股权激励影响经理人对研发创新投资的决策吗？
——基于管理防御的视角

李秉祥，雷怡瑾

（西安理工大学经济与管理学院，陕西西安 710054）

1 研究背景

研发创新是企业持续发展的不竭动力和源泉，企业的研发支出情况更是反映企业进行自主研发状况的重要投入指标。党的十八大确立了以增大创新投入、增加创新活力、增强自主创新能力为目标的发展模式，从国家战略的高度推动生产力提升和驱动长期竞争优势形成，研发创新投入在宏观和微观层面的重要性不言而喻。《全国科技经费投入统计公报》显示，我国投入研究与试验发展（R&D）经费从2000 年的896.0 亿元增加到2019 年的22 143.6亿元。但在企业层面，仍存在着创新转化与研发投入强度发展不同步、研发资本化水平参差不齐等问题。这是因为企业的研发创新具有投入高风险和产出强不确定的特征，研发投入能否达到预期效果、最终形成无形资产并且满足市场需求，在投入时并不能准确判断，这就导致企业大量的研发投入并没有转化为自主研发成果，无法将研发投入的资金进行资本化。有研究将企业研发创新分为实质性创新和策略性创新，认为实质性创新是企业最终能够产生成果的“真正”的创新，而策略性创新是为了迎合市场或者政策的需要进行的创新投入，不一定最终能够形成成果［1］。在企业管理实践中，对研发投入形成的实质性成果的资本化并没有具体的界定，经理作为企业内部创新决策的执行人，能够对企业研发决策起到直接影响。

经理人的管理防御来自于维护自身职位并谋求私人利益最大化的目的。基于现代产权理论和委托代理理论，拥有企业产权的股东不直接参与经营管理，而是将企业委托给经理进行经营，经理作为企业代理人，在企业经营管理内部具有一定的决策权力，可以通过控制公司资产或操纵经营决策来获取私人收益［2］，因此，经理决策时为满足自身职位固守和利益偏好的行为具有管理防御的动机。研发活动作为企业长期发展的重要决策事项，关系到经理人的经济、声誉、未来发展等方面利益，经理人会倾向于进行研发投入以便享受政策优惠、迎合资本市场期待或者满足其私人利益。研发支出确认的会计政策虽然规定了资本化的5 个条件，但是并没有划分出明确的界限或是具体的实务依据，这就给予了经理人一定的主观判断机会和操纵空间，因此，经理人出于管理防御的动机，在企业研发创新决策中会为了迎合创新业绩或满足自身职位需求选择有利于自己的决策［3］。企业的股东与经理人因为利益不一致而产生委托代理问题，而当经理人也持有公司股份时，经理人也成为公司的股东之一，其与股东的利益便产生了趋同，因此股权激励能够在一定程度上缓解股东与经理人之间的代理问题［4］。然而，Cheng［5］、王文华等［6］的研究发现，企业经理人持有的股份过高也可能对企业产生负面影响。

那么，对于企业创新来说，经理人倾向于怎样的研发投资决策？经理人研发投资决策的动机是什么？经理人对企业创新研发投资的决策中，股权激励起到怎样的作用？为回答以上3 个问题，本文研究经理管理防御对企业研发创新决策的影响，并且检验对经理人的股权激励能否影响经理管理防御和企业研发创新决策之间的关系。通过对现有文献梳理分析可见，已有研究多从企业研发投入、研发产出或者创新效率考虑企业创新效果，较少从动机的角度进行探讨，并且多是从投入强度或资本化的单一角度进行分析，然而随着我国研发创新政策不断完善，企业越来越多增加研发投入，但是反映企业自主创新转化能力的研发资本化却没有随之改善。为此，本研究从经理人管理防御对企业研发创新决策的影响效果入手，探讨经理人对企业研发创新的迎合动机，并针对企业研发资本化“异象”，将研发投入和研发资本化放入一个研究框架中，以期为研究经理人的研发创新决策动机提供实证证据。此外，有研究检验了股权激励对研发投资同时具有协同效应和防御效应［6］，本研究则将经理人管理防御作为单独变量，考察股权激励在经理人管理防御对研发投资决策影响中的调节作用。

2 理论分析与研究假设

2.1 经理人管理防御对研发投资决策的影响

2.1.1 对研发投入的影响

在进行企业研发创新决策时，经理人会出于个人利益而产生防御行为［7］，表现为对企业研发投入的操纵，如倪娟［8］研究发现，有能力的管理者通过增加研发投入提高企业绩效。首先，经理人在研发活动中的自利性会造成企业的研发投资过度［9］。在现代产权结构和委托代理关系下，经理人作为企业的代理人，其与产业实际拥有者股东的利益不完全一致，这就导致了经理具有动机来扩大自己的控制权，通过增加投资和扩张来增加自己对企业的控制权，从而给自己带来个人名声和经济上的利益。一方面，由于研发活动具有专业性强、风险高、不确定性大等特征，增加了投资者与企业经营信息的不对称，使得股东难以评价经理人的努力程度，有可能将经理人的盲目扩张行为认为是企业研发创新的信号；另一方面，当投资项目发生失败时，股东也很难归咎于经理人的责任，因为经理人可将研发失败归因于自身之外的因素。因此，经理人通过研发投入攫取控制权收益的隐蔽性较高。其次，经理人为迎合政策的优惠和市场的偏好，更有意愿增加研发投入。在政策层面，近年来，国家和地方政府颁布了一系列推动企业创新的政策，如高新技术企业认定和有关税收优惠、政府补贴等政策，以此来激励企业更多地投入研发，企业为达到降低税负、获取政府补贴等目的积极响应创新政策、加大研发投入；同时，在市场层面，经理人通过增加研发投入而提高了企业市场绩效，因为企业增加研发投入能够向市场和投资者释放出企业积极研发的信号，有利于增强投资者的信心、稳定股价，提升企业在资本市场的估值［10］，为企业融资等活动提供更好的企业环境。因此，为迎合政策层面和市场层面的研发创新倾向，获得政府政策提供的优惠条件和短期资本市场估值上升等，管理层会有增加研发投入的动机。综上所述，企业经理人在研发投入决策时具有自利倾向，无论是从国家政策鼓励的层面还是资本市场对创新估值的层面，经理人都有创新迎合的动机，因此，本研究提出第1 个假设：

H1:经理人管理防御水平与企业研发投入正相关。

2.1.2 对研发资本化的影响

我国2006 年颁布的《企业会计准则》中规定，对于达到规定和条件的研发投入可以进行资本化，但是在现行的会计准则下，企业对研发投入资本化披露的界限还较为模糊，因此企业财务报告中的研发资本化程度往往未能客观、真实地反映企业研发投资决策，信息不对称给经理人的操控行为提供了机会。陈彩云等［11］、Prencipe 等［12］的研究均表明，经理人可以通过研发资本化进行盈余操纵：当经理人少进行资本化或不进行资本化，将研发投入的大部分甚至全部都计入费用化金额，会增加企业的费用、降低企业利润；相反，当经理人将企业研发投入全部或大部分进行资本化时，不仅能够增加企业的资产，而且不会降低企业利润。上市公司的财务业绩状况是对经理个人业绩的重要考核方面，因此，经理人通过增加企业研发资本化来调节盈余、操纵企业利润，以便提高企业财务绩效，减少企业被替代或并购的可能［13］，从而能够维护自己职位的稳定。其次，经理人可以通过研发资本化向投资者传递信息［14］。企业研发活动具有不确定性高、风险大的特征，研发成果转化往往需要较长时间，而研发资本化是企业研发投入转化为成果的必要步骤，也是企业自主研发的重要评价指标之一，因此研发资本化程度能够在财务层面给投资者提供信息，用以评价经理人在企业研发创新过程中的努力程度［15］。研发投入在资本化转化过程中，企业经理人比外部人员拥有更多的内部管理信息，在内外部信息不对称的情况下，经理人有机会和倾向更多地确认研发资本化程度，以便向利益相关者传递企业研发创新进行顺利的消息，以此展示自己对企业研发创新过程的有效推动，以及对研发成果未来目标的准确认识，从而获取自身在职位和薪酬上的利益［16］。尽管经理人在研发资本化确认中能够获取职位上的好处，但是少确认或不确认资本化却能够为经理人获取更多现金流控制权。我国《企业所得税法》规定，自2008 年起，企业研发支出可以进行加计扣除；《企业所得税实施条例》中规定，对于企业的研究开发支出，未形成资产的，按照研究开发投入的费用化金额进行加计扣除，形成资产的根据资产成本加成后按无形资产年限进行摊销。因此，相比费用化可以在当期进行加计扣除，资本化形成的资产价值只能在以后年限进行分摊，研发费用化短期内能够为企业提供更多的节税现金流，经理人能够控制更多的现金流，这对于经理人来说经营风险小，企业破产风险也降低，使得经理人的职位更有保障。基于以上论述，可以看出经理人在进行研发投入资本化决策时表现为两种相反的影响效果，因此本研究提出竞争性假设：

H2a:经理人管理防御水平与企业研发资本化正相关；

H2b:经理人管理防御水平与企业研发资本化负相关。

2.2 股权激励对经理人管理防御和研发投资决策管理的影响

管理防御动机的产生源于企业产权分离，是由于作为所有者的股东和作为代理人的经理人在企业经营过程中的利益不一致问题。基于委托代理理论，经理人与股东之间可能存在代理问题，经理更多地会考虑自身利益和履职风险［17］，而非从公司整体利益以及股东利益最大化的视角出发进行选择；股东与管理层之间存在信息不对称，使得管理层为了个人私利存在选择性披露行为。为了降低信息管理行为带来的代理成本，股东需要通过监督和激励，对管理层实施治理。Jensen 等［18］认为，随着经营者持股比例的增加,其采取背离公司价值最大化行为的同时,自身利益也会受到影响。股权激励的目的是为协调委托人和代理人之间的关系，使两者之间能够实现利益趋同，经理人持股比例的增加有利于约束其短期机会主义行为、缓解所有权和经营权分离产生的信息不对称和代理问题。研发创新决策是企业长期发展战略的关键要素，经理人掌握着研发决策的重要信息，并且活跃参与在企业研发决策制定过程中，其作为具有管理防御动机的自利的“理性经济人”，可能为了私人的经济、声誉、发展等原因作出符合自身利益的研发决策。当经理人持有一定比例的公司股份时，其个人财富就与企业发展和股东利益息息相关，经理人的研发决策能够影响到公司股价，而股价的波动会影响经理人的个人财富。从理论上来看，经理层持股比例越高，越会采取谨慎的态度进行创新研发决策。

经理人管理防御会造成企业的非效率投资行为［19］；而股权激励能够有效减少经理人的过度投资行为［20］。宋玉臣等［21］、赵国宇等［22］、白银转等［23］研究发现，股权激励有利于使股东与经理的利益目标趋于一致，减轻代理问题和信息不对称所造成的非效率投资行为，股权激励促使经理人选择合理投资水平，能够有效抑制经理人的过度投资倾向，整体上提高了上市公司的投资效率。研发成果的转化具有高风险和强不确定性，经理人出于管理防御动机，会对可能的风险采取抑制或规避，如李小荣等［24］研究发现股权激励具有利益协同效应，经理人因其获得的公司股权对个人财富就表现出股价波动敏感性，那么此时的经理人就会愿意承担相应的风险来提高自己的收益，而缺少股权激励的经理人不太愿意用承担风险的方式支持创新活动的顺利进行；吴建祥等［25］研究发现股权激励对经理人管理防御与风险承担水平具有调节作用，管理者持股能够有效降低研发风险不确定引起的代理冲突，改善经理管理防御动机。研发活动还有长期性和独创性的特征，经理人在企业研发投资决策过程中出于自利的原因倾向选择短期投资［26］，适度的补贴能使经理人放弃短期投资而改为长期投资［27］。此外，股权激励作为对经理人的薪酬补贴，能够促使经理人对研发资本化的推动，促进创新成果的产出，如朱德胜等［28］研究发现，管理层持股的上市公司能够获得更多的创新产出并能显著提高创新效率；毛剑锋等［29］研究表明，企业实施股权激励有利于股东和经理人目标趋向一致，降低两者之间的代理成本。

可见，当经理人获得公司股份以后，会与股东和公司价值产生利益趋同效应，从而促使经理人为了公司长远利益与增强企业核心竞争力而积极促使创新成果转化，即股权激励有利于经理人与股东利益趋于一致，缓解企业在研发创新决策过程中由于管理防御引起的代理问题。基于此，本研究提出以下假设：

H3:股权激励能够缓解经理人管理防御对企业研发投入强度的不利影响。

H4:股权激励能够缓解经理人管理防御对企业研发资本化的不利影响。

3 研究设计

3.1 数据来源与样本选择

我国上市公司对企业研发支出的披露遵守财政部2006 年颁布的《企业会计准则》中对于达到规定和条件的研发投入可以进行资本化的规定，因此，以2007—2018 年A 股上市公司总体为初始样本，然后依次进行以下步骤进行样本筛选：（1）剔除金融行业的公司样本；（2）剔除ST、*ST 的公司样本；（3）剔除研发数据未披露的公司样本；（4）剔除资不抵债的公司样本；（5）剔除经理人数据不全或未披露的公司样本；（6）剔除数据不全的样本。最后对连续变量数据进行上下1%的缩尾处理，最终得到12年共12 777 个数据。数据均来自国泰安数据库。数据筛选和处理采用Excel 和Stata15.0 软件。

3.2 变量定义

3.2.1 被解释变量——研发投资决策

选择企业研发投入程度、研发资本化程度两个指标来考察企业研发支出的确认情况，以此检验企业的创新决策。采用研发投入占营业收入比例衡量研发投入程度，采用研发资本化占研发投入比例衡量企业研发资本化程度。其中，研发投入数据采用国泰安数据库中“研发投入情况”中当期“研发投入金额”项目；研发资本化数据采用国泰安数据库中“上市公司开发支出”减去计入“当期损益”的金额。

3.2.2 解释变量——经理人管理防御水平

本研究中的防御主体——企业经理人，是指企业总经理或CEO。借鉴李秉祥等［30-31］、吴建祥［25］的研究成果，以经理人的个人特征为管理防御综合指数建立个体指标，选择经理人年龄、任期、薪酬、两职兼任建立经理人管理防御水平综合指数；另外，独立董事和控股股东能够有效实施监督，也对经理人管理防御起到一定的作用，因此在进行稳健性检验时，经理人管理防御的替代指标中加入了独立董事比例、股权控制度。指标赋值如表1 所示。

表1 经理人管理防御水平测量指标

3.2.3 调节变量——股权激励

将股权激励变量设置为经理人持股比例，等于研发投入当年的经理人持股数量占当期本企业股本总数的比值。

3.2.4 控制变量

借鉴已有研究成果，选择适用于本研究的控制变量，影响研发确认的还有公司规模（Size）、财务杠杆（Lev）、现金持有（Cash）、运营能力（TAT）、股权集中度（Con）、股权性质（State），并将行业（Industry）和年度（Year）指标纳入虚拟控制变量中。

各变量指标定义如表2 所示。

表2 变量指标定义

3.3 模型设计

为检验经理人管理防御对企业研发投入的影响，建立模型1 如式（1）所示，其中被解释变量为企业研发投入，解释变量为经理人管理防御水平。模型1 中，如果经理人管理防御水平变量的估计系数α1的符号为正，表示经理人管理防御正向影响企业研发投入，即经理人管理防御动机越强则企业越可能加大创新投入。

为检验经理人管理防御对企业研发资本化的影响，建立模型2 如式（2）所示，其中被解释变量为企业的研发支出资本化，解释变量为经理人管理防御水平。如果模型2 中经理人管理防御水平变量的检验系数α1为正，表示经理人管理防御正向影响研发资本化，能够证明假设H2a；如果α1为负，则表示经理人管理防御负向影响研发资本化，能够证明假设H2b。

进一步，为了检验股权激励在经理人管理防御和企业研发投资决策之间的调节作用，建立模型3和模型4 分别如式（3）（4）所示，即在模型1 和模型2 这两个主效应模型中分别加入调节变量经理人持股与经理人管理防御水平交乘项，该交乘项的系数显示了股权激励的影响作用。其中，模型3 的交乘项系数α3显示了股权激励对经理人管理防御和研发投入之间关系的调节作用；模型4 的交乘项系数α3显示了股权激励对经理人管理防御和研发资本化之间关系的调节作用。

4 实证结果及分析

4.1 描述性统计和相关分析

变量的描述性统计结果如表3 所示，显示经理人管理防御水平居中，各企业之间差距不大；研发投入普遍较多但是资本化水平不足，影响企业自主创新能力提高；企业规模、财务杠杆水平、现金持有量、运营能力指标等略有差距，但是影响不大；而股权集中度的差距比较大，也会影响企业的研发创新决策。

表3 变量的描述性统计结果

2007—2018 年样本企业的研发投入水平按年度描述性统计结果如表4 所示，企业研发资本化水平按年度描述性统计结果如表5所示。从表4可以看到，研发投入的均值和中位数分别保持在0.04 和0.35，这与税收优惠政策中对企业研发投入占比的要求接近，说明企业进行研发投资决策时会有政策迎合的动机。表5 显示，研发资本化虽然均值逐年增加，但同时标准差也逐年增长，并且中位数长期处于0，说明企业资本化严重不足，大量的研发投入并没有转化为自主创新的成果；同时，研发资本化各年度的标准差都高于研发投入的标准差，说明各企业之间研发资本化水平差距很大，自主研发能力参差不齐。

表4 样本企业研发投入水平按年度描述性统计结果

表4（续）

表5 样本企业研发资本化水平按年度描述性统计结果

表5（续）

变量的相关分析结果如表6 所示，经理人管理防御与研发投入正相关，与研发资本化负相关，与股权激励、企业规模、现金持有、运营能力和股权集中度正相关，与财务杠杆、股权性质负相关；研发投入与股权激励正相关，与企业规模、财务杠杆、现金持有、运营能力、股权集中以及股权性质均负相关；研发资本化与企业规模、财务杠杆、现金持有、股权性质正相关，与股权激励、运营能力、股权集中度均负相关。其中，虽然现金持有与企业规模相关系数达到0.794,但是回归分析进行方差膨胀系数（VIF）检验结果发现系数均小于10，表明变量之间不存在多重共线性。

表6 变量相关分析结果

4.2 回归分析

分别基于模型1 和模型2 检验经理人管理防御水平对研发创新决策的影响，以及股权激励在经理人管理防御与研发创新决策之间的调节作用，回归结果如表7 所示，前3 列为研发投入水平作为被解释变量的检验结果，后3 列为研发资本化程度作为被解释变量的检验结果，列（2）（5）分别为基准检验的结果。其中：

表7 变量回归分析结果

列（1）反映基于模型1 检验经理人管理防御水平对企业研发投入影响的效果，显示在0.01 的水平上存在显著的正向影响，说明经理人管理防御程度越高，企业对研发创新的投入越多，即经理人管理防御水平与企业研发投入正相关，研究假设H1得到验证。经理人需要通过增加研发投入来向市场和投资人传递企业积极进行创新的信息：企业的研发强度越大，表明企业发展稳定；企业投入的创新越多，表明企业收获创新资源和竞争力就越强。经理人通过研发投入信息的披露，能够向市场释放企业未来发展良好的信息，有利于稳定投资者的信心，确保经理人自身在研发创新的努力被看到，从而能够稳固自己在企业中的职位。另外，企业的研发创新具有内部性，其过程不能被外部投资者看到，经理人可能通过进行研发投入获取私人利益而不被发现。列（3）反映基于模型3，将经理人持股比例作为经理人管理防御水平与研发投入之间的调节变量，检验股权激励在经理人管理防御与企业研发投入之间影响的效果，表明经理人持股比例负向调节经理人管理防御对研发投入强度的影响。因为经理人持有企业股份，就与企业的其他股东一样成为企业价值的利益共同体，从委托代理理论的角度，经理人获得股权激励有利于降低其过度投资行为，缓解研发创新过程中的委托代理问题，即股权激励能够缓解经理人管理防御对企业研发投入强度的不利影响，因此研究假设H3得到验证列（4）反映基于模型2 检验经理人管理防御水平对企业研发资本化影响的效果，显示在0.05 的水平上存在显著的负向影响，说明经理人管理防御程度越高，其对企业研发资本化确认越低，即经理人管理防御水平与企业研发资本化负相关，证明了研究假设H2b而排除其对立假设H2a。经理人通过少确认资本化为企业提供更多的节税现金流，能够降低经营风险，有利于自身职位的稳固。结合列（1）来看，经理人管理防御扩大了研发投入却减少研发的资本化确认，究其原因，一方面由于企业自主创新能力不佳，研发投入的资源未能达到期望效果；另一方面也说明经理人作出促进研发创新的决策是出于创新迎合的需要，其需要对资本市场释放企业创新信息，也需要迎合国家鼓励创新的政策，但是可能由于企业本身运营能力、治理水平等的不足，未能达到资本化所规定的条件，使得企业的研发投资决策成为经理人创新迎合的结果。列（6）反映基于模型4，将经理人持股比例作为经理人管理防御水平与研发资本化之间的调节变量，检验股权激励在经理人管理防御与企业研发资本化之间影响的效果，表明经理人持股比例负向调节经理人管理防御对研发资本化的影响，股权激励能够降低经理人管理防御对研发资本化的负面影响，促进经理人提高企业研发资本化水平，即股权激励能够缓解经理人管理防御对企业研发资本化的不利影响，研究假设H4 得到验证。因为当经理人持有企业股份时，也成为企业的股东之一，股东价值最大化的目标激励经理人为了自身的利益促进企业自主创新；并且，当经理人与股东利益趋同时，他对研发创新的未来目标认识更准确，更愿意支持提高研发资本化水平以保障创新活动顺利进行，从而促进创新成果的转化，因此，持有企业股份的经理人尽可能地努力成就自主创新产出提高，在促进实现企业价值最大化目标的同时能够实现自身经济利益的提高。

此外，结合列（2）（5）可以看出，无论是否加入经理人管理防御水平与经理人持股比例的交乘项，在研发投入与经理人管理防御之间关系中，现金持有对研发投入存在显著的正向影响，公司规模、财务杠杆、运营能力、股权集中度对研发投入具有显著负向影响；在研发资本化与经理人管理防御之间关系中，公司规模、现金持有和股权性质对企业研发投入存在显著的正向影响，运营能力和股权集中度对企业研发投入具有显著负向影响。

4.3 内生性和稳健性检验

企业管理研究中通常会因为遗漏变量等原因产生内生性问题，为解决样本选择的内生性问题，并且检验研究结果的稳健性，本研究使用滞后1 期回归、替换变量、工具变量法对前文中结果进行内生性和稳健性检验，一系列的内生性和稳健性检验均通过，说明本研究的结果较为可靠。

4.3.1 滞后1 期回归检验

为排除自变量与因变量之间双向因果关系而产生的内生性问题，首先进行变量滞后1 期的检验。同理，依照模型1 至模型4 进行回归（见表8），模型的被解释变量为第t期，解释变量为t-1 期，结果显示除系数有变化外，对需要验证的假设没有实质性改变。其中：列（1）是基于模型1 检验经理人管理防御水平对企业研发投入影响的效果，表明滞后1 期的经理人管理防御对研发投入仍然在0.01 的水平上存在显著的正向影响；列（3）是基于模型3检验股权激励在经理人管理防御与企业研发投入之间影响的效果，显示滞后1 期回归仍然支持研究假设H3，即股权激励能够缓解经理人管理防御对企业研发投入的不利影响；列（4）是基于模型2 检验经理人管理防御水平对企业研发资本化影响的效果，表明滞后1 期的经理人管理防御对研发资本化在0.1的水平上存在显著的正向影响；列（6）是基于模型4 检验股权激励在经理人管理防御与企业研发资本化之间影响的效果，显示滞后1 期回归支持前文中研究假设H4的结果，即股权激励能够缓解经理人管理防御对企业研发资本化的不利影响；列（2）（5）分别为基准检验的结果。

表8 变量滞后1 期回归检验结果

4.3.2 变量替代

以上经理人管理防御水平指标仅从经理人个人特征的角度设置，在进行变量替代的稳健性检验时，将独立董事比例和股权控制度加入经理人管理防御水平综合指标中，可以反映股东层面和董事会层面对经理人管理防御的影响。不改变其他变量，仍然使用模型1 至模型4 进行回归，实证结果与之前一致（见表9）。表9 中各列结果的回归模型关系同前。

表9 变量替代后的回归结果

表9（续）

4.3.3 工具变量法

使用两阶段的最小二乘法两阶段（IV-2SLS），将同年度同行业经理人管理防御指数均值（mei）作为工具变量，通过第一阶段生成的拟合值修正原来的自变量，在第二阶段使用拟合值进行前文中模型的回归。主效应的工具变量回归结果如表10 所示，调节效应的工具变量回归结果如表11 所示。由表10和表11 可以看到，经过修正后，模型回归的结果与之前结果一致。经理人管理防御与研发投入显著正相关、与研发资本化显著负相关，并且股权激励能够发挥负向的调节作用。

表10 主效应的工具变量回归结果

表11 调节效应的工具变量法回归结果

表11（续）

5 结论

本研究从管理防御的视角研究了经理人对企业研发创新投资决策的影响，并且检验了对经理人的股权激励能否影响经理人管理防御和企业研发创新决策之间的关系，通过相关理论阐述和分析、实证检验以及使用不同方法和变量进行内生性检验和稳健性分析，得出以下结论：

第一，经理人管理防御水平提高能够增加企业研发投入，促进企业积极参与创新。在国家政策层面，企业通过积极进行研发投资能够获得政策上的支持，如认定为高新技术企业，获得税收优惠、财政补贴等；在资本市场中，企业通过增加研发投入向资本市场释放企业积极进行研发创新的信号，增强投资者信心，稳定企业价值。经理人在企业研发创新投资决策过程中具有创新迎合的动机，通过管理防御表现出来，目的是增加研发投入以便保持自身在企业中的职位和市场中的声誉，在研发投入决策过程中获取私人收益。

第二，经理人管理防御降低了企业研发资本化。企业资本化水平在一定程度上体现了企业自主研发能力，经理人管理防御在促进研发投入的同时却降低了资本化，从侧面说明经理人管理防御是出于对外部政策和资本市场的创新迎合，从而达到稳固自身职位和从中获取私人收益的目的。

第三，股权激励有效缓解了经理人管理防御对研发创新决策的影响。股权激励将经理人和股东的利益关联在一起，在一定程度上缓解了委托代理问题，降低了经理人的创新迎合动机和过度投资倾向，减少研发投入；同时，股权激励促进经理人在企业创新上作出更大的努力，有利于企业自主研发成果的形成，表现为股权激励对管理防御和资本化之间负向关系的减缓。

基于以上结论，为企业的研发投资决策提供以下建议：首先，政策制定机构不断完善关于研发创新方面的政策，切实促进企业产出实质性创新效果，避免企业为迎合创新优惠政策产生寻租行为；其次，上市公司在资本市场中对研发创新信息进行更细致严谨的披露，以便提供更明确的信息供投资者进行判断，增强研发创新信息透明度，有效约束企业过度投资行为；最后，有效的股权激励能够使经理人更好地发挥才能，积极参与和推动企业创新，同时有利于提高企业的自主研发能力，维持企业的持续优势和核心竞争力。