利率变动对企业资本结构影响实证分析
——以武钢企业集团为例

刘雅琴

(武昌工学院,湖北 武汉430065)

1 问题提出

2015年末,供给侧结构性改革具体框架出台,以“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”为改革手段,“降低企业融资成本”为改革目标之一。企业融资成本的降低,离不开我国政府利率政策的使用,即对市场利率进行调节。与之相策应的是,中国人民银行在2015年11月宣布下调金融机构人民币贷款和存款基准利率,即金融机构一年期贷款基准利率下调至4.35%,以进一步降低社会融资成本。利率对企业资本结构的影响路径究竟如何,该项利率政策的调整是否能达到预期效果?本文通过对武钢集团10年财报数据结合我国2004年以来的利率变动情况,建立相应模型,此展开具体研究。

2 文献综述

企业资本结构主要是指权益资本与债务资本的比重关系。企业通过发行股票、吸收直接投资等方式筹集资金,将形成企业的权益资本;企业通过发行债券、向银行举债等方式筹集资金,就形成了企业的债务资本。权益资本的特点在于长期持有,无需归还,但资本成本较高;债务资本的特点与之相反,资本成本相对较低,但需要定期偿还,财务风险较大。故长期以来,企业需要在权益资本和债务资本的选择中进行权衡,以达到最优资本结构。一般来说,随着利率的降低,企业债务资本成本也会随之降低,企业资本结构中债务资本比重增加。利率对企业资本结构有影响,这一点国内外学者都做了相应的研究。

国外学者NengjiuJu和Hui Ou－Yang通过分析欧洲上市公司财务报表数据,得到了相关结论：企业是否选择负债融资和利率的高低有很大的关系,企业负债比率明显受到了利率变动的影响。Graham和Harvey在肯定利率对企业资本结构影响的同时,提出“利率的期限结构也很大程度地影响企业的财务决策”。Russo则通过对合作社的实证研究发现资本成本会受到利率的影响,当利率升高时,企业更加偏爱进行股权融资,而减少债务融资,这时负债比率又会随之下降。

国内学者黄国良、孙佳进行了利率、公司负债比率、公司规模以及经济发展之间的关系论证。即二者之间成负相关,利率的变化会导致资本结构做出对应的改变。经济状况越好就会使利率变得越高,使企业的负债比率下降,企业的规模就会被限制;相反的,利率的降低可以使得企业负债比率提高,企业规模扩大,反向促进经济的发展。

综合国内外学者研究,笔者也赞同利率对公司的资本结构有影响。但影响路径以及涉及到的变量问题,笔者认为应该进一步建立相应模型进行分析。

3 研究假设与研究方法

3.1 研究假设

随着利率的提高,企业债务资本成本不断上升,财务风险加剧,企业资本结构必然会发生变化,即权益资本增加、债务资本减少,资产负债率改变。同时,根据利率期限结构理论,本文提出如下假说：

假说1：短期利率对资产负债率的影响大于长期利率

假说2：短期利率对流动负债资产比率的影响小于长期利率

3.2 研究方法

3.2.1 样本选择

本文选取了武钢企业集团2005－2014的年度报表,结合利率来做出系统的分析。

3.2.2 变量选择

(1)笔者在选取资本结构因变量时,选择了总资产负债率和流动资产负债率。

前者反映总资产中有多少是通过举债来筹资,以及对债权人利益的保障程度和企业的财务风险程度。该比率越低,企业财务风险越低、债权人利益保障程度越高。后者反映流动负债清偿的保障程度,是否有足够的财力清偿短期债务,并保障日常营运生产顺利进行。

(2)笔者在选取利率自变量时,选择银行贷款利率作为基准利率,不考虑通货膨胀的影响。

根据利率期限结构理论,以6个月以内(含)和3至5年期的银行贷款利率分别作为短期和长期利率指标,来对武钢企业集团资本结构的影响进行实证分析。具体利率见表1。

表1 我国利率调整情况表

(3)其他控制自变量的选择。

由于是单个企业为样本,数据不是太多,为了避免变量过多数据过少带来的误差性,笔者选择了企业规模作为其他控制自变量,即用企业总资产代表企业规模。为了便于数据分析,设定：

具体数据如表2所示。

表2 武钢集团财务数据表

3.3 方法设计

本文研究利率变动对我国企业资本结构的影响,通过选取武钢为样本公司,运用回归知识来分析利率对资本结构的影响。本文建立回归模型有如下的公式：

其中：Y——因变量,Y1为总资产负债率,Y2为流动资产负债率;

X——自变量,x1为6个月以内(含)的银行贷款平均利率、x2为3至5年期的银行贷款平均利率、x3为企业规模。

4 实证分析

4.1 以总资产负债率(Y1)为因变量

笔者衡量公司资本结构的指标是总资产负债率,以之为模型因变量,优先考察企业规模对其影响,利用对模型进行分析,回归结果如表3。

表3 回归结果表

表4 回归结果表

表5 回归结果表

由表3可以看出,短期利率(x1),长期利率(x2),企业规模(x3)对被解释变量总资产负债率(Y1)的解释力为74.42%,通过显著性检验,说明了利率是对总资产负债率有影响的。从表5能看出相对于企业总资产负债率来说,短期利率的影响要大于长期利率,而企业规模是对总资产负债率影响最大的。

4.2 以流动负债资产比率(Y2)为因变量

笔者再次把衡量公司资本结构的指标换成流动负债资产比率(Y2),将其作为模型的因变量,做出的回归见表6。

表6 流动负债回归结果表

表7 流动负债回归结果表

表8 流动负债回归结果表

由表6可以看出,变量短期利率(x1),长期利率(x2),企业规模(x3)对被解释变量流动负债资产比率(Y2)的解释力为59.97%。也通过了显著性检验,利率对流动负债资产比率也是有着影响的。同理,由表8可以看出,短期利率(x1)与流动负债资产比率成正相关,长期利率(x2)与流动负债资产比率成负相关,企业规模(x3)也与流动负债资产比率正相关。通过P－value也可以看出,长期利率对流动负债资产比率影响要大于短期利率。企业规模的影响依然是最大的。

结论和研究假想是一致的。

5 建议

5.1 通过调整短期利率变动引导企业合理优化资本结构,更能达到“去杠杆、降成本”的目标

通过回归模型可看出,短期利率变动对企业资本结构的影响大于长期利率变动。政府在通过利率政策引导企业进行资本结构调整时,应该尽可能选择短期利率进行政策操作。一方面,企业资本结构对短期利率变动比较敏感;另一方面,短期利率调整要更为灵活一些,对经济平稳发展更为有利。

5.2 对于大规模企业,应采用多种政策措施引导其优化资本结构

通过回归模型可看出,企业规模越大,利率对企业资本结构的调整作用越低。如以武钢为例,由于其本身规模大、大量债务筹资已成为一种必然。这不是短期或者长期利率调控可以马上见效的。所以针对大规模企业,应采用多种政策引导其调整资本结构,以达到供给侧改革的“去杠杆、降成本”目标。

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