短期公司债发行经验谈

证券交易所市场推出短期公司债，既可进一步拓宽企业的融资渠道，又可有效满足企业对短期流动性的需求，为企业发展降本增效。

2020年5月21日，上海证券交易所与深圳证券交易所同期发布了《关于开展公开发行短期公司债券试点有关事项的通知》（上证发〔2020〕40号和深证上〔2020〕429号，下称《通知》），允许符合条件的发行人在试点期内面向专业投资者公开发行期限在1年以内的短期公司债券。这标志着证券交易所债券市场迎来了公募“短融”产品的正式落地。证券交易所短期公司债的问世，既补足了以往证券交易所“短融”产品的缺口，也为在当前新冠肺炎疫情影响下短期资金紧张的企业，提供了降低资金成本、提高资金管理效益的新选择。

融资新品助力企业

一是可拓宽融资渠道、降低融资成本。证券交易所推出短期公司债券，是与银行间市场的短期债券相对应的一个债券品种。Wind数据显示，2019年，短期融资券和超短期融资券发行规模占银行间市场总规模的57.72%。这一指标在2015—2017年更高，均超过60%。而此前的老《证券法》规定，“公司申请公司债券上市交易，应符合公司债券的期限为一年以上”，这导致证券交易所短期融资债券的发行长期处于空白状态。而从2020年3月1日起施行的新《证券法》已删除了上述相关规定。此次证券交易所短期公司债试点既回应了新《证券法》，也满足了当前企业融资需求，提升了企业对短融产品的选择空间（可在银行间市场与证券交易所之间自由选择）。同时，该产品的推出，也有利于企业灵活安排融资期限、降低企业融资成本。目前短期公司债利率多数不超过3%，而一年期LPR（Loan Prime Rate，贷款市场报价利率）为3.85%。可见，短期公司债可为企业节约大量的融资成本。

二是可弥补短期流动性缺口，资金用途更灵活。企业经营过程中，通常会面临长期和短期资金需求，尤其是在新冠肺炎疫情冲击下，部分企业尽管不存在长期流动性问题，但对短期资金的周转和支付需求较大，短期融资需求较多。短期公司债券在性质上属于公募产品，其募集资金用途主要用于偿还一年内到期的债务本息和补充流动性资金需求，可有效解决企业短期流动性问题；同时，短期公司债所募资金使用灵活。对于集团型企业来说，不仅可以用于集团总部，也可以用于下属公司日常经营需要和一年内到期的债务本息归还，从而促进集团资金的集中管理，降低集团的整体融资成本。

三是发行手续简便，利于长短期搭配。债券作为直接融资的手段有两个优势：一是可控性强、操作便利，注册后企业可随时发行，不受银行贷款审核或者额度局限；二是利率较银行贷款低，同等信用级别下，债券利率通常比银行贷款利率低。但此前，受中国债券市场的效率和便利性约束，企业短期融资需求还是以银行间市场之间融资和银行借款为主。此次短期公司债的推出，优质企业在发行场所上有了更大的自主选择权。特别是在实施注册制后，企业若有临时性资金需求，可以在证券交易所注册额度内随时发行。短期公司债也丰富了交易所市场发行产品种类，可以为发行人提供一站式、多期限品种需求的服务。因此，发行人即使有不同期限融资品种的需求，也无需转换市场，可以在一个市场上，适用一家交易所的规则、交易系统和承销服务商，降低成本、提高效率。

四是期限灵活，利于优化企业债务指标。《通知》要求，短期公司债发行期限可以在一年及以下，具体发行天数并无限制性规定。据此，企业可以根据自身资金需求，选择合适的发行期限。由于期限灵活，企业可以精细化摆布资金，选择最有利的市场窗口发行，实现现金收益的最大化。此外，不少企业年底降债压力较大，若发行短期公司债，匹配合理发行期限，既可以满足年度中间临时性资金需求，又可在年底前进行偿还，满足全年减债目标，优化公司债务结构和债务指标。

成功发行的关键因素

一是额度选择及利率预期。公司债发行过程中存在诸多不确定性，如宏观经济环境及资金供求状况变化、市场利率上升、投资者偏好变化、发行公司营业状况或信用状况变化、国债及其他公司债发行数量增大等。这些都会影响债券发行。短期公司债能否成功发行，额度及利率是关键因素。实务操作中，发行人通常会根据自身的资金需求确定募集资金额度，并结合市场价格确定预期利率水平。额度和利率水平经过相应的内部决策程序后，公司才会启动正式发行程序。而市场上资金供求关系及利率水平瞬息万变，在实际发行时，额度和利率可能均难以达到预期，导致发行工作步入困境。例如，今年债券市场收益率在4月底达到低点后，5月开始，市场利率持续上行，6月起更是达到高位。在此情况下，发行人就需要适当调整利率预期及额度，否则可能面临发行失败。

二是资金用途的匹配。短期公司债募集到的资金，一方面要尽可能足额使用，以提高资金使用效率；另一方面，要符合监管要求。《通知》规定，短期公司债券的募集资金用途应当与债券期限保持合理匹配，募集资金限于偿还1年内到期的债务和补充流动资金，不得用于长期投资需求。实际操作过程中，企业需要注意以下四点：其一，短期公司债募集的资金不得用于资本性支出、股权投资、分红等；其二，募集说明书中需要明确列示1年以内到期的债务明细（未到期而计划在一年内提前偿还的债务，也符合资金用途要求）；其三，对于集团企业来说，短期公司债所募资金既可用于集团总部，也可用于下属企业的补流及偿还1年内到期债务本息；其四，要确保资金真实对外支付，内部空转是监管严查的重点。

三是发行窗口的选择。发行短期公司债的企业通常都有明确的短期资金需求，因此企业要密切关注债券市场变化和投资者的需求，通过深入的研究分析，把握好最佳发行时机，取得低成本资金。以今年为例。为对冲新冠肺炎疫情对经济造成的影响，一季度央行加大了货币信贷的投放力度，银行间资金市场流动性十分充裕，隔夜利率连续多个交易日低于1%，最低时仅0.66%；信用债发行利率持续走低，到4月末成为短期公司债发行的最佳窗口期。而6月初以来，为打击空转套利，央行收紧了流动性投放，银行间资金流动性趋紧，利率开始反弹。根据Wind统计，由于市场利率波动较大，发行利率大幅反弹，2020年6月共有91只信用债取消/推迟了发行，总计687.90亿元，占当月信用债发行总量的5.1%。

四是评估在手可用授信情况。通常来说，可以投资短期公司债的专业投资者包括银行和非银机构两大类。目前银行投资短期公司债会通过理财资金和自营资金两种渠道投资。理财资金规模大，通过银行的理财子公司投资短期公司债可不受授信额度制约，但对债券收益要求较高；而通过自营资金投资则需要发行人具备充足的可使用授信额度。因此，发行人在进行短期公司债发行安排时，需考虑在手可用授信情况，提前做足准备，避免发行时授信额度不足，无法顺利投资。

五是发行人与承销商的配合度。企业发行短期公司债，通常会选择多家承销商，一方面增强分销能力，提高发行成功率；另一方面，可更好地了解市场动向，把握市场窗口。在此情况下，发行人与承销商之间就需要良好的沟通配合。发行人和主承销商需要就债券发行条款和发行方案细节（包括债券期限、利率询价区间、发行期限、发行规模、承销方式、募集款项的划付和主承销商有关费用的支付等事项）达成一致，并以簿记建档方式确定最终发行利率。主承销商还应协助发行人开展债券发行的申报、托管登记及上市时的信息披露等工作。发行人除了要及时向承销商提供相关发行资料外，还应积极与主要合作金融机构沟通短期公司债的发行计划，协助承销商确定基石投资人，为顺利发行奠定基础。

发行风险管理要点解析

一是遵守监管要求。企业发行短期公司债，监管机构对于资金方面有严格的要求，企业需注意以下几个方面：首先，应当开立专项账户，用于公司债券募集资金的接收、存储、划转与本息偿付。该账户不同于一般的银行账户，协议由企业、银行、证券公司三方共同签署。其次，募集资金专项账户不得存放非募集资金或用作其他用途。实务中，如果企业曾发行过公司债券，且原债券已完成兑付，账户余额为零，则可简化手续，使用原募集账户，而无需另行开立新账户。再者，短期公司债券募集资金须用于已经核准的用途。对此，监管部门会对辖内公司债券发行、资金使用等情况进行监督检查，并会要求企业提供资金流向证明文件；发行人则应在定期报告中披露短期公司债募集资金的使用情况。

二是信息披露要求。短期公司债的信息披露，包括发行前和发行后两个阶段。发行前的披露内容包括：（1）提交证监会核准前，股东会和董事会的决议等。（2）簿记建档前，发布取得证监会核准的公告和发行公告，以及募集说明书全文及摘要。（3）簿记建档后，发布票面利率公告和发行结果公告；如果由于市场波动较大，经发行人、主承销商与投资者协商一致，决定取消发行本期债券时，还应发布取消发行公告；如因簿记建档日债券市场变化剧烈，经簿记管理人、主承销商、发行人及投资人协商一致，需要延长簿记建档时间的，则需发布延长簿记建档时间的公告。发行后的持续披露内容包括：（1）在上市公司的年报和半年报中披露债务情况；（2）发布付息公告和本息兑付公告；（3）发布受托管理报告和跟踪评级报告；（4）对可能影响偿债能力和债券价格的重大事项进行披露等。

A企业流动性风险监测指标体系

三是流动性风险控制能力。短期公司债因其期限短、流动性高的特点，投资人将更关注企业短期流动性风险，也就是速动比例和偿债能力问题。鉴此，监管部门对企业的流动性风险控制能力也提出了更高的要求。企业可在加强日常现金流管理、债务管理、高风险业务管控的基础上，通过搭建完善的流动性风险监控体系，防止出现流动性风险。以A企业为例。该企业建立了流动性风险监测指标体系（见附表）。在该体系下，A企业每月对所有指标进行跟踪，对落入黄色和红色亮灯区域的指标逐个分析原因，确定是否需要采取进一步措施及如何采取措施，以将流动性风险控制在可接受范围内。通过该预警体系的建立，A企业对流动性风险进行了有效识别、计量、监测及控制，可保障整体资金安全，确保不发生流动性风险事件。

需要注意的是，企业通过银行贷款融资时，如果发生违约情况，银行贷款由于透明度低而难以对企业形成有效的市场压力；而短期公司债在发行过程及债券完全兑付前，都有严格的信息披露、信息评级贯穿始终，违约事实也会公之于众，市场约束力较强。因此，企业一定要做好到期按时兑付工作。据Wind的数据统计，2020年上半年，已有71只债券违约，涉及金额875.37亿元，同比2019年上升45.98%。梳理违约的原因可发现，这主要是因受新冠肺炎疫情的影响，部分公司的生产经营活动受到冲击，资金流动性紧张，导致信用风险持续暴露。因此，在2020年特殊形势下，发行短期公司债的企业更应确保到期本息的足额兑付。