大型电力装备企业并购中存在的问题及建议

／上海电气电站集团 陈力／

在全球能源低碳化的背景下，我国传统的大型电力装备企业面临着巨大的转型压力和极强的紧迫感，希望通过兼并收购快速转型发展、发展新产业、做大做强。本文总结归纳了当前大型电力装备企业并购中存在的问题主要包括：缺乏正确的并购战略目标和定位、政府部门对并购的过多干预、不充分的尽职调查、支付了过高的价格、参与并购人员能力不足、缺乏对并购后整合的合理规划和有效落实。本文为大型电力装备企业并购提出了几点建议：做好发展战略的研究、找到好的并购标的并合理出价、做好尽职调查、做好后续整合的规划并落实、确保生产经营的连续性和稳定性。

一、大型电力装备企业并购的背景和动因

近年来，我国大型电力装备产业得到快速发展，无论是产业结构、技术创新水平、电力装备产量和装机容量、能源综合利用效率等方面都取得了很好的成绩。尽管综合能力与世界顶尖企业西门子、通用电气、日本三菱相比还略有差距，但经过努力，我国企业在煤电、核电常规岛、水电等领域的发电装备技术和制造水平已达到世界先进水平。

2020年，我国在第七十五届联合国大会一般性辩论上郑重宣布：力争二氧化碳排放2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。为此，全国各地均在紧锣密鼓地研究下一步行动计划，各大发电集团、电网公司都在制定“碳达峰”的能源发展规划，全面减少煤电投产，加大风、光等清洁能源的发展。截止2020年底，我国电力装机结构中，火电达到57%，火电发电量更是占总发电量的70%。因此，对我国而言，降低火电发电量占比，加大新能源装机容量是实现“碳达峰碳中和”的必由之路。

对于传统的大型电力装备企业来说，火电装备业务占比非常大，转型压力大，紧迫感强。因此，许多企业为顺应发展潮流，提出通过兼并收购快速转型发展、快速发展新产业、快速做大做强的发展思路。

纵观近100多年来，全球各地先后掀起了多次并购热潮。尽管并购案例数量和并购金额快速增加，但是并购成功率却始终很低。许多研究表明，并购失败率高达50%~80%，美国《商业周刊》有研究表明并购失败率达到75%。

伟大的投资家查理芒格说，如果我知道我会死在哪里，那我就永远不会去那个地方。本文将试图总结归纳那些导致并购失败的原因，并提出相关建议，让大型电力装备企业有所借鉴。

二、大型电力装备企业并购中存在的问题

（一）缺乏正确的并购战略目标和定位

许多企业并不是一开始就有自己正确的产业发展战略，所以也谈不上有正确的并购战略。并购只是实现企业发展战略目标的手段之一，而不是承载企业转型发展的全部。如果没有正确的产业发展战略，企业就不可能根据战略要求去寻找合适的标的，更不可能对并购标的进行针对性的调研和分析，最终导致决策依据的错误、模糊和随意。受“碳中和碳达峰”战略的影响，为了降低二氧化碳的排放，许多大型电力装备企业正努力实现从制造传统火电设备向制造低碳设备转型，并提出了通过并购实现该转型的战略，这个战略本身并没有错，但如果准备不充分、初心不正，则可能导致重大挫折。从历史失败案例看，错误的并购战略主要表现为以下两个方面：

一是盲目求大。许多企业并购的目标就是做大销售规模，进入财富500强。这种并购追逐的是短期财务目标，追求的是企业“虚荣”，并不一定考虑将被并购企业的资源、技术和生产流程等整合为自己的一部分，更不会考虑被并购企业在自己产业中的定位和发展。这些初心导致并购重组过程步履维艰，并购后反而可能由于整合不好导致人才流失，利润下降，现金流困难，结果往往是1+1小于2。

二是盲目多元化。为尽快实现公司的战略转型，从传统的大型电力装备制造企业转向新产业领域，公司领导人往往会选择跨行业并购，意图通过跨行业并购突破发展瓶颈，发展新兴产业，实现弯道超车和完美转型。全球并购的统计数据和历史经验已经告诉了我们，多元化并购的失败率比同业并购的失败率要高得多，但是许多公司对此依旧痴迷。跨行业并购失败的原因很多，主要在于：一是并购者对被收购企业不了解，对所在的行业不了解，根本上无法正确评价企业的价值；二是容易支持过高的溢价；三是与自己原先从事的领域缺乏协同；四是后期缺乏具有该行业从业经验的人才去整合被收购企业；五是后续存在“外行管内行”的管控困难。

（二）政府部门对并购的过多干预

在欧美等市场机制比较完善的西方国家，投资并购是企业的自主行为，除非涉及到受法律限制的领域，如国家保护产业的、反垄断等，否则，只要是合法的投资并购行为，政府部门是不会对企业的并购提供标的选择、并购谈判、战略规划等与企业经营密切相关业务的指导，而是对企业兼并进行法律监管和行政服务。

在我国，许多大型电力设备制造企业均为国有控股企业，投资并购行为常常需要得到国资监管部门的许可，因此，政府在投资并购中常常扮演了较为重要的角色。有时候政府出于政绩考虑，如招商引资、做大企业集团、国有企业脱困等原因对企业收购行为进行指导和干预，可能导致一些濒临破产的企业并入优势企业，或两个同业竞争的企业变成了一个更大的企业集团，却常常未能实现并购初衷。

政府的过多干预往往导致以下结果：首先，不利于营造一种公平竞争的市场环境，不利于国有企业成为强大且独立的市场主体，同时也不利于民营企业享有公平的发展机遇；其次，政府干预下的企业并购，可能导致不符合市场经济规律的决策，不利于整个社会的市场化资源配置，也不利于企业的后续成长；第三，部分好企业由于听从政府的要求而收购了一些劣质企业，必须花费大量的人力、物力、财力去救济那些劣质的目标企业，结果导致经营恶化，甚至被拖垮。

（三）不充分的尽职调查

尽职调查对于兼并收购而言至关重要。充分的尽职调查包括了财务、法律、环境、管理、市场、销售、生产、信息系统、宏观环境、兼容性和股东价值等方面。通过尽职调查可以更清晰地认识被并购标的。尽职调查不仅可以帮助企业挖掘出被并购标的的潜在财务风险、法务风险、技术风险、经营风险和企业文化，而且通过尽职调查的结果可以帮助企业确定该交易是提升还是毁损股东价值。如果没有进行充分的尽职调查，并购交易往往会产生高昂代价。

不充分的尽职调查容易导致资产不实的风险。这个风险发生在并购过程中，主要原因是并购方对并购对象的财务报表的过分倚重和尽职调查的疏忽。由于双方信息的不对称，特别是被并购标的为了获得较高的并购价格，往往有意愿也有可能去虚增资产、隐瞒负债、隐瞒可能存在的风险，因此，财务报表的真实性、客观性会在一定程度上打折。对财务报表认识的不足往往会导致并购方对并购对象的真实资产、负债状况、未来的盈利能力以及未来现金流量产生错觉, 从而影响了并购工作的展开, 大大提高并购成本。

（四）支付价格过高

由于种种原因，包括并购对象过去好业绩的影响、对并购对象未来能力过高的期望、对协同效应不切实际的期待、对尽职调查的不充分、受参与并购竞价的竞争者的影响、投资中介积极促成等原因，管理层很容易对标的出价过高。大型电力装备企业有时候为了实现尽快转型、弯道超车，也可能会对并购标的估值过于乐观。任何支付价格过高的并购都不是一笔好的交易。

（五）参与并购人员能力不足

在并购过程中，如果并购负责人及并购团队对并购各个环节有过深度学习及思考，有充分的知识储备和经验积累，那么在实际操作中势必能够避免较大风险。大型电力装备企业在进行跨行业的并购时，并购人员通常缺乏的能力包括：

第一是沟通交流能力。并购工作需要极高的沟通交流能力，要求沟通执行能力都很强，要做到“八面玲珑”。特别是对于跨国并购，如果没有坚实的语言基础，没有对并购对象所在国家文化有充分的了解，很难做好并购工作。并购还需要有懂当地政策、市场的经营人才，否则后续整合举步维艰。

第二是投资并购能力。在并购方面，西方大公司都有并购流程、指导手册，尽职调查问卷模板都是上千条。此外，并购人员需要有完善的投行法规、财务会计、税务等知识体系。国内的电力装备制造企业大多不能达到这种要求，大多数都是拼凑临时班子，负责人缺乏实际并购经验，团队成员大多也是并购知识与经验都不足。

第三是专业技术能力。大型电力装备制造企业不仅要进行同业并购，常常还要开展跨行业并购，这导致并购者的跨行业知识储备往往不能胜任尽职调查工作，无法正确评估被并购对象的技术水平和价值。

第四是能吃苦耐劳能力。投资并购工作往往要连续数个月的高强度工作，需要不断的沟通、谈判、通宵撰写报告、汇报，需要足够的耐心与坚强的意志。

（六）缺乏对并购后整合的合理规划和有效落实

虽然并购的过程非常复杂、艰难，但并购后的整合是决定并购能否成功非常关键的一步。对整合工作合理规划并予以有效落实能够确保并购初衷得以落实，也可能弥补和挽救前期并购战略和决策过程的欠缺和不足，最终产生一加一大于二的效果。如果缺乏后期整合，则并购极可能“消化不良”，使标的企业成为负担。并购企业在整合过程中存在的主要问题包括：

第一是没有整合战略，或者是整合战略规划编制不具体，忽略重要细节。许多企业认为，并购后当甩手掌柜是最好的整合战略，事实上情况并非如此。很多企业根本不知道整合战略是什么，为什么要用这种战略，如果战略选择不妥，或者忽略了一些非常重要的细节，也会导致整合失败。

其次是选择了缺乏跨文化管理能力的人去整合。派去整合团队不仅要有很强的业务能力，还需要对当地文化、习惯有较好的了解。当中国企业兼并一家外国企业，如果我们把在国内加班加点的作风带过去，则由于西方员工受劳工法律保护，企业文化也不支持经常加班，就可能导致文化冲突。此外，整合团队的个人素养也要比较好，不能因为是接管方就不与被并购单位合作，否则就可能在整合工作推进中处处受阻。如果大型电力装备企业原来的主业是煤电装备，意图去并购光伏制造业，则会面临机械产品制造文化与光伏产品制造文化的冲突和碰撞，这个时候就需要派懂得光伏产品制造文化的人去整合，并且要认真倾听被并购方的观点和建议。

第三是忽视与利益相关者及时交流。人才在企业动荡时期可能会流失，这是整合能否成功的重要因素。特别是那些技术密集型企业，没有了原来的核心人才，企业只是空壳而已。此外，如果对顾客的关切处理不当，顾客会流失。对于强势供应商，或者产能紧张的供应商，如果不及时与供应商沟通，也可能导致供应商产能无法保障导致交付延期。

三、大型电力装备企业并购建议

（一）做好发展战略的研究

并购应该要从自身发展的战略需要出发，而不是仅仅为了做大规模去盲目多元化并购，这就要求企业对自身战略进行充分、深入的研究。

对发展战略触发的并购需求，要进行全面的并购目标行业研究，这可能需要投入大量的金钱，花费专业人士数个月进行行业的深入研究。

通过行业研究，制订并购战略，明确并购方向、路径、资源约束条件。要对涉及相关的细分子行业进行调研，充分掌握全国甚至全球范围内关于细分行业的规模、成长速度、利润水平、技术情况、竞争情况等，这样才能尽快找到合适的并购标的。

通用电气并购阿尔斯通案例说明，通用电气是一家战略驱动的公司，这个并购不是临时拍脑袋做的决定，而是战略上的深思熟虑，其重点就是为了更大的业务范围和更大的协同效应。当我们去研究通用电气公司发展史，我们会发现并购是通用电气发展中常用的手段，此次收购阿尔斯通电力与电网事业部也不例外。据估计，通用电气多年积累的并购整合经验也将为公司带来巨大的管理与财务协同效应。通过此次收购，通用电气可以进入核电、水电、海上风电、高压输配电等业务领域，使通用电气成为全世界第一家业务范围涵盖所有发电类型的电力设备企业。当然，即便是通用电气对并购进行周全的布局，也可能因为能源行业的低碳化转型而遭遇了许多困难和挑战。这更加凸显了战略谋划在并购中的关键作用。正所谓是：不仅要把事情做对，更重要的是要做对的事情。

（二）找到好的并购标的并合理出价

要根据战略要求，按综合优劣评价列出可供选择的并购标的。同等条件下，优先考虑选择技术领先、利润稳定、整合难度相对低的标的。在标的选择阶段，经常有投行过来推荐标的，需要谨慎考虑。历史经验证明，这些标的或多或少存在一些难以解决的问题。

要评估被并购标的创造现金流的能力。并购成功的关键正在于，被并购公司能够在较短时间内为公司持续创造正向的经营现金流，而不是相反。也就是说，需要评估在尽可能短的时间内收回并购支出的现金。缺少正现金流的企业给并购者带来的是巨大的压力而不是动力，甚至是窟窿或雷。

要评估被并购标的盈利能力，同时评估自身能否给被并购方赋能。净资产收益率是评估企业盈利能力非常重要的指标。成功的并购在财务上应该体现在：并购后比并购前拥有更高的净资产收益率。这对并购方有很高的要求，需要对并购对象的所处行业、市场与销售、产品和技术、运营与管理、财务状况等有充分的了解，并在并购后采取对应措施予以改进，可以称为赋能式投资。

并购价格一定要合理，如果以过高的价格买入一家公司，在前几年的收益率可能会较低，不一定能达到公司原来的期望收益。因此，一定要合理出价，保留一定的安全边际，确保投资回报率。

（三）做好尽职调查

尽职调查在评估标的公司时是至关重要的，这包括评估其优势、劣势和价值，评估其财务报表的真实性，评估其面临的潜在问题和风险。尽职调查一般涉及到众多领域，包括商业、法律、财务、技术等领域。法律尽职调查和财务尽职调查是大众最为熟悉的尽职调查，一般不会遗漏，且一般是外聘律师事务所和会计师事务所来执行。商业、技术尽职调查一般由并购方自行组织，容易被忽视，且对经验欠缺的并购方而言，不容易做好。

商业和技术尽职调查是非常关键的尽职调查，它的重要作用在于，判断被并购对象是否具有潜力实现商业目标。并购方在商业和技术尽职调查中起着主导作用，因为并购方必须对被并购方的商业模式、市场销售、生产经营、未来机会、行业的技术状况、企业的技术状况、技术发展趋势等因素进行综合分析和评判。

如果并购方对尽职调查结果满意并准备实施并购，则应将尽职调查的结果应用到双方后续的谈判、协议的签订中，主要是明确潜在问题的责任及处理方式，为后续的整合提供依据。

（四）做好后续整合的规划并落实

要编制详尽具体的整合规划，包括重要节点以及关键的细节。

要选择具备整合经验、具有跨文化管理能力的团队去实施整合。

要及时与利益相关者沟通交流。特别是对于影响企业发展的关键人才，要第一时间与他们取得联系并与他们沟通。同时要积极与被并购企业的顾客、合作伙伴沟通联系，确保利益相关者的理解。

从西门子收购西屋火电部案例可以看出，西门子不仅做好了很好的并购后整合规划，迅速将西屋的管理系统切换为西门子的管理系统，而且在技术整合方面也采取了很多措施。如通过技术整合，新公司的燃气轮机技术已得到了大规模扩展。西门子和西屋两大公司所积累的丰富经验有助于改善现有燃气轮机的产品系列，并将两大公司的设计综合成一种统一的燃气轮机设计，这大幅提高了新公司的竞争力，也创造非常可观的收益。

（五）确保生产经营的连续性和稳定性

并购事项一旦对外宣布，被并购企业将会受到外部方方面面的影响。最容易受到影响的是采购系统、销售系统、服务系统、信息系统以及企业人才稳定性，即那些容易受到外部利益相关者影响的方面。有些公司在并购之后出现业绩下降、客户投诉增加的现象，主要是对这些系统所做的稳定性工作不够，这对并购者和被并购者而言都是不利的。

因此，并购方的管理层必须保护好这些关键领域，要尽全力支持销售，支持客户服务，稳定员工队伍，稳定供应商。并购方的管理层应该要求整合团队确保被并购企业的销售计划、客户服务计划、采购计划有序推进，并及时对被并购方的核心员工进行并购知识培训，及时宣贯并购方对被并购方整合的总体设想和要求。同时，最好能够制作特定的广告，向客户宣传新并购公司的服务理念和承诺，确保向客户传达服务质量会更好、更优的信息。

西门子并购了西屋电气公司之后就对各领域进行了保护，确保了相关领域的持续经营。如在用人分工方面，让西门子高管负责制造和研发，因为这方面西门子本身有很大优势。美国西屋的高管继续负责市场和战略，这是比较符合双方优势的安排。除了人员配置方面，西门子在产品、供应商等方面都采取了一系列的措施，稳定了各条线，优化了管理。

四、结束语

我们认为，绝大部分的并购出发点都是好的，但并购的成功率一直都是不高的。之所以会造成如此局面，大多数是在并购过程中出现了前述的各种各样系统性的错误。本文初步对这些错误进行了分析和总结，提出了一些建议，我们希望这些分析、总结和建议能够帮助大型电力设备企业以及相关的企业做好并购工作。