生命周期视角下并购对企业融资约束的缓解效应

○南京审计大学会计学院 杨乐平

一、引言

融资约束是由于市场上存在信息不对称、代理成本等原因导致的外部融资成本高于内部融资，从而企业加强了对内部资金的依赖，放弃了部分投资的机会。内部市场理论则提出并购能够建立内部市场降低融资约束。学者们对于并购是否能够降低融资约束，用投资-现金流敏感性、现金-现金流敏感性、KZ指数、SA指数、股利支付水平等指标从信息不对称程度、代理成本等角度进行了验证。部分学者在证实了并购能够缓解融资约束后，以股权性质、规模大小等性质对企业进行分类，对比各组融资约束的缓解效果。

这些都是静态因素研究，没有考虑到动态的角度。企业在不停地发展和成长，结合企业生命周期理论分析，处在不同生命周期的企业，其资产结构、现金流依赖度、经营策略等都不同，其面对的信息不对称性和代理成本也不同，因此通过并购缓解融资约束的程度也不同。基于此，本文以2010—2018年并购的沪深A股上市企业为研究样本，结合企业生命周期理论，利用现金-现金流敏感度研究并购对于不同生命周期企业融资约束的缓解效果。

一、文献回顾与研究假设

MM理论认为，在完美市场中，资本市场达到无摩擦的条件下，企业价值与资本结构无关，外部融资成本等于内部融资成本，投资持续处于最优水平。但现实市场中，由于存在信息不对称性、代理成本以及税收政策等因素，外部融资成本显著高于内部融资成本。……