我国并购基金发展现状分析

陈伟军

[摘要]并购基金是指通过股权收购取得目标企业的控制权，并以资产重组等方式提升企业的质量与营运水平，然后再以溢价出售的方式获取收益的基金，简而言之，并购基金是通过融资杠杆对标的企业进行控股、重组以获取收益的基金。并购基金在运作上一般是以通过杠杆融资收购标的企业的方式为主，与国外相比，由于我国资本市场还不成熟，资金运用上并不能大量使用高利息债券、夹层债券及次级债等诸多方式进行融资，因此在融资方式上以股权或债权融资为主。2000年之后并购基金在中国兴起，但起初的发展速度并不是很快，在2010年后并购基金才进入高速增长期。目前并购基金在整个基金行业中的占比依然较低，以2015年并购基金发展最为迅速的一年为例，2015年并购基金新募集基金数是185支，在私募股权市场新募集基金中的占比不足10%；而在欧美成熟的市场，PE基金中超过50%的都是并购基金。相较于西方发达国家，中国的并购基金还处于起步发展阶段。

[关键词]并购基金 并购 并购交易

一、并购基金主要特征

并购基金，是专注于对目标企业进行并购的基金，其投资手法是，通过收购目标企业股权，获得对目标企业的控制权，然后对其进行一定的重组改造，持有一定时期后再出售。

并购基金与其他类型投资的不同表现在，风险投资主要投资于创业型企业，并购基金选择的对象是成熟企业：其他私募股权投资对企业控制权无兴趣，而并购基金意在获得目标企业的控制权。并购基金经常出现在MB0和MBI中。

2017年的并购市场业务开展得如火如荼，虽受跨界并购和“借壳上市等审批收紧的影响，增速较去年有所下滑，但仍处于高位水平。回顾2017年并购市场，“监管”与“创新，成两大关键词。展望2018年，在监管收紧的主旋律下，国内企业开始愈发关注“收购标的后如何防范标的业绩风险、保护中小投资者权益”这一关键问题。同时在给侧改革、“一带一路”的政策利好的带领下，并购市场或迎黄金十年。

二、中国并购市场“监管”与“创新”成两大关键词

（一）监管

“四类行业定增跨界被禁”是上半年刷爆所有投资者朋友圈的一则“重磅”。5月上旬，有消息称证监会叫停互联网金融、游戏、影视、虚拟现实四行业上市公司跨界定增。虽然证监会已澄清再融资政策没有变化，但我们观察到，证监会对于跨界并购已采取了“一事一议”的原则。

总体来看，监管层针对互联网金融、游戏、影视、虚拟现实这四类行业“一刀切”叫停跨界定增的情况并未出现，而是采取“一事一议”原则，审核会更加关注：

信息披露充分，以防止內幕交易。

并购标的的成长性是审核关键点，未来盈利状况、协同发展都是问询重点。

定价合理也是关注要点之一，估值不宜过高，以防止套利。

6月证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见，9月并购新规正式落地实施，结合证监会各部门相关文件以及保代培训并购重组要点，不难发现此次新规：严防炒壳，严守业绩承诺，严控配套融资，同时支持通过并购重组提高上市公司质量。控制权变更更加严谨，由“控制权变更之日起（无限期）”调整为“控制权变更60个月内”。实际控制人转让股份需锁定三年，规避限售难度加大。严控配套融资，借壳不能募集配套资金，非借壳类重组仍可配套募资，但用于补流和还贷有限制。控制权变更更加严谨，由“控制权变更之日起（无限期）”调整为“控制权变更60个月内”。实际控制人转让股份需锁定三年，规避限售难度加大。严控配套融资，借壳不能募集配套资金，非借壳类重组仍可配套募资，但用于补流和还贷有限制。

（二）创新

（1）交易支付工具创新跨境换股、私募可交换债。私募可交换债（私募EB）通常由上市公司控股股东通过抵押其持有的上市公司老股而发行。对比传统交易中的发行股份、募集配资等交易工具，私募EB在交易中更为灵活，即能作为融资工作，为上市公司提供并购借款，亦可以作为基于上市公司股价协调双方利益的对赌机制。以较低成本，拓宽并购融资渠道；以保底的利息收益保护标的方股东利益，使得接收股权支付的标的方获得额外收益；相较于受让老股或参与配套融资，标的方股东认购私募EB六个月后即可换股取得上市公司股份，享受较短锁定期和兜底回报。

在2017年2笔大额跨境并购中，均出现了私募EB的身影：

艾派克联合PAG（太盟投资）和君联资本27亿美元收购Lexmark；艾派克大股东赛纳科技发行私募EB“16赛纳债01”和“16赛纳债02”，募集60亿元，借予艾派克，用于本次收购。

首旅酒店集团（600258.SH）110亿元收购如家：首旅酒店第一股东首旅集团向标的方股东（如家主要股东）发行私募EB，“15首旅EB"，募资3.4亿元。

（2）融资结构创新多层融资方式相结合助力跨境并购。在艾派克联合PAG（太盟投资）和君联资本27亿美元收购Lexmark的并购方案中，艾派克通过引入SPV，上市公司+PE等模式的运用，完成了“自有资金+PE投资+银行贷款+股东借款+发行私募EB”等多种方式的融资，从而实现了资产体量规模相差约8倍的“蛇吞象”收购。而此前很多上市公司的跨境并购资金来源则较为单一，主要是银行贷款和公司自有资金。