风险投资家人力资本价值与风险投资绩效关系分析

王福民

（湖南科技学院 经济与管理系，湖南 永州 425100）

风险投资家人力资本价值与风险投资绩效关系分析

王福民

（湖南科技学院 经济与管理系，湖南 永州 425100）

风险投资家是整个风险投资体系的核心主体和灵魂，起着非常关键的作用，风险投资家人力资本的存量和质量直接决定着风险投资的成败。该文对风险投资家人力资本的特征进行了分析和对风险投资家人力资本存量进行了细分，在此基础上，通过模型的构建揭示出风险投资家人力资本价值与风险投资绩效之间的关系。

风险投资家；人力资本；投资绩效

在整个风险投资体系中，风险投资家是风险投资的核心主体，是风险投资的灵魂。正如美国高科技投资有限公司董事长Stephen所说，“人的因素是运用风险投资成功建立高新技术产业最重要的要素，其中风险投资家是中心环节”，风险投资家将人的重要性发挥得淋漓尽致。风险投资家人力资本具有极强的资源配置能力，具有为风险资本保值增值和对风险企业进行风险控制并提供增值服务的双重作用，风险投资家人力资本的存量和质量直接决定着风险投资的成败。因此，研究风险投资家人力资本价值与风险投资绩效关系对风险投资业的发展有重要意义。

一 风险投资家人力资本的特征

人力资本特性是风险投资家的一个显著特征，风险投资家人力资本相对于一般人力资本而言具有更为优良的管理素质和能力，可以为企业生产和经营提供特殊技能，并且能满足企业对专业化管理资源的需要。风险投资家人力资本特征主要包括：

（一）强异质性

风险投资家人力资本不同于一般人力资本，风险投资家的资历、经验、专长以及乐于接受风险和挑战、建立和管理复杂组织的能力形成的周期较长，形成条件较严格，培养成本较高，都不是用货币投资所能得到的，也不是学校或其它机构通过培训能够复制出来的，它们是风险投资家在长期的特殊环境中千锤百炼形成的。另外，还有某些资质是先天形成的。这种强异质性可以带来企业价值的保值、增值。

（二）声誉重视性

声誉资本是风险投资家独特人力资本的核心组成部分，声誉是风 险投资家的职业生命线，并且这根红线贯穿了风险投资家在整个风险投资周期中的所有活动。在信息不对称，契约不完备的风险资本市场中，风险投资家的声誉和声誉资本可以说是维持这种市场正常运作的主导机制。由于风险投资者没有正常、广泛和公开的信息渠道和来源，风险投资者对风险投资家的能力和经验的评价只能建立在风险投资家(或有限合伙基金)声誉的基础上。有了良好的声誉，风险投资家才能在募集基金时与风险投资者较好地合作(这种合作关系主要是通过基金合伙协议来实现)。

（三）逐渐显示性

风险投资家的人力资本的逐渐显示性主要表现在：一方面，风险投资家通过自身的努力，可能将其人力资本潜能挖掘出来，不断提高其人力资本价值。另一方面，风险投资家人力资本的信息更加公众化，这样在进行下一轮资金募集时，他们可以向风险投资者提供更好的信号，能够使自己处于更有利的竞争地位，拥有更强的谈判力量。更为重要的是，在这个过程中，风险投资家内在的人力资本价值随着时间的推移会逐步转化为风险投资机构的实际资产，风险投资家的可信性也逐渐升级。

（四）较差的担保性

风险投资家拥有人力资本，其自身特有的资历、经验、专长及能力，不可分割地依附在所有者身上，人力资本与其所有者不易剥离。所以，风险投资家人力资本的担保性弱于非人力资本，非人力资本的投资专用性更高。而且，风险投资家人力资本存在机会主义行为，很可能使非人力资本拥有者在投资后受到要挟。因而，风险投资家的人力资本的担保性较差。同时，风险投资家又常常缺乏担保性较强的非人力资本，这些都导致了风险投资家较弱的担保能力。

（五）专家职业性

风险投资家是具有特质的金融中介人，是拥有一定资金并代理风险投资者管理投资的职业金融家，他们往往具有对某一行业的相关知识，可以对创业企业进行一定的管理咨询和监督。这种对创业企业的介入，可以减少信息不对称，降低风险，降低风险投资家和创业企业家之间的代理成本。风险投资家对创业企业家起到了筛选、培育和经营的作用。而且风险投资家是资产专用性程度较高的人力资本所有者，职业转换成本较高，具有较高的职业稳定性。

（六）不对称性

风险投资家的能力和行为的信息分布具有不对称的特征。具体地说，具有事前难以确知，事中难以监督，事后难以确定的特点。事前的信息不对称容易产生投资者选项中的逆向选择问题。候选风险投资家发出“虚假信号”，需要进行信号筛选；事中的难以监督会产生“道德风险”问题，损害投资者的利益，投资者需要实行有效的监控，但监控成本高昂；事后难以确定使得制定高效的激励机制十分困难。

二 风险投资家人力资本细分

风险投资家人力资本内涵包括先天的秉赋、后天的教育培训和在风险投资实践中获取的各种应变能力、声誉、健康的体魄以及稳定的心理素质等，这很大程度上反映了风险投资家应该具备的素质和能力。具体来说，风险投资家人力资本可以划分为智力资本、知识资本、社会资本、经验资本、声誉资本和人格资本等6种子资本。

（一）风险投资家智力资本

风险投资家的智力资本是指风险投资家在高度不确定环境中和高风险状态下所具有的创造价值、获取利益、驾驭非均衡局面的智慧和能力。风险投资家是创造奇迹的天才，而风险投资家的智力资本又是风险投资家创造奇迹和风险投资成败的关键。风险投资家的智力资本要求极高，其中最为关键的是以下几点：1.化不确定性为获利机会的能力；2.对商业模式能否成功的洞察力和判断力，即市场嗅觉。3.卓越的人际交往和沟通能力；4.领导能力和管理能力；5.客观、冷静的分析能力；6.强大的号召力和个人魅力。

（二）风险投资家知识资本

风险投资家的知识储备往往是复合型的，在美国硅谷，许多风险投资家都是工程师出身，有些是学理科或工科的，后来又学了金融、管理和法律，拿到MBA后再去从事风险投资。风险投资家的知识结构中至少应包含以下五个部分：1.对某个或多个高科技领域专业知识的了解；2.基本的财务会计知识；3.相关法律知识；4.管理知识；5.对金融市场的熟悉。

（三）风险投资家社会资本

风险投资家社会资本是指风险投资家通过社会联系获取稀缺资源并由此获利的能力，其作用主要表现为信息作用、组织作用和交易作用。风险投资家的社会资本可以通过两种途径获取和积累，一是风险投资家作为某个社会团体或组织(比如风险投资家的同学会、校友会、风险投资家联盟、科技协会等各种团体组织)的成员，通过与这些团体和组织所建立起来的稳定的联系，获取某些对风险投资机构和风险企业有益的稀缺资源。二是风险投资家的社会人际网络。这张网络包括以下人员：风险资本提供者、律师、会计师、证券包销商、资本市场专家、投资银行家、意欲购买风险企业的企业家、政府人员等个人。还包括政府机构、律师事务所、会计师事务所、市场研究机构、咨询公司、猎头公司、大学等市场服务机构。

（四）风险投资家经验资本

风险投资家要对高新技术的市场走向及潜力做出准确判断；要对风险投资候选项目进行调查和评估；要对风险投资协议进行交易构造；要对风险企业管理和监控；要为风险企业带来增值服务；要为风险资本的退出而努力。在所有这些投资活动中，风险投资家的经验至关重要。风险投资家除了应具有行业和金融方面的经验外，其他在企业策略、营销、人事管理方面的经验也是必须的。风险投资家的丰富经验可以增强风险投资各方的信任，有利于信息共享，抑制创业企业家的机会主义倾向，从而具有降低交易成本的作用。其作用具体表现在以下两方面：1.丰富的经验是风险投资家向风险资本提供者显示自己能力的信号；2.风险投资家具有丰富的投资经验的最大作用体现在风险投资的过程中。

（五）风险投资家声誉资本

风险投资家声誉资本主要通过风险投资家过去的投资业绩和行业人士的评价积累而成，是风险投资家历经多年的投资活动而获得的，是风险投资家个人修养和自我约束能力、完善的风险投资家外部经理人市场、激励约束风险投资家的契约安排以及风险投资外部环境综合作用的结果，也是风险投资家多阶段融资和分阶段投资，与风险投资者和创业企业家长期博弈的结果，同时也是在对多个创业企业投资，与多个风险投资家联合投资的联合博弈过程中形成的。风险投资家声誉资本的作用主要体现在三个方面：1.良好的声誉能给风险投资活动带来正面效应；2.声誉良好的风险投资家可以为风险企业带来无形的关系资源；3.声誉对风险投资家具有激励约束作用。

（六）风险投资家人格资本

风险投资家作为理性的经济人，同样具有自利倾向，但是他们的人格魅力可以自觉地抑制自身的机会主义倾向。风险投资者是本着对风险投资家的信赖而出资的，创业企业家也是本着对风险投资家的信赖而与其合作的。风险投资家的人格资本作为一种巨大的无形力量对风险投资产生着不可估量的作用。

风险投资家良好的人格资本与风险投资家个人所受的教育、自身的修养和成长环境有关，也与一个国家的文化背景，甚至与风险投资家所在民族的民族特性有关；另外，风险投资的高风险、高收益和高度不确定性也对风险投资家人格资本的形成具有强制作用，由不得他不满足这么苛刻的要求，不满足者就会被市场淘汰；另外，风险投资的激励约束制度设计对风险投资家人格资本的形成也会起到制度保障作用。

三 风险投资家人力资本与风险投资绩效关系理论模型

由于风险投资是一个高度专业化的特定市场，风险投资绩效很大程度上依赖于风险投资家的能力和努力水平。风险投资家的能力受风险投资家人力资本存量和质量的影响，是风险投资家智力资本、知识资本、社会资本、经验资本、声誉资本和人格资本综合作用的结果。风险投资家的努力水平则受风险投资家人力资本产权界定的程度和风险投资机构企业治理结构所建立的激励约束机制的影响。此外，风险投资家人力资本发挥的程度还受风险投资所处的复杂市场环境、风险投资本身的各种资源禀赋以及风险投资家不可控的随机因素或噪音的影响。

在此，本文提出了一个风险投资家人力资本价值与风险投资绩效关系的理论分析模型，试图从广泛和深入的角度探讨风险投资家人力资本价值与风险投资绩效的关系。其数理模型如下：

在①式中，表示风险投资家人力资本，分别表示风险投资家的智力资本、知识资本、社会资本、经验资本、声誉资本和人格资本，表示风险投资家人力资本产权界定的完整率(0≤θ≤1，ω=0表示风险投资家人力资本产权未得到界定，θ=1表示风险投资家人力资本产权得到充分挪界定)。本式中，，说明风险投资家人力资本存量和质量是各个子资本存量的正比例函数，≥0，（i,j=1，2，3，4，5，6，i≠j)，表示风险投资家人力资本的各子资本之间也存在着正相关关系，比如风险投资家的社会资本会随着声誉资本的增加而增加，知识资本存量的增加也可能增加其智力资本存量等等≥0,表示风险投资家人力资本产权的完整性影响着风险投资家人力资本的发挥，如果风险投资家人力资本产权发生“残缺”(0≤ω＜1)，风险投资家就会相应地做出反应，“关闭”部分甚至全部其人力资本，表现为风险投资家能力的减少甚至是消失。正如周其仁所言：“当人力资本产权束的一部分被限制或删除时，产权的主人可以将相应的人力资本‘关闭’起来，以至于这种资本似乎从来就不存在。更特别的是，这部分被限制和删除的人力资本的产权，根本无法被集中到其他主体的手里而作同样的开发利用”。

在②式中，X表示风险投资家为风险资本增值的总体努力程度，X1表示风险投资家的生产性努力，X2表示风险投资家的机会主义努力，ω表示风险投资家产权界定的程度。完整的风险投资家人力资本产权包括所有权及其派生的使用权、处置权和收益权，四者是一个有机的统一体，共同构成了风险投资家自激励约束体系，这种自激励约束体系具有能动性和长期性。只有当ω=1时，才能最大限度的激发风险投资家积极工作和监督其他团队成员的积极性。

在③式中，Y表示风险投资的绩效。v定义为环境一资源乘数，表明在其他条件一定的情况下，风险投资绩效取决于风险投资所处的环境状况和掌握的资源凛赋。③式中将风险投资绩效定义为风险投资家人力资本存量和质量、风险投资家努力程度、风险投资家人力资本产权完整率和环境一资源乘数之积，旨在表明对于风险投资绩效而言，上述四个因素缺一不可，这一乘积既可以理解为风险投资家人力资本和风险投资家努力程度具有倍乘作用，也可以理解为风险投资家人力资本产权完整率具有倍乘作用。③式中的g为随机干扰因素，表明风险投资绩效还受随机干扰因素占的影响，这种随机干扰因素是风险投资家理性难以预见和控制的，随机干扰因素占的影响可正可负，但其总期望值

上述分析得出以下结论：风险投资绩效是风险投资家人力资本存量和质量、风险投资家人力资本产权的完整性、风险投资家努力水平以及风险投资环境和风险投资资源禀赋共同作用的结果。风险投资家人力资本的发挥使得风险投资边际报酬递增，造就了市场的非均衡，从而获得了超额垄断利润。

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（责任编校：张京华）

F830.59

A

1673-2219（2010）11-0122-03

2010－09－01

湖南科技学院青年课题、湖南省教育厅一般课题（项目编号：09C466）。

王福民（1974－），男，湖南祁东人，中南大学商学院在读博士研究生，湖南科技学院经济与管理系讲师，研究方向为创业投资与管理。