结构性货币政策的中外实践及启示

【摘 要】 在经济结构性问题突出的背景下，传统的货币政策无法满足我国经济转型和结构调整的需求，为此，中国人民银行推出了一些结构性货币政策工具，引导资金更多地流向实体经济中的薄弱环节和重点领域，疏通了货币政策的传导渠道，使资金得到合理配置，促进了我国经济结构的转型升级。此外，西方国家受全球性金融危机的影响，为振兴经济，也纷纷推出一些非常规的货币政策。本文主要介绍近年来我国结构性货币政策工具的运用，回顾并梳理美国、日本、英国等国家的结构性货币政策实践及效果，最后得出启示，为我国更好地发挥结构性货币政策提供借鉴。

【关键词】 结构性货币政策 实践

一、前言

所谓的结构性货币政策工具，是为引导特定资金的流向以及实现其特殊用途，是央行采用的有选择地对某些特殊的信用加以调节和影响，并追求结构性调节效果的政策工具（卢岚、邓雄，2015）[1]。2013年以来，我国经济面临着产能过剩、经济结构不合理、实体经济困难突出等问题，致使经济下行压力加大，由于不同区域、不同领域的经济发展程度存在差异，这时，一般性货币政策的实施并不能达到预期的效果，反而会扩大不同区域、不同领域之间的发展差距。在经济新常态下，为了解决经济结构失衡问题，增强经济调控的灵活性、针对性，在全国统一货币政策框架下，針对实体经济中的“三农”、中小微企业等薄弱环节，中国人民银行积极探索结构性货币政策工具对其进行定向调控，推出常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、定向降低存款准备金率以及抵押补充贷款（PSL）等，从而促进经济结构调整，支持实体经济增长。

从国际来看，西方国家在2008年金融危机后相继推出“量化宽松”政策，虽然该政策一定程度上推动了经济复苏，但并没有从根本上解决问题，还引发了严重通胀等一系列问题，一些发达经济体也相继推出有别于以往的结构性货币政策，例如美联储推出定期贷款拍卖（TAF）和定期证券借贷便利（TSLF）等、日本央行推出贷款支持计划、英格兰银行出台融资换贷款计划（FLS）、欧央行定向长期再融资操作（TLTRO）等。通过研究中外结构性货币政策的实践，对我国创新货币政策工具、促进经济增长具有重要意义。

二、我国结构性货币政策的实践

（一）定向降准

为促进资金更好地流向实体经济中的重点领域和薄弱环节，进一步加强对“三农”经济和小微企业的支持，中国人民银行在分别在2014年4月和6月推出实施定向降准操作。中国人民银行决定从4月25日起下调县域农村商业银行人民币存款准备金率2个百分点，下调县域农村合作银行人民币存款准备金率0.5个百分点;从6月16日起对符合审慎经营要求且“三农”和小微企业贷款达到一定比例的商业银行下调人民币存款准备金率0.5个百分点。2015年央行实施了5次定向降准，于2月、6月连续两次对城市商业银行和非县域农村商业银行下调存款准备金率0.5%。2018年1月改为普惠金融定向降准，对于符合宏观审慎经营标准且在普惠金融领域的贷款达到一定比例的商业银行下调存款准备金率0.5或1.5个百分点。2019年5月，央行分三次对县域农村商业银行实施定向降准，稳妥有序地释放资金并用于支持小微、民营企业信贷。央行通过定向降准，增强了金融服务实体经济的能力，银行体系流动性也保持基本稳定。

（二）常备借贷便利

2013年初，中国人民银行设立了常备借贷便利（SLF），主要对象为政策性银行和全国性商业银行，目的是为了满足金融机构的大额流动性需求，期限一般在3个月内，商业银行以质押或信用方式申请贷款，合格质押品主要包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。常备借贷便利有三个主要特点：第一，金融机构具有主动申请常备借贷便利的权利，可以根据自身资金需求、流动性状况向央行申请;第二，央行对提出申请SLF的金融机构直接交易，有较强的针对性;第三，存款性金融机构只要满足条件都可申请，覆盖范围较广。

（三）中期借贷便利

中国人民银行于2014年9月设立中期借贷便利（MLF），它与常备借贷便利相似，都是金融机构根据自身资金需求并提供合格抵押品或质押品向央行申请贷款，申请对象为符合宏观审慎管理要求的商业银行和政策性银行。中期借贷便利的主要功能是提供中期基础货币，它的期限一般为3个月、6个月或一年。它的特征主要有以下几点：第一，金融机构申请，央行规定将发放的资金投放到“三农”和小微企业中，降低融资成本;第二，商业银行申请中期借贷便利到期后可申请展期并且可以重新约定利率。中期借贷便利有利于维持银行体系流动性总体平稳，使得商业银行能够更好的进行信贷业务，也有助于利率的中长期传导。

（四）抵押补充贷款

中国人民银行于2014年4月创立抵押补充贷款（PSL），能够申请抵押补充贷款的金融机构最初是国家开发银行，2015年10月，央行将申请对象扩大至中国农业发展银行、中国进出口银行。实施目的主要是为支持“棚户区改造”、 重大水利工程贷款、人民币“走出去”、 地下管廊建设等项目提供长期稳定的大额信贷资金，贷款期限一般为3-5年。抵押补充贷款由中国人民银行主动发起，有一定的政治色彩，该工具的创设也体现了政府对于重点民生工程提供定向流动性的支持，有利于降低社会融资成本。中国人民银行2014年提供PSL资金3831亿元，2017年12月末抵押补充贷款余额为26876亿元，2018年12月末抵押补充贷款余额为33795亿元，截止到2019年12月末抵押补充贷款余额为35374亿元，可见我国使用这一货币政策工具的力度在逐年增加。

三、国外结构性货币政策的实践

（一）美国

美国在促进西部等欠发达地区开发过程中，就采取了极具针对性的货币政策，主要有以下几点：（1）充分考虑地区差异，多方制定有所差异的金融管理政策。一是依据地区差异和规模，设置不同标准的法定准备金率。二是依据地区不同情况对商业银行的资本金做了不同要求。三是依据不同地区和不同银行，对商业银行的库存现金和备付金做了不同的规定。（2）在美联储成立之初，美国的区域经济发展差异比较大，尤其是金融发展状况各地区很不平衡，各储备银行为各自辖区经济的发展提供资金支持，根据自己所在储备区的银行和信贷状况独立设定贴现率。

为应对2008年金融危机带来的影响，美联储推出以下结构性货币政策工具：（1）定期贷款拍卖（TAF）。满足一定条件的存款机构可以向美联储借入抵押贷款，美联储规定的合格抵押品种类主要包括国债、政府支持企业债、市政债、覆盖债券、商业票据、企业债券、消费贷款、抵押贷款等等，通过拍卖过程来确定贷款的利率，贷款的期限为28-84天内。（2）定期证券借贷便利（TSLF）。这是美联储为给证券交易商提供流动性而开展的货币政策操作。证券交易商以合格的证券商品作为抵押品，通过公开竞标的方式获得美联储提供的国债，从而获得更高的流动性支持。（3）商业票据融资工具（CPFF）。这是美联储向金融机构和企业提供融资支持的货币政策操作，SPVs直接向合格发行者购买评级高的短期资产支持商业票据。（4）定期资产支持证券贷款工具（TALF）。一些机构可以以AAA级的资产支持证券为抵押，向美联储申请中长期贷款，以此来增加信贷的可得性。美国通过结构性货币政策工具激发了市场活力，为不同的金融机构注入流动性，从而促进了实体经济融资，稳定了市场信心，对缓解金融危机起到了促进作用。

（二）日本

20世纪10年代末，随着日本银行承兑汇票市场的形成，日本为支持企业的发展，开展了盖章票据再贴现的货币政策实践，厂商只需通过提供关于购买、花费的证明材料就可获得资金支持，只要印有日本银行印章的合格票据都可进行再贴现并在市场上流通;二战后，日本为了实现经济快速复苏，振兴工业、确保粮食正常生产分别开展了工业票据再贴现和农业票据再贴现的操作。

2008年全球金融危机爆发，日本央行推出了贷款支持计划，该计划包含两个结构性货币政策工具：（1）促增长融资便利。日本央行列出了医疗护理、可再生能源、旅游等十八个高增长的行业，凡是对这些行业的企业提供贷款和投资的金融机构，日本央行将积极对这些金融机构提供贷款，且1年期利率只有0.1%，这些高增长行业的企业可以以动产或者不动产作为抵押品来申请获得贷款。后期日本央行对该计划进行了修正，将针对十八个特定行业发放的贷款规模扩大到2万亿日元-5.5万亿日元，并延长期限两年，贷款的范围也在扩大;2014年2月，日本央行又将贷款规模扩大到原定计划的一倍7万亿日元，期限再延长一年，日本央行不断强化量化宽松政策，鼓励对特定领域的贷款发放以刺激经济。（2）刺激银行借贷便利。日本央行为鼓励银行扩大对企业和家庭的贷款规模，在银行提供担保的前提下，日本央行为银行发放中长期贷款，且贷款的利率参考贷款发放日的无担保隔夜拆借利率这一较低利率（计划出台时利率仅为0.1%），贷款期限最长为4年。该计划的放贷总规模不设上限，贷款的具体金额根据银行对企业和家庭发放的日元及外币贷款的净增长额来确定。2014年2月，日本央行将刺激银行借贷便利的贷款规模扩大到30万亿日元，期限再延长一年，日本央行以较低的资金成本刺激银行增加对企业和家庭放贷，引导资金注入实体经济。同时，该计划也包含了激励相容机制，以此来引导资金流向特定行业和领域，企业以历史最低水平的平均利率来获取资金支持，降低了融资的成本，增强了实体经济的活力。计划实施后，日本的失业率大大下降，实际GDP增速连续回升。这个典型的结构性货币政策的操作为日本经济的复苏和健康发展起到了推动作用。

（三）英国

欧债危机后，英国经济陷入困境，2011年末季失业率达到十年来最高水平，GDP增速持续下降，信贷市场利率持续增高，金融机构的筹资成本比较高，家庭和中小企业部门融资较为困难。在传统的货币政策失效的情况下，为了缓解信贷市场紧缩、解决私人部门融资难题、缓解经济下滑趋势，2012年7月英格兰银行和财政部聯合出台了融资换贷款计划（FLS），该计划期限为四年，贷款规模达到800亿英镑。英格兰银行规定合格的抵押品范围和种类及其对应的折价率，主要包括公司贷款、中小企业贷款等低流动性抵押品，金融机构向英国央行提供合格的抵押品并支付一定利息，以此换取高流动性的资产——国债，金融机构可以将国债作为抵押品在回购市场上融入资金或者出售国债获得资金，到期后再归还央行国债。

融资换贷款计划已实施两期，第一期为2012年6月-2014年1月，参与的主体为英国的银行和房屋贷款协会，贷款针对的对象为住户、企业等实体经济部门;第二期为2014年1月-2016年1月，将非银行金融机构也纳入到参与机构中，支持对象范围缩小到了中小企业。为激励金融机构向实体经济注入更高的流动性，英国的融资换贷款计划也制定了激励相容机制;一是金融机构对实体经济的新增贷款量越多，则金融机构的额外融资额度越高，成本就越低;二是金融机构对实体经济新增贷款量越多，则金融机构所需缴纳的手续费用就越少;三是金融机构对企业的净贷款量越多，可以获得的借贷津贴就越多。

英格兰银行通过融资换贷款计划，增加商业银行的信贷投放，各项市场利率下降，有效缓解了金融市场流动性枯竭的状况。到2013年，英国经济逐渐回暖，GDP增速不断提高，就业情况好转，2014年，英国的失业率创金融危机以来最低水平，银行对中小企业的贷款规模增加，打破企业面临的融资瓶颈，促进了实体经济的发展。

（四）欧元区

2013年以来，欧元区经济与英国相似，GDP陷入负增长，失业率大幅上升，利率传导机制不通畅，中小企业的融资成本过高，资金没有流向实体部门。2014年6月，欧央行推出定向长期再融资操作（TLTRO），欧央行规定合格抵押品及其折价率，抵押品的种类主要包括政府债券、公共机构债券、覆盖债券、ABS、企业债券以及各类贷款等，贷款总规模达到800亿英镑。满足欧央行贷款基准要求的金融机构可以用合格抵押品作抵押，以超低利息（0.25%的利率）获取欧央行的再贷款，期限为四年。银行获得贷款资金后，可以将资金直接贷给家庭和企业（不包含住房抵押贷款）或者进行直接融资，确保资金流向中小企业等实体经济。

定向长期再融资操作的实施计划也分为两个阶段，共八轮。第一阶段分别在2014年9月和12月执行，第二阶段在2015年3月-2016年6月执行，欧央行以MRO利率为基准规定资金的价格。其激励机制与英格兰银行的融资换贷款计划相似，银行对于贷款的发放量越大，欧央行对于银行的流动性释放就越大;其次，欧央行通过制定较低值的“基准”以此激励银行增加放贷规模。同时，对于没有按照欧央行规定投放合格贷款的存款机构，欧央行也做出了关于惩罚举措的规定。

TLTRO实施以来GDP有一定回升，私人部门的融资成本有所下降，推动了信贷市场的复苏，TLTRO一定程度上推动了欧元区经济的恢复，但是也存在不足之处，比如贷款不足、惩罚力度不够等，使得该计划的实施没有达到预期效果，在对中小企业提供资金支持方面，该计划并没有显著增加实体经济部门的信贷供给。

四、对我国实施结构性货币政策的启示

（一）增强货币政策透明度，完善信息披露制度

央行对于结构性货币政策操作信息的公开是比较滞后的，货币政策工具通常会在创设后的第二个季度予以确认和详细披露，这不利于货币政策的传导，进而影响到货币政策的实施效果和进度。发达国家详细公开关于政策的操作细则、各轮时间表、行业投向和资金使用情况等，而我国对于某些政策的操作细节未及时公布，因此，有必要完善信息披露制度，合理引导预期，防止引发市场波动。

（二）建立健全配套措施，完善激励相容机制

结构性货币政策并不是孤立的，它的有效实施需要在全国统一货币政策的框架下，打通结构性货币政策的传导渠道，同时要配合財政政策、金融监管，从而达到调节经济、促进资金合理配置、实现经济平稳增长的目的。此外，要使结构性货币政策取得良好的效果也要不断完善激励相容机制，例如将银行在特定领域的新增贷款量与贷款额度相挂钩，一方面鼓励银行将资金更多地投放到实体经济领域，改善融资环境;另一方面有利于防范银行的道德风险。

（三）完善工具操作，提升政策的灵活性。

我国可以根据信贷投放领域、实施对象、用途等适当提高结构性货币政策的调整频率、延长操作期限或者分阶段实施，以此增强政策效果，也有助于提升金融机构的服务水平。此外，我国结构性货币政策工具中合格抵押品种类比较少，而美国、欧元区和英国在抵押品方面涵盖了多种金融资产，我国可以借鉴并适当扩大抵押品的范围。

【参考文献】

[1] 白晶洁.结构性货币政策的国际比较[J].中国金融.2017.（15）.

[2] 中国人民银行长沙中心支行调查统计处.结构性货币政策国际经验及我国的实践、评估与优化[J].金融发展评论.2016.（04）.

[3] 张智富.结构性货币政策工具运用效果研究[J].金融与经济.2020.（01）.

[4] 鲁雪岩，王一捷.结构性货币政策理论与实践[J].金融发展评论.2016.（01）.

[5] 孙少岩，刘芮嘉.我国结构性货币政策执行效果的检验[J].商业研究.2019.（10）.

作者简介：刘妤妤（1996——）女，汉族，山东临沂人，单位：云南民族大学经济学院，硕士研究生，金融专业。