私募股权投资的加入对企业绩效的影响——以主板的火电行业为例

文/欧钰潇



私募股权投资的加入对企业绩效的影响——以主板的火电行业为例

文/欧钰潇

上海大学

随着我国资本市场的快速发展，国内对于多层次资本市场的需求逐渐加大，私募股权也逐渐成为企业融资的渠道之一，不仅提供资金，还能帮助企业更好的发展。私募股权融资可用于企业升级和扩展，提高投资效率和绩效的提高。本文选取了火电行业主板上市的30家企业，以2014年和2015年两年的数据为基础，研究私募股权投资的进入对火电行业上市公司绩效的影响，并进行了实证研究和检验。结果发现私募股权对所投资的上市企业的绩效产生了积极的影响。本文的最后提出了一些政策建议，完善相关法律法规，加大支持力度，丰富私募股权投资的退出机制。

私募股权投资；火电行业；企业绩效

1 研究背景与意义

私募股权投资通过分享被投企业业绩提升所带来的公司价值的提升，并在适时的时候退出，从而获得巨额投资报酬。以此提高公司效率，优化资源配置。而火电行业作为我国国民经济基础产业，是传统产业的代表，对国民经济的可持续发展起着重要的支撑作用。火电行业经过多年的发展，规模已经达到饱和，生命周期已到达了成熟期，能否延长生命成了企业急需解决的问题。

因此从理论上来说私募股权投资的加入，是会提高企业绩效。因此通过实证分析，看对于传统行业，处于成熟期的火电行业，私募股权投资能否提升企业绩效，这对于火电行业的转型升级以及未来发展的方向有着重要的意义，同时也对其他达到成熟期的行业的发展，提供新思路，对面对相同困境的企业，为是否引入私募股权投资的问题上提供洞察和建议，同时也为私募股权投资基金的运用提供建议，有助于其科学合理确定自身业务。而且国内学者在进行私募股权投资对被投企业绩效的实证研究的时候，其数据获取主要是单一来源于创业板或中小板，而忽略了主板，而且往往是整个市场，并不能对某个行业或者主板市场的发展提供借鉴，这也是找到一个新的研究入口。

2 模型设定

2.1 变量选择

1.被解释变量

（1）经营绩效（ROE）。用净资产收益率=净利润/平均股东权益来衡量

2.解释变量

（1）私募股权投资与否(PE)，当有私募时=1，否则为0。（2）公司规模(SCALE)，用上市当年的总资产的对数作为企业规模的替代变量。（3）股权集中度(CONE)，用最大股东持股比例来衡量公司的股权集中度。（4）负债比率(LIAB)，用资产负债率=负债总额/资产总额来衡量。

2.2 模型设定

根据以往文献分析，假设私募股权投资与企业经营绩效呈显著正相关。

ROE=α+β1PE+β2scale +β3cone+β4liab +ε

2.3 数据来源

根据证监会、金融界、巨潮资讯网行业分类进行筛选，确定火电行业有30家。而且根据行业发展态势，13到14年由于经济发展平稳，电力行业利润增幅较为明显。但是15年，电力主业量价齐跌，产能过剩，盈利能力恶化。电力行业作为传统行业上市都比较早，而且都是主板股，此时私募还没有发展，上市基本没有VC/PE支持，只有2013年12月19日上市的浙能电力有私募的扶持上市。因此私募主要是在企业的成熟期，有些是A轮，大多数是在上市定增轮次中进行投资。有些在2014年退出，跟整个行业发展的背景密切吻合，因此通过对2014年和2015年经营绩效差距较大的两年，看私募股权投资加入或退出是否会影响企业绩效。

本文中所用私募信息来自于清科私募通的事件信息，财务数据来自年报。在该年私募退出也将它算入该年有私募股权投资，得到该两年有12和9家。

3 实证分析

3.1 描述性分析

图中反映出反映经营绩效的资产收益率（ROE）的均值2014年为0.1332，2015年为0.102，说明盈利能力确实在下降，而且已经达到饱和，公司规模和股权集中度没有太大变化，只有略微的增加，说明试图通过增加资产，转让股权来增加利润，以提高绩效。

3.2 回归分析

首先进行多重共线性的检验来排除其他价值因素的影响。从相关性看出，两两之间相关性很弱，说明解释变量之间不存在明显的关系。

回归分析可以看出有无私募投资与持股比例和企业资产负债率之间呈现负相关，这也符合私募股权投资公司的投资方式，持股比率越高，说明大股东垄断性越强，一般私募持股比例不高，所以不太会投资这种大股东公司。

首先对中小企业经营绩效进行私募股权投资的单变量回归，运用Eviews软件对相关数据进行回归。私募股权投资对企业净资产收益率的影响系数为正值，且在1%的水平下显著，说明私募股权投资有利于火电行业绩效的提高，即私募股权投资与经营绩效显著正相关。

用2015年的数据得到的结果是在5%的水平下，私募股权投资对企业绩效有积极的影响，由于15年有私募的退出，所以可以看出相比较2014年而言，2015年私募的参与使得净资产收益率变动幅度更大。

在模型中引入其他变量后，私募股权投资的系数依然为正，且在5%的水平下显著，说明私募确实有利于公司净资产收益率的提高，也就是说私募股权投资对火电行业经营绩效具有显著正向影响，相比较单变量的结果，整体的私募股权投资系数会有所下降，说明其他因素也会对公司绩效产生影响。公司规模对公司净资产收益率影响不显著，这说明它们企业经营规模达到一定程度，接近饱和，外部资金投入增加，使得净资产收益率增加幅度较小，不太会引起较大的波动，这也与私募股权投资进入的时间有关，是在成熟期进入，这是企业规模已经成型，不再有扩大的空间。而股权集中度和负债比率均对公司经营绩效的影响不显著，是因为最大股东持股的增加，并不是因为预计企业绩效好而增加投入，有可能是战略需要或者是为了虚构权益性资产来虚构利润。而资产负债率虽然是与绩效呈反向变动的关系，但是并不一定会造成影响，因为适当的负债增加，能够增加企业的流动性，以此来提高企业的利润。私募股权投资的系数依然为正，且在10%的水平下显著，说明几家私募的退出以后，还有着对企业绩效的影响，虽然影响的程度不是那么显著，但是影响的程度却加大了。公司规模、股本集中度以及资产负率对公司净资产收益率影响不显著，再结合之前的描述性分析，这说明企业经营规模确实已经达到一定程度，而且股权的变动不大，这与实际是相符合的。这三个因素对公司经营绩效的影响机制较复杂，所以可能得出不显著的结果。

3.3 原因分析

通过对整个行业的了解，和相关私募股权投资企业的了解，引入私募股权投资企业的绩效表现之所以更好主要是因为；（1）私募股权投资机构会认真挑选，保证投资优质企业。因此企业本身的成长性就被看好（2）私募股权投资投资后，会有增值效应，进行监督和管理指导。（3）若被私募投资，就是释放一个利好消息，说明有发展前景，市场会因此调整。（4）私募本身有逐利性，可能会为了追求短期利益，进行粉饰业绩的行为以达到及早退出的目的。

4 结论

本文利用火电行业上市公司的数据，通过收集私募股权投资机构持股的上市公司，研究私募股权投资对经营绩效的影响，实证结果显示，私募股权投资与行业业经营绩效呈现显著的正相关，也就是说私募股权投资有利于提升成熟期火电行业的经营绩效。同时发现其他设置的变量对公司净资产收益率影响不显著，这可能与火电行业整个发展的程度和情况有关，达到了成熟期正在走向衰退期。资产负债率与企业绩效的关系是矛盾的。债权人认为资产负债率越高说明信贷风险越高，但是企业来说适当放大资产负债率能够获得更大的资金来投入到生产中，因此可能得不到显著性的关系。同时也可能是样本量太少，30家公司某年的面板数据不能得出有效的结论。也可能是设置的变量模型并不能全面地刻画出实际的影响机制。同时这些都是年报中得到的数据，上市公司往往会粉饰报表，以达到他们的目的。例如会变更折旧年限，使得折旧费用上升，当期利润减少。靠集团资产注入才能使得业绩不至于太难看。这是资产负债率以及利润都不是真实的，因此可能得不到我们想要的结果。

对于火电行业的私募股权投资研究，对于未来向这个行业的投资决策提供一定的依据，同时也说明对于成熟期行业的投资也是有一定的回报的，主要是要有有效的管理，而不是为了短期利益，为了并购。同时对于整个市场也提供了一定的参考意义。

5 建议

中国经济快速发展，私募对于产业升级和战略发展有着重要意义，也是资本市场的重要力量。它的加入改善了企业融资方式和治理方式，并且能够注入新的活力，以实现长远发展的目标。虽然近年来私募发展迅速，但是与西方仍存在差距。规模较小以及持股比率较低，并不能对企业有很大的影响。自身专业度不够，并不能很好参与公司治理，相关的政策也不完善。

因此应该要推进私募的健康发展，完善相关法律法规，政府加大相关政策支持力度，因此创建良好的发展环境，以此促进私募的建设，来增加高成长创新型企业的数量，提高企业活力，也进一步完善多层次的资本市场的结构和内容，更加丰富私募股权投资的退出机制。

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