博弈论视角下股权激励在企业中的应用

胡飞

[提要] 两权分离已经是现代企业中的常态，随着经济的发展，两权分离的弊端日益暴露。在企业中实施股权激励，理论上有助于解决上述问题，然而在具体实施中，并不是所有企业都收到良好效果。基于理论与实践的矛盾，本文从博弈论视角对实施股权激励的相关因素进行分析，以发掘矛盾产生的根源，并提出相应建议。

关键词：两权分离；博弈；股权激励；管理层持股

中图分类号：F27 文献标识码：A

收录日期：2017年4月14日

一、研究背景及现状

所有权与经营权的分离对解决企业资金规模小以及管理能力不足等问题具有一定的帮助，但同时也引出了委托代理问题。在解决委托代理问题上，股权激励不失为一个较好的解决方法。股权激励成为改善现代公司治理的一种方法，最早出现于20世纪50年代的美国，在1997年标准普尔的1，500家大公司中，有23%的公司向总裁授予了限制性股票奖励。赛迪顾问有限公司2006年公布的统计数据显示，全球《财富》500强公司中约80%以上的公司已经在管理层中实施了股权激励，美国90%以上的上市公司推行了股权激励计划。在理论上，股权激励使管理者的收益与企业的利益挂钩，企业业绩的好坏程度直接关系到他们个人收入的高低，这就增强了他们对企业利益最大化目标追求的主动性，然而在具体实施上，国内外研究都表明股權激励实施比例与企业效益并非都是正相关关系，也存在着不相关甚至负相关的关系。

在正相关上，国外的Jensen和Meckling（1976）最先在理论上分析了管理者股权激励与企业绩效的关系。Jensen和Murphy（1990）在1974～1986年间，通过跟踪2，213家的企业数据分析，发现经营者持股水平对企业成长性有较强的激励关系。国内的邵聪（2010）、时菽苓（2012）等都以上市公司数据为样本进行实证研究，结果发现，实施股权激励有利于推动企业绩效的提升。在负相关上，国外的Shivdasani（1993）、Nakamur（2000）以及国内的顾斌、周立烨（2007）、夏纪军和张宴（2008）研究表明，股权激励在我国企业中的实施降低了企业绩效。

二、博弈分析

由上文可知，股权激励在理论上是具有可行性的，但在对其的具体实施上存在与理论分析不相符的状况，基于此，本文将以动态博弈的方法，探求股权激励实施方案及实施环境对其实施效果的影响。

（一）博弈假设条件。假设1：博弈双方都具有充分地理性，不具有“报复行为”；假设2：博弈双方的目的都是追求自身获利的最大化；假设3：管理者都愿意长久的继任。

（二）博弈模型构建及分析。基于以上假设条件，本文将建立动态博弈模型，参与者分别是能够代表企业所有者的机构或人员和管理层，为了使博弈表述更加的清晰简明，本文暂以“甲”和“乙”分别作为“能够代表企业所有者的机构或人员”和“管理层”的代表。

本节的动态博弈总共分为三个步骤：第一步，甲决定是否实施股权激励计划，若是选择实施激励计划，是选择高股利的激励计划还是较低股利的计划；第二步，乙根据甲的激励计划，来决定接不接受激励计划，如若不接受则股权激励计划无法实施，若接受则进行第三步；第三步，是配合甲努力去工作还是选择投机行为。本文所指的投机行为包含少劳动和多得的灰色收入，投机行为是具有一定风险的，如若被发现将受到严重处理，这里以O代表一旦被发现投机行为的惩罚力度，以P代表被发现投机行为的概率，则即OP为投机成本。此外，本文以Y为不实施股权激励时甲的收益，以X为不实施股权激励时乙的收益，分别以M和N来代表甲实施高股利激励成本和低股利激励成本，以X1和X2分别代表实施激励后乙努力工作所得和投机所得；以Y1和Y2来分别代表甲实施高股利激励后乙努力工作、投机两种情况下甲得到的收益，以Y3和Y4来分别代表甲实施低股利激励后乙努力工作、投机两种情况下甲得到的收益，以I1和I2分别代表实施高股利和低股利后乙额外的收入。由此可知博弈结果有以下几种情况：

1、在甲不实施股权激励的情况下，甲的收益是Y，乙收益是X。

2、在甲实施较高的股利政策的情况下，乙若拒绝接受，则双方收益结果与1情况下的结果相同。乙若接受，接受后努力工作的情况下，甲的收益为Y1-M，乙的收益为X1+I1；乙接受后若选择投机行为，甲的收益为Y2-M，乙的收益为X2+I1-OP。

3、在甲实施较低的股利政策的情况下，乙若拒绝接受，则双方收益结果与1情况下的结果相同。乙若接受激励，当其努力工作时，甲的收益为Y3-N，乙的收益为X1+I2；乙若选择投机行为，则甲的收益为Y4-N，乙的收益为X2+I2-OP。

由上述得到动态博弈流程图如图1所示。（图1）

由图1可以看出，股权激励的实施事实上是一种契约，无论是所有者甲还是管理层乙，一旦有一方不愿履行股权激励，那股权激励计划就无法实施，只能保持原来的状态。在激励程度上，高股利激励计划花费的成本M必定大于低股利的激励计划成本N，其获得的收益Y1也必定大于Y2，收益Y3也必定大于Y4；与此同时，对管理层而言，自己努力程度不变的情况下，高股利激励得到的额外收益I1也必定大于低股利激励的额外收益I2；但另一方面，高成本（即无论是所有者甲采取高股利激励还是管理层乙尽心为企业效益努力）都会带来较高的收益，对于所有者甲而言，虽然给予管理层乙高额的股利，但同时管理层乙会更加努力的工作，尽力去创造利润和降低其他成本，最终使企业整体效益得到提升；同理，低成本的原理也是一样，虽然对管理层乙付出减少了，但另一方面这也不足以使管理层乙尽心工作。在实施股权激励时，最终股权激励是否能发挥应有的效用，不在于是走高股利计划还是低股利计划，其关键在于博弈双方得到的收益是否都能够高于所付成本，进而达到共赢。

由图1中博弈的结果也可以看出，在所有者甲的角度而言，只有当Y1-M>Y3-N>Y且Y2-M>Y4-N>Y时，所有者甲才会选择实施股权激励，且优先选择高股利激励计划，因为此时实施股权激励后无论管理层是否努力工作都会给所有者带来比没实施激励计划要高的收益，且高股利计划优于低股利计划；同理，根据Y1-M、Y3-N、Y三者的大小关系和Y2-M、Y4-N、Y三者的大小关系来决定何时实施低股利激励计划和不实施激励计划；在管理层乙的角度而言，无论是X1+I1、X2+I1-OP、X1+I2和X2+I2-OP，只要都能大于X，则他们无论是否努力都可获得比以前高的收益。具体而言，当甲实施高股利激励计划时，当X1+I1>X2+I1-OP时管理层乙就会选择努力工作，否则选择投机行为，当甲实施低股利激励计划时，当X1+I2>X2+I2-OP时管理层会选择努力工作，否则依然会选择投机行为。

由图1所显示的内容及对它的分析，我们可以看出当X1+I1>X2+I1-OP且X1+I2>X2+I2-OP时管理层乙必定会努力工作，而此时若要使两个不等式完全成立，就需要把OP提高到一个较高的水平上，即当管理层觉得投机成本较高时，就会放弃投机，进而去靠努力工作来增加收入，而增加投机成本就需要增加惩罚力度和监督力度，惩罚力度越大则O越大，监督力度越大则P越大，进而能够提高OP使管理层站在所有者角度全心全意去努力工作。而对所有者而言，若要实施股权激励计划（仅以高股利激励计划举例说明），则需要同时使Y1-M>Y3-N>Y和Y2-M>Y4-N>Y这两个不等式同时成立，由上文可知M>N>0，因此若要实施高股利激励最有效则Y1要远大于Y2，而事实上对管理层实施激励的力度也在影响着他们的主人翁意识和工作的积极性。在实施股权激励计划的问题上，除去物资利益的博弈之外，管理层本身具有的能力及个人素质也是占据着很重要的地位的。

通过对股权激励实施的博弈分析，我们可以看出股权激励计划实施结果出现巨大差别的关键原因有：其一，激励模式的选择，无论是采用高股利政策还是低股利政策，都应结合公司自身情况，若实施股权激励的水平过低，这就无法很好地带动管理层及员工的积极性，若实施股权激励的水平过高，则企业自身就会背负较大的财务压力，增大了企业的财务风险；其二，监管体系的健全程度，是否具有健全的监管机制是股权激励实施成败的关键所在，健全的监管机制能够增大被激励对象的投机风险，进而促使他们去通过努力工作的方式而非投機来增加自身的收益，若企业监管机制较为疏松，则被激励对象就会有机可乘，致使股权激励不但不能起到应有的效果，甚至会给企业带来负效应；其三，人员素质情况，高素质的人员队伍，具有较强的合作意识和集体荣誉感，他们在追求个人利益的同时，也关注着企业的整体利益，因此高素质人才队伍是实施股权激励成功运作的保障。

三、政策建议

通过上文对企业情况的分析和股权激励实施现状分析，我们可以发现，基于企业的特殊情况，在企业中实施股权激励在理论上能够推动企业两大问题的解决，但在实际操作中却出现与理论不相吻合的状况，通过动态博弈分析，我们可以发现这种不吻合状况是有多种原因造成的，针对股权激励实施理论与实际操作出现矛盾的原因，本文提出以下政策建议：

第一，企业在注重社会效益的同时也应当增强自身的成长性。只有当被激励对象能够看到企业是在不断发展和成长的情况下，才有持股的欲望，才能促使被激励对象能够重视持股带来的收益，进而使股权激励能够得到有效的实施。因此，企业也应努力开拓市场，重视科研创新，掌握市场动态，生产和提供市场所需求的产品和服务。

第二，实行激励与约束并行机制。在对被激励对象实施股权激励的同时，也应不断完善约束与监督机制。一方面能够减少被激励对象的投机途径和机会，另一方面也能够增大投机成本，这就在一定程度上为股权激励的有效实施提供保障。因此，企业在实施激励时也应结合具体情况，不断完善约束监督机制，保障股权激励能够有效运作。

第三，建立高素质人才队伍。高素质人员队伍能够更具有团队合作意识与企业荣誉感，也更能够做到遵纪守法，很少作出为个人利益而损害他人或集体利益。因此，企业应多注重企业文化的培养，在对员工进行专业技术培训的同时，也应注重人文素质培训，增强企业人员的集体荣誉感，在内因上推动股权激励的有效实施。

主要参考文献：

[1]汪玉桥.股权激励对我国上市公司绩效影响的实证研究[D].南昌：南昌大学，2011.

[2]何青.股权激励与公司业绩关系的实证检验[D].南昌：江西财经大学，2010.

[3]展晓琳.股权激励与上市公司业绩的相关性研究[D].大连：大连交通大学，2012.

[4]Jensen M.C，Meckling W.H.Theory of the firm：Managerial behavior，agency cost and ownership structure[J].Journal of Financial Economics，1976.3.