了股票期权激励计划的公司高管层能够真心实意地为企业长远发展考虑。

1.3 股票期权制度有助于稳定职业经理人队伍

对管理能力出众和经营业绩突出的经理人员提供丰厚的利益回报，可以激励经理人员充分发挥其管理和经营才能，为职工经理人员队伍的培育和壮大提供了基础条件。对于经理人来说，股权的吸引力远大于现金报酬，优秀人才可以通过股票期权制度获得相当可观的回报，同时股票期权制度具有延期支付的特点，加大了管理人员离职的机会成本。因此，国外也将股票期权戏称职业经理人的“金手铐”。

1.4 股票期权制度有助于提升公司业绩

股票激励制度有利于经营者决策的科学化，有利于管理效率的提升，有利于完善法人治理结构，降低代理成本。对于美国38个大型公司股权实行的情况分析表明，所有公司业绩都大幅提高，资本回报率三年平均增长率由2%上升至6%，每股收益三年平均增长率由9%上升至14%，人均创造利润三年平均增长率由6%上升到10%。

2 我国股票期权经理人激励存在的问题

经理人股票期权作为一种有效的激励机制，其出发点是激励经理人追求企业利润最大化，以达到所有者和经营者“双赢”的目标。但由于各种因素的影响，国内企业实行股票期权仍存在一些问题。

2.1 业绩（股价）与经理人的职业表现关联不大

股票期权是根据企业业绩指标来认定奖给经理人员股票期权的获利机会，而不去管业绩是来自于经理人员的努力还是来自于股票市场或是企业的整体发展等其他因素。按照法玛（Fama）的理论，市场有效性依其强弱可分为弱式有效市场、半强式有效市场、强式有效市场的三种形式。在弱式有效市场中，由于信息的不对称，股价与企业的业绩信息及经理人的经营好坏强弱有关。特别是股票市场上，不被经理人控制的随机事项很多，如总体经济形势、竞争对手的行动、政府的行动、原料的短缺、国际形势的变化等，这些因素都可能影响企业的绩效，而这些绩效与经理人的经营无关。因此，股价与企业经理人行为之间缺乏直接的因果关系。如果股价由于经理人不可控因素先达成升降，就会发生经理人的股票期权的激励不当，激励约束作用不能有效发挥。可见，股市的不确定性为经理人的激励性股票期权增加了不可控因素，无法为经理人的决策水平和努力程度提供可靠的鉴证。

2.2 存在片面追求股价上涨的经理人道德风险

股票期权的本意是通过“公司业绩——股票价格——高层经理人员回报”的联系，建立起一套科学的激励制度，促使经理人将自身利益与公司长远利益紧密结合，即激励的大小决定于公司股票的市场价格高低。当股票期权成为经理人报酬的主要来源时，经理人自然更为关注公司股价。在目前我国股票市场尚未成熟的情况下，经理人很可能利用信息的不对称性，操纵企业利润以拉抬公司股价为自己谋利，采取短期财务处理及虚假信息披露等违规手段操纵二级市场价格，导致股票价格严重偏离公司的基本面，这就形成了经理人道德风险。

2.3 股票期权导致企业内容分配不公

经理人往往利用拥有的经营管理权和信息优势，在坏信息出台之前抬高股价、卖出股票期权，赚取股票期权的差额，在投机性或者说是赌博性经营失败导致企业业绩恶化、股价下降后往往又不行使期权。企业高级管理人员的个人收入增长过快，与企业内部其他人员的差距不合理地扩大，这种分配不公必然影响企业内部其他员工的积极性、主动性和创造性，并给企业带来各种潜在的风险，进而影响企业的经营业绩和长远发展。

3 我国经理人股票期权激励存在问题的原因分析

股票期权作为一种分配制度创新，对推动我国企业产权制度改革必将产生重要影响，但由于政策环境、法律环境、企业内部治理机制方面不够完善，导致经理人激励未能取得应有的效果。究其原因，主要表现在以下几个方面：

3.1 经理人股票期权制度的建立缺乏相应的政策保障

现行的中国法律包括 《公司法》、《证券法》，对于股票期权都没有明确的规定，我国目前的法律、税收环境在实施股权激励方面相对还不完善。首先，实行股票期权主要法律障碍是股票来源问题。旧《公司法》规定上市公司不得持有、收购本公司的股票，这就限制了股票期权计划中股票的主要来源渠道。虽然2006年1月1日开始实施的新 《公司法》，规定公司可以在四种情况下收购本公司自己的股票，但对其回购的程序都作了严格的限制，如规定“减少公司的注册资本”情形下可回购本公司股票，但收购的股票应自收购之日10日内注销；“与持有本公司的股份的其他公司合并”、“股东因对股东大会作的公司合并、分立决议持异议、要求公司收购股份的”两种情形下可回购的本公司股票，但回购的股票应在6个月内转让或者注销；“将股份奖励给本公司职工”情形下可回购本公司股票，但应当经股东大会决议，收购的本公司股份，不得超过本公司已发股份额的5%，用于收购的资金应当从税后利润中支出，所收购的股份应当在1年内转让给职工。其次，从国际发展趋势来看，实施股票期权计划的公司和个人往往能够享受到税收优惠，例如美国1986年修订的国内税务法规定，公司授予高级管理人员股票期权时，公司和个人都不需要付税，股票期权行权时也不需付税。股票期权作为一种良好的激励机制，目前在我国企业中还处于起步阶段，税法为鼓励其发展应给予一定的税收优惠，新会计准则的出台为股票期权征税扫清了障碍，单在具体规定上还显得较为粗糙，税法中还没有特别针对股票期权的规定。因为期权计划五花八门，引发的税务问题十分复杂。

3.2 证券二级市场的效率不高

股票期权制度并不限于上市公司，但是由于上市公司股票的变现及流通方便等方面的原因，决定了股票期权主要是在上市公司中实行。股票期权制度设计的创意之一正是在于通过将企业提供的内部激励外部化与市场化，即激励的大小完全决定于公司股票的市场价格的高低。股票市场价格一般而言体现了所有投资者或者整个社会对公司的评价，这种市场评价即使可能由于市场操作而妨碍其有效性，但是在一个成熟的股票市场，其市场评价通常比内部评价更加客观与公正是不容置疑的。我国股票市场成立至今不过短短十数年，仍处于弱势有效市场，由于信息的不对称性，市场投机性大，波动幅度及频率都较为剧烈，上市公司的经营者无法准确地预计其获得期权的未来价值与股票增值。

3.3 公司治理结构较为混乱

现代公司法人治理结构要解决的两个基本问题是经理人的选择和经理人的激励。在我国国有企业中，这两个方面的问题基本上都没有解决。由于经理人市场不够成熟，经理人选择机制的行政化以及由此产生的经理人约束机制的弱化问题。国外的成功经验表明，股票期权激励方案具有长期性的特点，能够避免短期行为，因而被激励对象有自动平衡新风险与收益的内在动机。但是，这种内在调节机制是有其前提的，那就是：其一，是高级人才市场特别是经理人市场的透明度高，属有效市场；其二，被激励对象注重声誉。目前，我国的实际情况与上述要求尚有一定差距。

4 完善经理人股票期权激励的对策

实行股票期权是企业产权制度改革的一项主要内容，具有制度上的必然性和合理性，但还需要不断试验，在实践中加以完善。

4.1 完善股票期权方面的政策法规

随着新《公司法》的施行，以及2006年2月颁布的新会计准则中的第11号——《股份支付准则》对企业为获取职工和其他方提供服务而授予权益工具作出了专门的规定，为股票期权的顺利施行提供了一定的法律保障。但与股票期权相关的制度依然不完善使得股票期权这块改革试验田操作起来举步维艰，甚至使整个计划半途而废，我们急需解决期权制度所涉及的公司法、劳动法、证券法、税法、继承法等诸多部门法的问题。首先，尽快制定一部统一的股票期权法规。政府有关部门有必要参照国外立法与实践制定实施股票期权制度的一些原则性的规定，并制定全国性的股票期权制度管理法规；其次，妥善解决行权所需股票来源问题。在现行法律条件下，上市公司虽然可以在四种情形下回购本公司的股票，但由于严格的条件限制，公司依然不能完全解决实施股票期权制度所需的股票来源。有关政策法规应当放宽限制；最后，建立配套的税收优惠政策。目前，我国的股票期权发展势头相当强劲，但由于还处于导入阶段，缺乏相关的法律规范，在具体实施时还存在许多障碍。从税务角度讲，如何制定相应的税收法律制度，以便既保证对期权所得的合理、有效征收，又体现对这一激励机制的认同已经成为当务之急。

4.2 进一步完善资本市场

股票期权制度激励功能的强弱，在很大程度上依赖于股价在相当程度上反映上市公司的基本面即公司未来的盈利能力。因此，应当努力提高我国证券市场的有效性，使企业的股份具有很高的流动性，从而使股价真正能反映企业的经营业绩。所有者在发现企业经营业绩不佳时可以出售持有的股票，通过股票市场来对经理人的控制权进行控制。应当充分发挥证券市场的信号传统功能，企业经营业绩不好，股价就会下降，这类企业可能成为兼并收购的对象。如果企业被兼并收购了，经理人往往会被撤换，这样用市场的力量来督促经理人努力经营。

4.3 优化公司法人治理结构

建立所有者与经理人之间的制衡关系是现代公司制度的核心。这是因为现代公司区别于传统公司的主要特征是所有权与经营权发生了分离。要想使现代公司经营得好，既要使经理人有职有权，又必须将经理人的职权置于所有者利益的约束下，避免出现“内部人控制”的弊端。对于这一矛盾，只有靠建立好的公司治理机制才能解决。在好的公司治理结构中，必然有精心设计的激励机制，用以协调所有者和经营者之间的矛盾，使二者利益趋向一致，以保证激励的兼容性，促使其按照激励者的要求去活动。

4.4 强化经理人市场建设

建立经理人才市场，把国有企业经理人员逐步推向市场，引入竞争机制，为经理人才的“进入”和“身份”提供客观公正的参考依据。没有经理人员竞争机制的导入，股票期权制度就缺乏激发经理人员努力工作的活力。法玛的研究表明，在竞争性的经理人市场上，经理人的市场价值取决于经营业绩。从长期来看，企业经理人必然对自己的行为负完全责任，他们会努力积极地工作，因为这可以改进其在经理人市场上的声誉，从而提高未来的收入。经理人的工作质量是其努力和能力的表现，表现差的经理人难以在经理人才市场上得到人们对他们的良好预期，这样不仅在现有岗位的职务提升难以实现，而且被其它企业重用的机率也会下降。我国现阶段应尽快建立经理人才市场，一方面，使经理人才优化配置，遴选优秀的经理人来经营企业；另一方面，让市场对经理人产生隐性的激励和约束作用，使经理人的控制权受到来自市场的挑战，如果经营不佳就会有被替换的可能。

5 结论

股票期权激励制度能够激发企业经理人的积极性，培养优秀的企业经营人才，并能避免企业经理人的短期作为。但经理人的激励不仅需要好的制度，而且需要好的市场环境。政府应努力创造一个良好的政策和法律环境，塑造一个良好的经理人市场。相信随着各方面条件及制度的完善，股票期权激励机制在我国的运用将会逐渐趋于成熟，越来越发挥出独特的作用。

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[责任编辑：李荣富

Abstract:As majoroperators of modern enterprises,managers play an important role in managerial decision makin and internal resource allocation.Effective incentive systemcontributes a lot to healthy development of enterprises Stock option is an effective incentive,but it also exposes many problems in practice.The paper analyzes the problems and their reasons and put forward relevant suggestion for improving incentive system for managers in China.

KeyWords:StockOption;Incentive forManagers;Incentive System;AgencybyAgreement

StockOptionandIncentive forManagers

ShuWencun
(DepartmentofAccounting,Anhui Business Vocational College,Hefei,Anhui 231100)

F121

A

1674-1102(2010)04-0014-04

2010-05-26

舒文存（1971—），男，安徽六安人，安徽工商职业学院会计系教师，硕士，研究方向为财务管理。