中国去杠杆进程

张晓晶 常欣 刘磊

2017年：去杠杆与防范化解风险初见成效

尽管2015年底中央提出去杠杆的目标，但真正取得成效是在2017年，即实现了总体稳杠杆、局部去杠杆。总体稳杠杆体现在：2017年包括居民、非金融企业和政府部门的杠杆率由2016年的239.7%上升到242.1%，上升了2.3个百分点。对比2008年以来杠杆率的快速攀升，当前的杠杆率增速大幅回落，总水平趋于平稳。局部去杠杆体现在：非金融企业杠杆率回落及金融部门加速去杠杆。

从结构上看，非金融企业部门杠杆率下降，居民杠杆率上升较快，政府部门杠杆率略有回落。数据显示，非金融企业部门杠杆率由2016年的158.2%回落至156.9%，下降了1.3个百分点。居民部门杠杆率从2016年的44.8%上升到49.0%，提高了4.1个百分点。可见，2017年总体杠杆率上升主要是居民杠杆率攀升所致。

1993-2017年的杠杆率变化

從1993年至2017年，实体经济杠杆率由107.8%上升至242.1%，24年间上涨了134.3个百分点。根据杠杆率变化的特点，大体可以分为四个阶段（如图所示）。

1.平稳加杠杆阶段。1993-2003年，这10年里杠杆率共增长41.6个百分点，平均每年增长4个百分点。这段时间债务和广义货币增速较高，而名义GDP增速自1997年以来徘徊在10%附近，由此导致杠杆率激增。此外，1997年亚洲金融危机以及21世纪初的互联网泡沫破灭加上2003年的非典，对于杠杆率的上升都有一定的刺激作用。

2.“自主”去杠杆阶段。2003-2008年，这5年间杠杆率下降了8.2个百分点。这段时间名义GDP高速增长，增速最低的年份也达到了16%，最高达到23%，名义GDP增速超过了债务和货币增速，实体经济杠杆率下降。……