路企搞金融“副业”算不算“刚需”？

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高速公路企业大多为国有企业，控股股东多为省级交通投资集团，背靠国资委，国有股权比例一般高达70%以上。这些路企有充沛的现金、稳定的现金流，资产良好且估值较低。但在负债率高企、建设成本和运营成本日益增加的背景下，也都迫切需要通过转型升级来实现收入增长。

公开年报显示，A股高速公路上市公司纷纷开始在收费公路运营及路衍业务基础上布局其他行业，呈现“双轮驱动”或“一主多元”的发展趋势。据笔者统计，我国高速公路上市公司开拓“副业”最常见的当数金融、房地产和广告传媒行业。在此过程中，一些公司形成了“主营业务+金融”互补递进的运营模式，通过发展金融延伸服务来解决公司在不同发展阶段面临的需求和困难，为自身谋求更长远的发展。

路企何以频频涉足金融业务？

产业是企业发展的基础平台，金融可以催化产业发展，金融和产业互动可以创造新的价值。由此看来，高速公路企业发展金融业务确实有一定的客观必要性。

企业拓宽产业链的需要

经济全球化时代，企业竞争尤其是大型集团之间的竞争，不再是某个产品、技术或品牌的单一线性竞争，而是其承载的整条产业链之间的系统性竞争，更是多个相关产业协同的立体竞争。如果高速公路上市公司仅专注于通行费收入的多少，将会在整个经济环境中逐渐失去创新能力和优势地位。

高速公路企业不仅要为股东获得收益，还要承担一定的社会责任。企业不但要确保自身发展具备可持续性，还必须持续为公众出行提供完善的服务，为社会经济发展创造稳定的条件。

高速公路行业主要指以高速公路为资产，向社会提供高效、快捷通行服务的经济活动的行业，包括公路建设、公路运营和公路养护三大环节。行业上游为水泥、钢铁、机械等原材料行业，下游应用领域广泛，包括汽车、旅游、房地产等，如图1所示。

图1 高速公路产业链示意图

在产能过剩和竞争加剧的压力下，上游的钢铁、水泥等大型企业早就开始通过并购重组等形式进入金融领域。例如宝武钢铁集团不但是我国第一大钢铁集团，也是世界顶尖的金融财团，其金融业务资产有华宝信托、华宝基金、华宝证券、华宝租赁、互联网银行、期货公司、财务公司等。高速公路下游的汽车金融、房地产信托投资基金（REITs）、旅游景区资产证券化等创新金融产品更是层出不穷。如整车销售毛利率持续降低，汽车金融、保险成为汽车全产业链价值的重要补充。上汽集团2018年年报显示，其整车销售业务毛利率为11.45%，而汽车金融业务毛利率则高达73.28%。

从满足产业链上下游客户需求的角度出发，高速公路企业进行金融业务布局具有重要的现实意义。通过从事融资租赁、抵押贷款、保险、供应链金融等金融业务，与产业链上下游形成战略协同，可以有效实现产融结合，获取丰厚的利润，进而反哺企业自身发展。

多年来，我国高速公路一直实行收费制度，收取车辆通行费以有效筹措资金，在一定程度上缓解公路建设资金相对短缺的矛盾。高速公路投资也初步形成以财政资金为基础、贷款资金为主体、非国有资本为重要补充的格局。

例如东莞控股持续深化“产融双驱”的发展战略，实现高速公路运营管理、金融业务的协同发展，逐渐形成融资租赁、商业保理、银行、证券、信托、小贷等多元金融格局。在控股融通租赁和宏通保理之后，东莞控股发挥上市公司资金优势，支持融资租赁和商业保理两大业务协同发展，共同打造专业化、多样化的金融服务产品，成为公司的另一盈利增长点。2018年，东莞控股金融板块合计实现营业收入3.67亿元，营业利润1.80亿元，净利润1.35亿元，分别同比增长10.96%、48.30%、48.65%。

企业多元化战略的需要

宏观经济放缓，行业竞争加剧，高速公路企业面临主营业务“天花板”。一方面，收费期限有限性和资本永续性之间的矛盾日益加剧，以通行费收入为核心的路企转型压力越来越大；另一方面，路网逐步成型，新路段建设和运营成本不断攀升，分流压力不断增大，依靠路产投资实现业务成长变得困难重重。反观高速公路企业进行多元化布局，则具有政府支持、资金充裕、路网完善、人力资源等多方面优势。

近年来，我国高速公路上市公司纷纷开始多元化战略布局。从布局方向来看，涉足基金、保险等金融投资领域的上市公司数量最多，其次是地产物业和广告传媒。此外，交通科技、交通信息化等业务领域正在成为“热门”，新能源、环保、文旅等领域也有多家高速公路企业涉足。

例如，赣粤高速坚持产业运营和资本运作双轮驱动的发展模式，不断优化产业布局，逐步构建“以高速公路运营为基石，以智慧交通为支撑，以投资业务为加速器”的多板块布局，致力于将公司打造成为以“交通+”为核心的多元化资本投资运营领军企业。在稳固高速公路运营、服务区、机电施工等业务基础上，赣粤高速先后参股金融保险、新能源、广告传媒等领域，参与国盛金控、恒邦保险等公司增资扩股，早早进行了金融产业布局。

企业价值最大化的需要

企业价值最大化是建立在正确处理企业的各种财务关系及保证企业长期稳定发展的基础之上的。它不仅考虑了股东的利益，而且也充分考虑了其他利害关系人的利益。

从投资收益率来看，资本在自身投资收益率下行的压力下，会寻求更高投资收益率的行业并表。研究表明，最近两年，高速公路板块的净投资收益率长期稳定在10%左右，上下浮动较小，板块防御性较强。而银行、券商等金融板块盈利能力更强，净投资收益率在多数时期均高于高速公路板块，但受整体经济环境影响较大，特别是近两三年有明显下滑。由此看来，高速公路行业资本向金融领域转移的现象就不难理解。

从估值效益来看，高速公路上市公司发展金融业务有利于降低交易成本，可以有效地将一大部分体外资金变成体内循环资金，节省对外交易成本，增加企业集团内部利润，进一步实现企业价值最大化。公司多元化发展进而组建金融控股集团，能够形成品牌效应，提升各个子业务板块外部融资竞争力，金融业务板块与其他产业板块能相互产生产融协同效益，提升企业集团在资本市场上的估值，因此更容易受到投资方的青睐。此外，与外部金融机构相比，企业自身发展金融业务可以更了解产业过程、财务情况和金融需求，能够提供更具个性化的金融服务。

路企发展金融业务的三种层次

本刊记者 段友情 摄我国较早规划和建设的往往是交通量较大的高速公路，这些高速公路公司通常具有较强的盈利能力，盈利后，企业就可以拓宽融资渠道，甚至成为上市公司。

高速公路企业进入金融领域主要是利用金融资本来调整和优化资本构成和业务结构。根据对金融业熟悉程度、资源掌握程度等因素的不同，高速公路企业发展金融业务主要有三种层次，即内部金融优化、产融互促、以融促融。

内部金融优化

高速公路企业在发展初期，金融支持力度不够，除了自身的内部积累外，主要依靠以银行贷款为主的外部融资渠道注入资金，渠道单一，成本较高，风险较大。在有一定信用基础上，一些企业开始寻求多元化的融资平台，如发股、发债、租赁、担保等融资方式，根据不同业务的需求，选择不同的融资方式或组合。

高速公路企业根据自身实力和现有业务特点，也会选择金融业某个子行业介入，如投资参股银行、券商等，支持自身主业发展。例如，深高速于2015～2016年分两次以不超过7.18亿元增资贵州银行4.26亿股，成为贵州银行第四大股东。此举对于深高速优化资产配置、探索产融结合具有积极意义，并对其后续在相关地区开展基础设施投资运营业务产生良好的协同效应。此外，贵州银行后续上市，还将为深高速带来良好的增值变现效应，进一步支持公司转型发展。

有了一定积累的高速公路企业，金融化不断加深，开始逐步扩大范围介入多个子领域，形成多个内部成员企业。内部金融优化就是成立综合性金融机构作为资金、资本集中运作平台，多以财务公司的形式出现。通过财务公司运营，可以优化内部资金配置和效率，降低企业融资成本和单个业务运营风险。例如，多数省份的交通投资集团下都成立了财务公司，以加强集团内部资金管理和提高集团资金使用效率为目的，实现面向集团成员单位的资金集中管理、资金结算、资金融通、金融服务等功能，在推进产融结合、促进集团业务多元化发展等方面做出了积极贡献。

产融互促

产融互促是指企业既可以借助金融资源和手段促进集团的主业发展，也可以借助主业资源和优势促进金融业务获取投融资收益。一方面，通过金融服务，即金融工具、金融产品、金融信息、金融人才等服务于产业，利用金融资本的咨询服务等功能，改造产业资本，使产业资本与金融资本连接更为紧密有效；另一方面，企业必须为上、下游提供金融和信用支持，特别是当经济景气度下降时，为全产业链及相关行业提供供应链金融、融资租赁等综合性金融服务，将产业链变成价值链。

具体来看，高速公路企业通过成立创投、并购、产业基金等形式，依托国有企业身份为背书，以一定的出资比例，撬动社会资本，来对其自身产业链及上下游进行投资或资产管理业务，从而强化其产业链关键环节，最后还可以通过资本市场退出或回售获取高投资收益。目前，据笔者了解，除个别几家坚持高速运营主业的公司外，大多数高速公路上市公司均成立了投资公司或与其他资本共同成立投资平台、基金管理公司等，聚焦智能交通、科技、新能源等产业，提前深入布局，支持企业转型。

以融促融

为应对宏观经济和行业周期性、国家战略调整等因素影响，越来越多的大型企业从战略层面整合所掌握的金融资源，统一协调、共同发展，金融业务逐渐成为企业的独立核心业务。以融促融就是企业通过在金融业全方位布局和运作来推动业务增长，金融业务之间协作和对外服务进一步促进整个金融业发展。

以融促融要求高速公路企业从整体管控、组织架构、风险管理等多个维度进行转型升级，发展金融板块，成为“全牌照金融集团”或打造“金融服务生态圈”。笔者认为，高速公路上市公司目前基本都停留在产融互促的阶段，还没有达到以融促融的阶段，甚至一些交通投资集团可能由于战略定位等原因，也并没有达到这个层次。以前面提到的东莞控股为例，其“产融双驱”的发展战略，虽然已经形成了租赁、保理、信托、证券、小贷、银行等多元金融格局，但从收入构成来看，其通行费收入占比依然高达75%以上，金融板块与之相比还有很大差距。

高速企业产融发展的实用策略

厘清主业与金融关系

高速公路企业主业投资是为了项目收益最大化，持续经营获取稳定回报，而金融投资是为了资本最大化，其目的是为了后续通过资本市场退出。两种投资模式之间应该是协同关系，而非一味地做大金融板块。高速公路企业应在遵循国家战略与自身定位的基础上，建立内部市场化的交易机制。例如，高速公路企业在产业链两端发现优质供应商或客户企业，可以交由金融板块进行运作，建立产业基金或参股目标企业；同时，金融板块在与外部金融机构合作中如果发现与主业相关的优质项目，也可以进行联合评估后交由主业板块持续运营。

调整业务与管控模式

随着越来越多的企业布局金融行业，三种递进层次演变越来越快。在现在宏观经济调整过程中，高速公路企业不能一味追求业务扩大，应综合衡量企业战略和资本实力来发展金融板块。在管控模式方面，应注意从资产向资本的转变，针对主业和金融板块设立差异化管控手段。在集中重大战略决策的基础上，应该赋予金融板块一定的灵活自主权，并进行相应支持和推动。

提升资本运作能力

资本运作是指利用市场法则，通过对资本本身的技巧性运作或资本的科学运动，实现价值增值、效益增长的一种经营方式。高速公路企业大多有国资背景，要把精力放在国有资本的投向和增值上，促进国有资本流动，优化国有资本布局。同时，在瞬息万变的金融市场，可以灵活运用杠杆收购、兼并重组、资产置换、债转股等资本运作方式，强化企业投资分析能力，提高企业项目决策水平。只有这样，才能在激烈的资本市场中求得生存和发展。

加强风险管理意识

金融服务的核心是风险管理和定价能力。高速公路企业涉足金融领域，除了经营风险之外，还会面临许多金融风险和关联风险。比如，金融系统内部的系统性风险传递，追逐短期利益损害产业风险和金融风险相互转移。因此，企业需要建立健全的风险隔离和管控机制，保障企业资金的安全性和稳健性。此外，不同发展阶段也对高速公路企业提出了不同的要求，如在“内部金融优化”层次，要求企业具有健全的内控能力；在“产融互促”层次，要注重融资风险和风险传递；在“以融促融”层次，对风险管控的要求更高，需要企业建立跨业务全面风险管理体系。