员工持股计划与CEO更迭：留住精英还是加剧内部人盘踞？*

雍红艳，张乐园，张 浩

（1. 中国人民大学财政金融学院，北京 100872；2. 商务部国际商务研究院，北京 100710）

一、引言

2014年6月证监会发布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》（以下简称《指导意见》），随后我国资本市场兴起一股员工持股计划热潮。与股权激励计划不同，员工持股计划激励对象更多为普通员工（孟庆斌等，2019）。然而，已有数据表明，中国资本市场推行的员工持股计划普遍存在高管认购。据Wind数据库统计，2014—2020年共有857家上市公司发布了928次员工持股计划公告，其中高管参与认购的公司占比高达96.72%，而CEO参与认购的公司占比也达34.56%。与此同时，上述公司出现了CEO更迭概率下降的情形。实施员工持股计划的857家上市公司，在推出员工持股计划次年、之后两年以及之后三年，其CEO离职率均低于未实施员工持股计划的上市公司。实施员工持股计划的上市公司，其CEO任期约为5.5年，高于未实施员工持股计划的上市公司的4.3年。

理论上，员工持股计划可能通过两条路径降低CEO更迭概率：其一，员工持股计划通过利益绑定机制促使包括CEO在内的入股员工更加关注企业长期价值，进而改善企业绩效并在科技快速发展的时代留住精英人才。其二，CEO出于自利动机诱导员工持有本公司股票，进而利用员工持股计划本身具备的防御功能（Cocco和Volpin，2013），减少公司被接管的可能，进而减少自身被更迭的可能性（Chang和Mayers，1992），从而加强内部人控制（Rauh等，2006）。简言之，就理论层面而言，员工持股计划减少CEO更迭的作用机制包括激励相容机制和内部人控制机制两种可能。……