利率市场化下商业银行的定价与决策机制
——兼论货币政策传导

刘一楠 宋晓玲

(1.中央国债登记结算有限责任公司，北京 100032；2.北京语言大学 商学院，北京 100083)

一、引言及文献综述

利率市场化是我国金融体系变革的关键。目前我国对存贷款利率的显性监管基本解除，但利率偏离基准利率的幅度有限，市场化程度仍低于债券市场与货币市场。利率市场化下商业银行的内部与外部均面临日益激烈的博弈与竞争：从内部定价机制看，当前我国商业银行内部存在两部门决策机制，即金融市场部与资产负债部，其分别负责金融市场业务与存贷款业务，两部门各自做出资金拆入与贷款发放的决策，资金通过司库进行统收统支，进行资金内部的转移定价，这构成了银行体系内部的定价双轨制。从外部竞争机制看，商业银行之间的竞争是利率市场化的核心要求，银行间的同业竞争可能影响银行利润和资金定价。同时，在利率市场化背景下，央行货币政策框架与商业银行经营策略都需要进行转型。如何提高价格型货币政策的传导效率，是学界与业界关注的焦点。

商业银行内部资金转移定价机制(FTP)是指商业银行通过内部资金中心与业务经营单位按一定规则全额或部分有偿转移资金，进而根据影响银行利率决定的外部因素和自身经营导向制定资产与负债业务价格的定价模式[1]。在实践中，FTP机制一般由银行内部的两个部门来执行，资产负债部参与信贷市场交易，金融市场部参与金融市场的中短期资金交易，由此构成两部门决策机制[2]。

利率市场化下商业银行面临日益激烈的竞争。从银行利差与利润看，更具竞争性的银行体系对贷款利差呈先扩大再缩小的非线性影响[3]，短期内会降低银行利润[4]，但长期将使信贷资源配置优化，使银行利润回升[5][6]。从银行效率来看，竞争性更强的银行体系将促进银行内部产业结构优化升级[7]、促进银行向中间业务转型[8]、提升银行业整体效率[9]，股份制银行较国有银行有更高的规模效率，市场竞争是决定银行效率的关键因素[10]。从银企信贷关系看，利率市场化将缓释企业融资约束，优化信贷结构[11]。从货币政策看，货币政策框架由数量型转为价格型是利率市场化的重要组成部分[12]，商业银行竞争体系也是影响价格型货币政策传导机制的关键因素[13]。

贷款利率定价领域较早期的研究成果是做市商模型[14]，该模型证明银行存贷利差受供需弹性、银行风险偏好、市场交易规模等因素的影响。后续研究发现，其他影响因素包括信用风险[15]、资产规模与市场摩擦[16]、市场溢价和政策溢价等[1]。FTP机制是商业银行内两部门通过资金决策确定利率，决策机制中的影响因素包括银行资产负债表[17]、资本充足率与银行流动性情况[18]和商业银行内部风险承担[19]。

银行竞争是随着我国利率市场化进程逐步凸显出的研究热点，已有文献主要集中在实证研究与指标测度阶段，理论模型相对较少。对银行内部定价与外部竞争之间内在联系的研究尚待补充。本文拟构建一个包含商业银行两部门决策机制的DSGE模型，以分析银行金融市场部与资产负债部的不同决策机制，从而刻画商业银行内部两部门决策机制，同时引入银行对企业的信贷抵押约束，刻画金融系统在服务实体经济时面临的金融摩擦。

二、内嵌信贷抵押约束与商业银行信用创造的DSGE模型

本文参考亚科维耶洛[20]和杰拉利[21]的研究，在包含银行部门的DSGE模型中构建两部门决策机制，在银行系统内刻画内部转移定价机制(FTP)，在实体经济侧引入信贷抵押约束。根据我国商业银行的业务实践，通过以下范式刻画商业银行内部的两部门决策机制：一是资产负债部，可分为向经济体发放贷款与吸收存款两个业务条线；二是金融市场部，负责从金融市场拆借短期资金(见图1)。

图1 DSGE模型框架

进一步，在整合资产负债部与金融市场部的基础上，银行作为一个整体调节存贷款头寸与资本充足率。值得注意的是，两部门面临不同的竞争条件，资产负债部具有较强的定价权，而金融市场部面临的市场竞争则日益激烈，因此分别采用垄断竞争与完全竞争两种市场范式来刻画我国商业银行两部门决策机制。

(一)商业银行

1.资产负债部

资产负债部面临垄断竞争市场条件，分为贷款业务条线和存款业务条线。由于我国金融市场的发展失衡，长期以来银行存贷款部门业务保持了较高增速，利润创造能力显著高于金融市场部，因此在商业银行两部门决策机制中的影响力处于优势地位。

(1)

在贷款需求函数的约束下求解上述最优问题，得到贷款利率的表达式：

(2)

(3)

在存款需求约束下求解最优问题，得到：

(4)

2.金融市场部

(5)

(6)

求解得到：

(7)

结合7式与2式，得到贷款利率相对政策利率的价格加成：

(8)

3.银行净利润与净资产

综合上述银行金融资产部与资产负债部的业务，考虑存款利率、贷款利率、资本调整成本，银行整体利润可表示为：

(9)

净利润的积累构成下一期银行资本，这是银行经营成果跨期效应的关键，设银行面临资本金的随机冲击为exp(cbt)，资本积累遵循：

(10)

(二)家庭部门

代表性家庭部门分为两类：储蓄型家庭和投资型家庭，投资型家庭在跨期消费上更为不耐心，更看重当期消费，因此跨期贴现因子小于储蓄型家庭，同时储蓄型家庭进行储蓄，而投资型家庭以房产作为抵押从银行借贷得到贷款，并面临信贷抵押约束。代表性储蓄型家庭的最优决策是最大化贴现效用函数：

(11)

求解储蓄型家庭的最优决策，λt表示储蓄型家预算约束的拉格朗日乘子，得到一阶条件：

(12)

(13)

(14)

l1tφ=λ1tw1t

(15)

除了储蓄型家庭外，本文还包括投资型家庭、中间产品生产商和最终产品生产商，具体模型备索。

(三)中央银行

中央银行根据泰勒规则，对产出与通胀缺口进行货币政策调控，制定名义利率，同时面临货币政策随机冲击exp(εRt)，服从均值为0，方差为σR的正态分布。

(16)

三、模型均衡与参数校准

DSGE模型的求解过程可简述为：一是求解各主体一阶条件、预算约束、信贷抵押约束与资源约束的一阶条件，构成最优决策系统，采用Matlab的dynare工具箱求解最优决策系统，求各经济主体的行为变量与价格变量的系统最优解。二是总结本文设定的各随机冲击，包括银行竞争冲击。三是利用中国经济数据对静态参数进行校准，同时对动态参数进行贝叶斯估计(1)限于篇幅，模型估计结果备索。。四是对模型在稳态附近施加随机冲击，并考察随机冲击对经济系统的影响。

同时对商业银行、家庭与企业的相关参数进行校准。首先，关于商业银行相关参数。一是银行资本充足率，模型不失一般性地只有贷款一种资产，也只有银行净资产一种资本金(2)模型中并未设置二级资本工具与优先股。，因此在考察资本充足率时将贷款总量视为分母，将银行净资产视为资本金。根据巴塞尔协议(3)巴塞尔协议要求核心一级资本不低于8%，同时需计提2.5%的储备资本与0-2.5%的逆周期储备，系统重要性银行需计提1%额外资本金，各个资产在形成风险资产时具有一定比重，普通公司贷款的比重为100%。，将资本充足率的最优比例τ设为9%，借鉴杰拉利[21]将商业银行资本充足率监管参数ητ设为8.91。二是刻画企业借贷面临的金融摩擦的信贷抵押约束，借鉴刘一楠[22]将企业与家庭抵押资产的借贷约束稳态值分别设为0.79和0.51。三是银行竞争参数，以企业贷款为例简述校准银行业竞争参数的方法。根据2式，模型稳态中企业贷款利率和基准利率的加成由银行竞争决定，因此根据考察期内贷款利率相对政策利率的加成可反推出竞争参数。分别利用存款基准利率、SHIBOR一年期利率、金融机构人民币贷款加权平均利率(一般贷款)与金融机构人民币贷款加权平均利率(个人住房贷款)作为零售存款利率、市场利率、对企业零售贷款利率与对居民零售贷款利率的观测值，考察区间为2008年四季度到2019年四季度，求出上述四观测变量的均值与价格加成，进而反推出银行竞争参数，存款利率、企业贷款利率和居民贷款竞争参数分别为-2.33、2.49、3.23。同时，对企业贷款利率加成增加和减少10%，求得竞争模型和垄断模型对应的贷款竞争参数分别为2.2和2.9。

其次是家庭部门。借鉴王国静、田国强的研究[23]，利用一年期贷款基准利率得到样本期内年度平均利率4.98%，折算为稳态时的季度利率1.24%，根据β=1/(1+R)计算得到家庭部门贴现因子为0.99，设投资型家庭部门贴现因子为0.98；同时设投资型家庭与储蓄型家庭在所有家庭部门中的占比相等。

再次是企业部门。设企业家随机贴现因子为0.96，依据是企业家具有投资需求，相较于家庭部门更为不耐心。在企业生产函数的设定上，将抵押资产与固定资产的生产份额设为0.531(参见陈小亮和马啸[24])，将企业资本折旧率设为0.025(参见伯南克[25])。此外，参照DSGE模型的标准设定，设中间产品生产商之间的替代弹性为6，价格设定参数ω为0.75。

四、DSGE模型证据

(一)银行外部竞争与内部定价

外部市场利差是指金融市场利率相对政策利率的利差，主要反映货币政策在债券市场的传导效率，其取决于商业银行的整体头寸与资本充足率。内部FTP利差指银行内部FTP机制决定的贷款利率相对金融市场利率的利差，均衡时银行内部FTP利差决定于银行间竞争，竞争越大，内部FTP利差越小。这构建了商业银行内部FTP定价机制与外部竞争机制的内在联系，即外部竞争越激烈，FTP利差越小，银行贷款利率越低。

以企业贷款为例，分析贷款竞争冲击对贷款利率与贷款量的影响，银行竞争冲击的引入方法参见前文第四部分。单位标准差的市场竞争冲击将导致贷款市场竞争更为激烈，导致贷款利率下降与企业贷款数量增加，这一点在图2-1与2-2中得以证明。

(二)银行外部竞争对宏观经济的影响

第一，DSGE模型证据显示，在利率市场化下银行竞争逐步加剧，会降低银行的外部利差与内部利差，促进贷款利率向金融市场利率并轨。竞争对内部利差的影响幅度更大，主要通过银行竞争降低银行贷款相对内部转移资金的利差；而外部利差则决定于银行的资本充足率，资本充足率越向下偏离监管要求，外部利差越高，这也从监管层面形成了对银行放贷行为限制，导致贷款发放量增加(图2-2)。因此，随着贷款量增加，将导致资本充足率下降(图2-5)，外部利差较快回升(图2-1)。

图2 利率市场化下竞争冲击对宏观经济的影响分析(DSGE模型证据)

第二，基于竞争冲击使得贷款数量上升、贷款利率下降，将刺激企业投资与产出。图2-3说明银行竞争加剧将提升投资与产出水平，促进实体经济发展。

第三，从银行经营角度看，竞争将使贷款发放量增加(图2-2)、资本充足率下降(图2-5)，而资本充足下降将引致部分监管成本，使银行减少贷款发放量，使资本充足率逐步回归稳态，该内部平衡机制使资本充足率升高后逐步回落。在银行净利润方面，贷款利差减小使银行贷款利润减少，而随着贷款发放量的下降以及贷款利率回升，银行利润也将逐步回升。这说明利率市场化将在短期内冲击银行净利润与资本充足率，体现出“利差效应”。但随着利率市场化进程逐步推进，经济韧性得到增强，企业活力增加，银行贷款数量回升、盈利能力增强，最终促使净利润逐步回升。

(三)银行外部竞争对货币政策传导机制的影响

利率市场化下，我国货币政策框架正由数量型向价格型转变。货币政策利率传导机制的核心传导链条是“政策利率-公开市场利率-债券利率-存贷款利率-实体经济活动”：一是政策利率向债券利率传导，政策利率影响银行获得同业资金的批发资金利率，导致银行层面流动性收紧，影响短期利率，通过市场套利工具与预期传导至长期债券利率。二是政策利率向贷款利率传导，政策利率导致债券利率上升，使银行增加配债、减少贷款，导致贷款利率上升。其传导核心是商业银行独立自主的资产配置行为。三是政策利率向存款利率传导，政策利率导致债券利率上升将刺激居民的配债需求，储蓄利率相应提升才能保证银行储蓄负债的稳定。马骏和纪敏构建包含商业资产配置行为的理论模型证明[13](P9-12)，通过求金融市场利率、存贷款利率对政策利率的偏导数证明央行政策利率对金融市场利率、贷款利率与存款利率具有传导效力。而本文则在DSGE模型中通过对货币政策施加负向冲击，表现为政策利率下降和宽松的货币政策，参见公式16，以研究政策利率对市场利率以及存贷款利率的传导效应。

图3-1证明我国货币政策传导机制基本通畅，依据在于单位标准差政策利率的降低导致金融市场利率、存款利率的下降。同时，金融市场利率受政策利率冲击的下降幅度大于贷款利率，与上述传导机制的理论分析基本吻合。贷款利率，尤其是对企业的贷款利率，受央行政策利率的影响最小，说明在利率型货币政策传导机制基本畅通的条件下，如何使政策利率更高效地传导至贷款端、如何实现债券利率向贷款利率的并轨，仍是利率市场化面临的挑战。

进一步，本文的DSGE模型利用银行存贷款市场竞争参数刻画存贷市场中的银行竞争，该参数与稳态时贷(存)款利率相对政策利率的markup(markdown)相关。因此，本文通过银行在企业贷款市场的竞争参数来刻画不同的银行竞争环境，分别设置基准模型、竞争模型与垄断模型，企业贷款竞争参数分别设为2.49、2.2和2.9。

图3 货币冲击对金融市场的影响

通过对银行贷款市场竞争业态的有效划分，DSGE模型有以下发现：一是竞争性的贷款市场货币政策传导效率更高。根据图3-1，在竞争模型中，相同单位标准差的政策利率冲击将导致贷款利率下行幅度更大，有利于将宽松的货币信用传导至贷款端，进一步为实体企业提供低成本的贷款支持，促进经济企稳、增强经济韧性。同时，银行竞争增加将促进贷款市场利率向债券市场利率的并轨进程，促进利率市场化。

二是竞争性贷款市场中企业贷款量的增长幅度将显著大于基准模型与垄断模型，参见图3-3。市场竞争促进贷款量增加可从贷款供给与贷款需求两方面理解：在贷款供给侧，银行间竞争增强，将增加贷款合约的同质化程度，也即不同银行提供的贷款合约之间的质量、价格、服务差异减小、竞争增强，贷款供给增加。同时，宽松货币政策导致金融市场利率下降，会降低银行间债券市场的资金拆借成本，而流动性水平稳定则保证贷款发放量。在贷款需求侧，竞争强度增加将导致贷款利率和资金成本下行，刺激企业借贷需求。

三是受益于贷款供给提升与贷款利率下行，竞争性贷款市场中投资与产出的增幅均大于基准模型与垄断模型。如图3-4与3-5所示，竞争模型下同样的货币政策宽松冲击对实体经济的支持力度更大、效用更为明显，竞争模型中产出与投资增速(偏离稳态的增速)分别较基准模型高出0.2%、0.4%。原因在于银行竞争加剧将增加贷款供给并降低贷款利率，推进利率市场化，对实体经济的支持质效更高，落实金融供给侧改革，从而发挥投资的关键性作用，促进产出增长。

四是银行竞争加剧短期内将导致银行净利润下行，但中长期看净利润韧性更强。宽松货币政策冲击将导致贷款利率下行，存贷款息差缩窄，收缩银行利润空间，而强度更高的竞争性贷款市场将进一步降低银行的利润空间。但中长期以下因素构成了银行利润的支撑：一方面，实体经济贷款需求量增加，经济活力增强，利好银行各个条线业务；另一方面，贷款利率下降后逐步回归稳态，形成对净利润的支撑。

五、结论与政策建议

通过构建一个包含企业抵押约束与银行两部门决策机制的DSGE模型，刻画了利率市场化下商业银行的内部定价与外部竞争，同时考察了商业银行竞争对银行净利润、资本充足率、经济系统的影响机制。研究结论汇总如下：

首先，在商业银行两部门决策机制即FTP定价机制下，商业银行内部的资产负债部与金融市场部，分别负责银行存贷款业务和金融市场资金拆借。就银行贷款利率决定机制而言，金融市场部获得外部市场利差，资产负债部获得FTP利差，二者共同决定贷款利率在政策利率基础上的加成。外部市场利差由企业资产负债率偏离监管要求的程度决定，客观上制约了商业银行盲目扩张。FTP利差则决定于外部市场竞争情况，外部竞争越强烈，FTP利差越小，贷款利率越低，银行为实体经济提供优质信贷资源的支撑能力越强。

其次，商业银行外部竞争对货币政策传导机制产生影响。货币政策传导机制通过政策利率传导至债券利率、再由债券利率传导至贷款利率，而商业银行竞争能够提升货币政策传导效率，促进贷款利率向债券利率的并轨。同时，本文通过企业信贷抵押约束的收紧研究了金融冲击对经济系统的影响机制，金融冲击将通过“信贷抵押约束收紧-资产价格下降-信贷抵押约束进一步收紧-借贷量下降”机制对经济系统施加负向冲击，而竞争更强的商业银行体系能够降低贷款利率，缓释金融冲击对经济的负向影响，使经济系统运行更为稳健。

再次，利率市场化下，商业银行面临日益激烈的外部竞争环境，短时间可能出现利差下降、净利润下降、资本充足率下降，出现利差效应，但随着经济韧性增强、货币政策传导机制提升，信贷资源配置效应开始体现，并出现大于利差效应，表现为商业银行在利率市场化的中长期净利润、资本充足率均出现显著回升。

基于以上结论提出以下政策建议：

第一，在利率市场化背景下，积极推进商业银行体系的竞争，是利率市场化的必然趋势，也是深化金融供给侧改革的必由之路。一方面，促进中小银行发展，包括农商行、城商行、互联网银行、村镇银行等，增强金融体系服务实体经济的质效，具体措施包括鼓励中小银行发行普通股、永续债、二级资本债等方式补充资本。加快完善公司治理，优化股东结构，提升信贷服务能力。另一方面，在银行体系竞争的基础上做好整体层面的风险防控，降低系统性风险，加大对不良资产处置力度和风险防控力度，减少商业银行涉足过于复杂、多层嵌套、脱实向虚的业务模式。

第二，利率市场化背景下商业银行的竞争不是盲目竞争，而是差异化竞争。这也是金融供给侧改革“构建多层次、广覆盖、有差异的银行体系”的内在要求。商业银行在差异化竞争中需找准自身的战略定位，深耕细分客户群体，优化产品设计与服务能力，例如大银行服务大型企业，股份制银行服务大中型企业，中小银行、城商行、互联网银行服务小微企业。不同类型的商业银行应依据自身特点与客群特征开展有针对性的服务，以推进金融创新，提升资产质量。

第三，商业银行需提升自身的风险定价与风险管理能力。一方面修炼内功，优化FTP内部定价机制，构建科学的内部定价机制与风险定价能力、货币政策传导机制的微观基础在于FTP定价机制能否通过FTP机制传导至经济终端；另一方面要增强银行内部对两部门决策机制的统筹管理能力，提升银行整体经营策略的协调性与整体性，以防止低效竞争与内部消耗。