产业环境、管理者任期与企业双元创新投资
——来自创业板的经验数据

朱磊徐晓彤王春燕

(1.山东财经大学会计学院，山东 济南 250014；2.山东大学管理学院，山东 济南 250014)

引言

2017年是“十三五”规划的重要一年，也是供给侧结构性改革的深化之年。习近平总书记在中央政治局第三十八次学习时强调要把改善供给侧结构作为主攻方向，提高供给体系的质量和效率，推进经济朝着更高质量方向发展。企业作为供给侧改革的主体，从需求的角度出发，根据市场需求不断进行产品创新、技术创新、管理创新是提高供给质量和效率的主要途径。因此，在新一轮的供给侧改革中，深化创新驱动、将创新的主体由政府转向企业仍是其中的关键。国家为增强企业的自主创新能力，不断加大研发投资的力度。2015年，我国研发经费支出的总额高达14169.9亿，相比上年增长8.9%，较2011年增长近一倍。企业内部的创新投资活动可以细分为探索式创新投资和开发式创新投资两种类型，二者在风险承担及资源需求等方面都有其各自的特征，对企业绩效的提升程度也有所不同。在国家高度重视创新的大环境下，如何将有限的资源在双元创新投资之间进行合理分配对企业绩效的提升和未来的发展影响重大。正因如此，企业的创新投资决策受到了社会各界的广泛关注。

在对创新投资行为的研究中，创新投资行为的影响因素是一个重要的研究方面。早期学者大多集中于从宏观外部环境和企业内部特征两个角度去进行分析。例如税收政策(朱平芳和徐伟民，2003；夏杰长和尚铁力，2008)[35][32]、地区发展水平(Lin，2010；解维敏和方红星，2011)[13][21]、政府补贴(Gonzalez，2008；Carboni，2011)[5][9]等外部因素以及企业股权结构(温军和冯福根，2008；任海云，2010)[31][28]、股权性质(文芳，2008；李丹蒙和夏立军，2008)[31][24]、企业规模(彭征波，2007；张西征等，2012)[26][36]等内部因素都会对企业的创新投资决策造成影响。但上述研究都忽略了管理者在投资决策中的作用。现代企业两权分离制度使得企业的控制权掌握在管理者手中，管理者对企业决策和发展影响重大。随着行为金融学的发展，学者们逐渐意识到管理者并非完全理性。在有限理性的假设下，管理者无法实现对决策相关信息的全面感知，企业决策最终会受到管理者认知模式，价值观念等心理特征的影响。根据高阶梯队理论，管理者这些心理特征与管理者的背景特征(年龄、专业、任职期限、性别、任职经历等)密切相关。研究表明，高管背景特征的差异会造成高管认知模式、价值观念和风险偏好等心理特征的差异，这些心理偏差会影响管理者对决策方案的权衡以及最终决策的做出。[8]基于此，许多学者开始从管理者背景特征—心理偏差—决策选择这一路径去解释高管背景特征对企业创新投资决策的影响。

管理者任期是高管重要的背景特征之一，可以在一定程度上反映出高管的价值观念、认知模式、风险偏好等心理特征，显然这些特征会影响管理者对创新投资战略的观点和最终决策的选择。因此管理者任期和创新投资决策的关系研究成为了学术界的热点问题之一。刘运国和刘雯(2007)[22]、李培功和肖珉(2012)[23]认为管理者的任期和企业的创新投资显著正相关。Barker and Muller(2002)[3]通过研究证实，CEO的任期对公司创新投资水平产生并不明显的负向影响。随着研究的不断深入，有学者认为管理者任期和企业创新投资之间可能不是一种简单的线性关系，Chen(2013)[6]、饶育蕾等(2012)[27]、张兆国(2014)[37]等人认为，在管理者任期中可能存在一个拐点，二者之间是一种倒“U”型的关系。

上述分析为本文的研究奠定了丰厚的理论基础，同时也留有进一步的研究空间：(1)在对企业的创新投资决策进行研究时，未对企业不同类别的创新投资决策加以区分。企业内部的创新投资决策可以划分为探索式创新投资和开发式创新投资两类，二者在风险和收益等方面有其各自的特征。根据双元创新理论的观点，两类创新投资活动的显著差别使得企业难以同时提升这两种能力(March ，1991)[15]，这就势必会造成创新投资资源挤占的问题。那么管理者处在不同的任职阶段，出于自身利益的考虑，可能会对这两类创新投资活动的选择存在一定的偏好。因此，为了进一步深化管理者任期和创新投资决策之间的研究，需要把企业内部的创新投资活动进行细分。(2)对管理者任期的研究只关注了既有任期，忽视了管理者预期任期对创新投资决策的影响。研究表明，当管理者对其未来任职时间的估计较短时，管理者进行决策更加容易从自身利益的角度，而非公司长远发展的角度出发。即相对于预期任期较长的管理者而言，预期任期较短的管理者更容易出现短视行为(Dechow and Sloan，1991)[6]。因此，在管理者任期和创新投资决策的研究中，考虑管理者预期任期显得尤为重要。(3)忽视了外部环境在管理者任期和创新投资决策之间起到的调节作用。虽然管理者任期的差异会造成管理者的心理偏差和行为差异，进行影响企业决策，但这一过程同样会受到企业所处外部环境的调节和制约。Hambrick(2007)[10]认为认知模式等心理特征反映了管理者对公司所处环境的感知并影响其最终的决策结果。那么企业所处外部环境的差异可能会对管理者任期差异—心理偏差—决策选择路径中的心理偏差—决策选择这一过程产生影响，进而在管理者任期和创新投资决策之间起到了调节作用。因此，企业的创新投资决策是内部团队特征和外部环境共同作用的结果。产业环境是企业运营所处的主要外部环境，在不同的产业环境下，管理者任期对企业创新投资决策的影响可能是不同的。为了确保研究结果的严谨性，在研究管理者任期与企业创新投资决策的关系时，需要考虑产业环境的调节作用。

基于此，本文以我国创业板公司数据为样本，考察在产业环境的作用下，管理者任期对企业双元创新投资的影响。本文的理论贡献主要有：(1)通过分别研究管理者既有任期和预期任期对研发双元创新投资的影响，弥补了现有文献对预期任期与创新投资之间关系研究不足的缺陷。(2)对创新投资进一步细分为探索式创新和开发式创新，深化了对创新投资理论的进一步探索。(3)进一步考察不同产业环境的影响，深化了管理者任期影响企业创新投资的外部调节效应的研究。

理论分析与研究假设

一、管理者任期与企业双元创新投资

根据经济人假说，管理者对创新投资项目的选择，取决于其对私人成本和私人收益的权衡。一方面，企业进行创新活动意味着管理者需要花费大量的时间和精力，承担较大的风险。在这个过程中，管理者的努力是不可观测的，因此在契约中可能无法得到补偿(Holmstrong and Weiss, 1985)[11]，这就是创新投资的私人成本。另一方面，创新投资一旦成功，就会促进企业绩效的提升，使管理者获得控制权的扩大、社会声誉提升的好处，这就是创新投资的私人收益。当管理者预期创新投资的私人收益大于私人成本时，便倾向于进行创新投资[30]。具体到双元创新投资上来讲，探索式创新和开发式创新在其风险承担，资源需求等方面的异质性决定了二者在成本和收益上都存有一定的差异。探索式创新是一种激进型的创新活动，是在脱离企业现有资源和技术轨迹的基础上进行的变革式创新，对整个市场的创新方向具有一定的引领作用，其一旦成功，会给企业带来长期绩效的提升。但探索式创新的“零基性”也决定了其研发周期长，不确定性更大的特征。开发式创新是一种温和的，渐进式的创新活动，致力于在企业原有资源和技术的基础上进行改进和扩展，它的研发周期相较于探索式创新而言比较短，失败的风险也较低。但由于其创新幅度较小，只能带来企业中短期绩效的提升，而不能提升企业的长期绩效。综上，就两种创新投资各自的特征而言，探索式创新投资的成本收益可能都要远高于开发式创新投资。

但事实上，管理者处在不同的任职阶段对双元创新投资私人成本和私人收益的权衡也会发生变化。即除了考虑两种创新投资本身的特征外，任职时期不同而引起的心理特征的变化同样会影响管理者对双元创新投资成本和收益的权衡，进而会影响其决策选择。

从既有任期来看，进行开发式创新和探索式创新产生的私人成本相对于既有任期较短的管理者来说，可能差距并不大。私人成本主要分为学习成本和风险成本两个方面。在学习成本方面，由于管理者的既有任期较短，无论是从经营阅历还是认知模式方面对行业的了解程度都较低，即便是以现有知识和技术为依托进行开发式创新，其也需要花费大量的时间去对行业当前状况进行深入了解；在风险承担方面，Prendergast和Stole[16]认为，管理者在任职期初树立良好声誉的愿望较为强烈，表现欲望的驱动使其在决策时会表现出更大的风险倾向。即在任期期初，管理者属于风险偏好者，对项目风险的变动并不敏感，进行探索式创新承担的风险超出开发式创新的部分在其可接受的范围之内。因此，任期较短的管理者无论是在学习成本方面还是风险成本方面衡量双元创新投资的成本，都不会出现太大差距。从私人收益的角度分析，由于探索式创新能给企业带来长期绩效的提升，使企业在行业中脱颖而出，管理者会因此在业内树立起更高的声誉。所以，相比于开发式创新，探索式创新的成功会给管理者带来更大的私人收益。综上分析，对于既有任期较短，期望在新环境内树立良好声誉的管理者而言，两种创新投资所付出的私人成本相差不大，但探索式创新能给其带来更大私人收益。因此，在整体创新投资较低的任职期初，管理者更倾向于进行探索式创新。

随着既有任期的延长，管理者已经积累了一定的社会声誉和控制权，探索式创新取得成功给其带来的社会声誉的提高和控制权的在增加已经不在像任职期初那样具有吸引力。随着任职时间的延长，探索式创新给管理者带来的私人收益会逐渐降低。如果风险更高的探索式创新失败，还会使得其已经积累的社会声誉遭到破坏，可能面临着离职的风险，这就增加了探索式创新投资的私人成本。而开发式创新刚好相反，Allen(1981)[2]认为既有任期较长的情况下，管理者的经营阅历，认识水平和管理能力会不断的提升，对行业的了解也不断加深。在这种情况下管理者进行开发式创新所需要付出的努力和承担的风险会相应降低，即进行开发式创新的私人成本会不断降低。另外Miller(2001)[14]认为，随着高管任职期限的延长，思维方式开始固化，较长的任期使得高管不太会偏离企业现有核心竞争力。管理者在这些都使得既有任期较长的管理者转而偏向开发式创新投资。基于上述分析，本文提出研究假设H1，H2：

H1：管理者的既有任期与开发式创新投资正相关。

H2：管理者的既有任期与探索式创新投资负相关。

从预期任期来看，当预期任期较短时，创新投资周期性较长，不确定性较大的特点使得管理者难以获得创新投资所带来的好处(张兆国，2014)[37]。私人收益的缺失使得管理者对研发支出的总体投资较低，即企业探索式创新和开发式创新的投资都较低。相反，在预期任期较长的情况下，无论是探索式创新，还是开发式创新，带来私人收益的可能性都较大。此时，管理者会更加重视企业的长远发展，关注点不再局限于企业的中短期绩效，而是企业的长期绩效。为了使企业在行业中获得持续的竞争力，而进行难度较大的革命性的创新。因此，相对于代表企业中短期绩效的开发式创新投资，预期任期较长的管理者可能更倾向于代表企业长期绩效的探索式创新。基于上述分析，本文提出研究假设H3：

H3：管理者预期任期的延长对探索式创新投资的促进作用大于开发式创新投资。

二、产业环境的调节作用

产业环境是一个复杂的概念。按照环境的特性进行划分，产业环境可以划分为动态性产业环境和敌对性产业环境。环境动态性1主要是指环境变化的高度不确定性[7]。环境敌对性主要是指市场内企业的竞争性[20]。按照环境的类型进行划分，产业环境又可以划分为技术、政策、市场环境等多个维度。虽然产业环境的定义是多维度的，不同学者对其的划分也有所不同，但从总体上来讲产业环境可以划分为稳定型和动态型两种类型[33]。2在动态型产业环境中，企业所处的外部环境具有不断变化且不可预测性的特征。从危机的角度而言，环境的动态性会改变管理者对私人成本和收益的权衡。环境的剧烈变化会抵减企业现有资源、技术的价值，使企业经营的不确定性骤增[18]。企业经营危机的扩大会影响甚至会彻底改变企业在行业竞争格局中的地位。如果仅仅依靠企业现有的资源和技术，而不对其加以完善或进行新的探索，企业很可能会因为运营困难而发生亏损。根据前景理论，在预期发生损失的情景下，管理者通常会更加偏好风险。为了维持企业在行业中原有地位，管理者通常会表现出比在稳定型产业环境下更高风险偏好程度，对创新投资私人成本的感知也随之降低。再者，从机遇的角度而言，环境的动态性同样会改变管理者对私人成本和收益的权衡。环境的动态改变为处在激烈竞争中的企业营造了难得的机会条件：环境的动态性引导企业及时感应到顾客需求的多变和市场技术的更新完善，使得企业能够更好地定位于市场需求以及技术前沿的变动，为自身资源、技术的更新变革提供了准确的方向[17]。由于企业对市场的定位较为准确，开展创新投资活动的初期筹划时间会大幅减少。研发周期的缩短使得管理者在任职期限内享受到创新投资活动带来的私人收益的可能性大大增加。因此，管理者对私人收益的感知会被放大。总之，在动态型产业环境中，管理者对私人收益感知的提升和对私人成本感知的降低会使其做出增加研发投资的决策。具体来说，对于管理者既有任期，产业环境的动态性会增加管理者既有任期对开发式创新的促进作用，减少管理者既有任期对探索式创新的抑制作用；对于管理者预期任期，产业环境的动态性会增加管理者预期任期对企业创新的促进作用。基于上述分析，本文提出了假设H4：

H4：产业环境的动态性在管理者任期与企业双元创新投资的关系中具有调节作用。

H4a：产业环境的动态性在管理者既有任期与开发式创新投资的关系中具有正向调节作用。

H4b：产业环境的动态性在管理者既有任期与探索式创新投资的关系中具有负向调节作用。

H4c：产业环境的动态性在管理者预期任期与企业双元创新投资的关系中具有正向调节作用。

图1 产业环境、管理者任期与企业双元创新投资理论框架图

综上所述，本文的理论框架如图1所示。

样本选择与研究设计

一、样本与数据来源

本文以2013～2015年的创业板上市公司为初始样本，并在此基础上进行筛选：(1)剔除了金融类公司；(2)剔除了ST和*ST的公司；(3)剔除了没有披露创新投资以及没有分别披露研究支出和开发支出的公司；(4)为了防止行业中公司数目过少导致对最终结果的影响，剔除行业内公司数少于15家的样本。经过以上筛选，最终得到245个样本，分属文教、美工、体育用品制造业，医药制造业，非金属矿物制品业，食品制造业，化学制品制造业，通用设备制造业，专业设备制造业，塑胶和塑料制品业，运输设备制造业，仪器仪表制造业，电气机械及器材制造业，计算机、通信和其他电子设备制造业，其他制造业，互联网及相关服务业，软件和信息技术服务业等15个类别。本研究所用数据主要来自巨潮资讯网提供的上市公司年报以及国泰安数据库。其中企业探索式创新和开发式创新的数据均手工收集于上市公司年报中披露的研发投入、开发支出等项目，其他数据来源于国泰安数据库。

二、变量定义

1. 探索式与开发式创新

关于探索式创新和开发式创新，以往学者大多采用调查问卷的方式进行衡量。唐清泉和肖海莲(2012)[29]根据《企业会计准则》对研究阶段投资和开发阶段投资的划分，将双元创新投资进行了量化处理。他们认为，当企业内部研究阶段的支出大于零时，企业进行了探索式创新。当研究阶段的支出为零且开发阶段的支出大于零时企业进行了开发式创新。翟淑萍和毕晓方(2016)[34]在借鉴其思路的基础上，将研究阶段的支出定义为探索式创新投资，开发阶段的支出定义为开发式创新投资。考虑到调查问卷衡量方式主观性过强的缺陷，本文借鉴翟淑萍和毕晓方(2016)[34]的研究思路，将研究阶段的支出定义为探索式创新投资，开发阶段的支出定义为开发式创新投资，并在此基础上除以总资产以消除规模效应。

2. 管理者任期

关于高管团队成员的界定，现有研究尚未形成统一的结论，但大致可以分为三种类型[25]，一是狭义的界定，包括董事长、总经理、财务总监；二是广义的界定，高管团队成员包括董事及监事会成员、总经理、副总经理、CEO、重要财务负责人等。另外一种分类方式介于二者之间，在狭义分类的基础上，将拥有副董事长、副总经理、首席财务总监等头衔人员纳入高管团队的范围。本文借鉴第三种分类方法，同时结合创业板企业年报中披露的相关信息，将董事长、副董事长、总经理、副总经理及财务负责人作为高管团队成员来对管理者任期进行衡量。对于既有任期，按照高管的实际任职年限计算。对于预期任期，参照Antia et al.(2010)等[1]的做法，从任期和年龄两个维度上考虑。按照如下公式进行衡量：

其中，Gtenurei,t和Gtenureind,t分别表示截止到第t年，管理者已履行职务的时间以及行业内管理者的平均任职时间；Agei,t和Ageind,t分别表示在第t年管理者的实际年龄以及行业内管理者的平均年龄。通过将管理者的实际任期和年龄分别与行业平均水平进行对比，并将二者与行业对比的差额进行加总，就得到了管理者的预期任期。

3. 产业环境

基于前文分析，企业所处的产业环境总体上可以划分为动态型和稳定型两种类型。本文借鉴现有研究的思路和方法[12] [19] [33],按照企业所处行业的类别并结合企业主营业务的性质将企业所处的产业环境纳入上述两种类型。其中，动态型产业环境所包含的行业有C27医药制造业、C30非金属矿物制品业、C39计算机、通信和其他电子设备制造业、I64互联网和相关服务业、I65软件和信息技术服务业，共161个样本；稳定性产业环境包含的行业有C14食品制造业、C24文教、美工、体育和娱乐用品制造业、C26化学原料及化学制品制造业、C29塑胶和塑料制品业、C34通用设备制造业、C35专业设备制造业、C37运输设备制造业、C38电气机械及器材制造业、C40仪器仪表制造业和C41其他制造业，共83个样本。

三、模型设立

本文以李培功等(2012)[23]关于管理者任期和企业投资的研究模型为基础，并根据研究需要进行了一定的修改，得到以下两个模型来验证前文的假设：

其中R和D分别为企业的探索式创新投资水平和开发式创新投资水平；Gtenure为管理者的既有任期；EGtenure为管理者的预期任期。另外，参照以往文献[34][37]，本文的控制变量选取了股权集中程度、公司规模、盈利水平、企业现金流量、托宾Q值等，并控制了年份的影响。表1是对各变量详细定义。

实证结果与分析

一、描述统计分析

表2为本文主要变量的描述性统计部分，从整体上分析，创业板上市公司有较高的创新投资水平，且探索式创新水平整体高于开发式创新，其中探索式创新水平占总资产的比重为3.232%，开发式创新占总资产的比重为1.162%。探索式创新投资的标准差大于开发式创新投资的标准差，说明相较于开发式创新投资，各企业的探索式创新投资水平差距更大。管理者既有任期的均值为3.908年，平均任期时间并不长。管理者预期任期的均值为-0.221年3，标准差为3.507，说明管理者平均预期任期较短且不同企业之间差异较大。

表1 变量定义

表2 描述性统计

二、相关性分析

表3是各变量的相关性分析。由此可见，对于探索式创新投资，管理者既有任期和预期任期都与其显著相关。其中，管理者既有任期与探索式创新投资显著负相关，管理者预期任期与探索式创新显著正相关；对于开发式创新投资，管理者既有任期与其显著正相关，但管理者预期任期与开发式创新投资的相关性不显著。这些分析结果初步表明，管理者任期和企业双元创新投资之间存在着一定的相关关系。

三、回归分析

1. 管理者任期对双元创新投资的影响

表4是全样本下模型(2)、模型(3)数据回归的结果。第(1)、(2)列是模型(2)管理者既有任期和双元创新投资的回归结果。其中管理者既有任期和探索式创新投资之间的系数为-0.208，在5%的显著性水平上显著，即管理者既有任期的延长会显著抑制企业的探索式创新投资；管理者既有任期和开发式创新投资之间的系数为0.166，在1%的显著性水平上显著，即管理者既有任期的延长会显著促进企业的开发式创新投资。回归结果表明了随着管理者在任职期间内社会声誉，控制权利的积累，探索式创新投资给其带来的私人收益已不再像任职期初那样具有吸引力，管理者更加倾向进行于风险相对较小，私人收益更加容易实现的开发式创新投资。该结果与假设(1)和假设(2)相符合。第(3)、(4)列是模型(3)管理者预期任期和双元创新投资的回归结果。其中，管理者预期任期和探索式创新投资之间的系数为0.176，在1%的显著性水平上显著；管理者预期任期和开发式创新的系数为正但不显著。结果表明，管理者预期任期越长，探索式创新投资就越多，但对开发式创新没有显著的影响。该结果与假设(3)相符合，说明管理者预期任期的延长对探索式创新投资的促进作用大于开发式创新投资。

表3 变量相关性分析

表4 管理者任期与企业双元创新投资回归分析

2. 产业环境的调节作用

为了验证产业环境的调节效应，本文对全样本进行了分组回归。表5是动态产业环境和非动态产业环境下样本回归的结果。(1)既有任期和双元创新投资。在全样本中管理者既有任期和探索式创新投资在5%的显著性水平上负相关。在非动态产业环境下，二者仍为5%的显著性水平上负相关。而在动态产业环境下，二者之间的系数变得不显著。这表明产业环境的动态性在管理者既有任期和探索式创新之间起着负向调节的作用；在全样本中管理者既有任期和开发式创新投资在1%的显著性水平上正相关。在动态型产业环境中，二者的显著性水平未发生改变，而在非动态型产业环境中，二者之间的系数变得不显著，这表明产业环境的动态性在管理者既有任期和开发式创新投资之间起着正向调节作用。综上，产业环境的动态性增强了管理者的风险偏好，使其增加了企业双元创新的投资。这与假设H4a、H4b的结论相一致，即产业环境的动态性增加了管理者既有任期的延长对开发式创新投资的促进作用，降低了管理者既有任期的延长对探索式创新投资的抑制作用。(2)管理者预期任期和双元创新投资。全样本下，管理者预期任期和探索式创新投资在1%的显著性水平上正相关。在动态产业环境下，管理者预期任期和探索式创新投资仍在1%的显著性水平上显著正相关。而在非动态产业环境下，二者的显著性水平降为5%，但仍然显著。而在预期任期和开发式创新投资的关系中，无论是否分组，二者之间的系数均不显著。这些结果表明产业环境并未在管理者预期任期和企业双元创新投资之间起到调节作用，与假设H4c不一致，这可能管理者的预期任期普遍较低有关，当管理者处于即将离任的状态时，对企业所处产业环境的关注度会降低，也不愿意进行高风险的创新投资，因此产业环境无法在二者之间发挥调节作用。

表5 产业环境的调节作用

稳健性检验

本文进行了下列稳健性检验，以确保研究结论的可靠性。(1)变量替换。一是用营业收入代替企业总资产对双元创新投资进行标准化处理，以消除规模效应。即探索式创新投资水平等于研究支出与营业收入之比，开发式创新投资水平等于开发支出与营业收入之比。二是用中位数计算管理者预期任期，防止均值衡量时极端值的影响。三是变更管理层范围。考虑到企业的创新投资主要是董事长和总经理的决策结果，本文将高管范围缩减至由董事长和总经理组成的核心管理层，重新对管理者任期进行衡量。另外，创业板市场存在高管因高估值股票而主动离职的现象，核心管理人员的离职可能会导致企业的创新决策发生重大变化。因此，本文在前述样本的基础上进一步剔除了董事长或总经理发生离职的样本。(2)对样本容量做稳健性检验。在验证产业环境的调节作用时，动态型产业环境的样本有162个，稳定型产业环境的样本有83个。为了消除样本规模对实证结果的影响，采用倾向得分匹配法从动态型产业环境的样本中选取了与稳定型产业环境中的企业特征最为接近的83个样本作为匹配组重新进行实证检验。稳健性检验的结果与上文的验证结果基本一致。因此，本文的研究结果较为稳健。

结论与建议

本文从管理者私人成本和收益权衡的角度分析了管理者任期和企业双元创新投资之间的关系，并验证了企业所处产业环境的调节作用。研究认为，无论是既有任期还是预期任期都会对管理者的认知模式，价值观念以及风险偏好等心理特征产生一定的影响，这些心理偏差会影响管理者对双元创新投资成本收益的感知，进而影响企业的创新投资决策。另外，企业所处产业环境的类型会影响管理者对双元创新投资成本收益的感知过程，进而深化或减弱管理者任期与双元创新投资之间的关系。实证检验结果显示，管理者既有任期与企业探索式创新投资负相关，与企业开发式创新投资正相关。管理者预期任期对企业探索式创新投资的促进作用大于开发式创新投资。这些结论表明了管理者出于自身利益的考虑，处于不同的任职阶段对企业创新投资的选择具有一定的偏好性。在按照产业环境的类型进行分组后我们发现：相对于稳定型产业环境，处于动态型产业环境下的企业的整体创新投资水平较高。这也从侧面说明了面对激烈的行业竞争，不断进行创新投资是企业巩固行业地位的主要手段之一。

根据本文的研究结论，我们提出以下政策建议：(1)延长高管的任职期限，避免频繁的更换。众所周知，我国企业的整体创新水平较发达国家还有较大差距，且主要集中在难度较小的开发式创新投资。探索式创新投资风险大、周期性长的特征容易造成管理者的短视行为，使其从自身利益的角度出发减少对探索式创新的投资行为。适当的延长管理者任职期限，可以使管理者对自身任期形成长期稳定的预期，使其真正从企业自身的利益出发，加大探索式创新投资的力度。(2)政府要加大对企业研发活动的支持力度。政府可以通过税收优惠、设立研发专项基金等方式鼓励企业的创新行为，减少管理者对研发活动所带来的风险的担忧。(3)进一步完善外部监管体系。我国的监管机构应积极建立以市场为导向的监管体制，增加企业活力，使企业在动态的产业环境中通过不断地创新来提升其在行业中的竞争地位。另外，本文也存有一定的不足之处：(1)样本容量较小，本文仅选取了创业板上市公司2013～2015年数据，结论的普适性需要进一步验证。(2)开发一般是在原来研究基础上的深入、产业化，所以研究支出和开发支出可能存在跨期关联性。但限于二者关联的复杂性，现有模型设计时并未考虑二者的关联性，这需要我们在今后的研究中去深入探讨。(3)本文仅研究了管理者任期对双元创新投资选择的影响，但并未深入探究其对双元创新投资创新绩效的影响，这也是今后值得我们去探究的一个方向。

注释

1. 广义的环境动态性包含环境敌对性，此处仅指狭义的动态性。

2. 动态型产业环境是一个广义的概念，既包括环境动态性，也包括环境敌对性;既包括市场需求引起的环境动态性，也包括技术发展、产业政策变更等引起的环境动态性。

3. 本文中预期任期的计算结果存在负值意味着相对于企业所处行业的平均任期(年龄)水平而言，该公司的高管早在n年前就应该离任，即负值暗示了高管继续留任的可能性较低。