差异化表决权制度下投资者利益保护
——科创板表决权差异安排规则的引入与完善

李 宇

(中南财经政法大学 法学院，湖北 武汉 430073)

在股东同质化假设基础上，一股一权结构因其从形式上等比例地实现了股票中“表决权”与“股东剩余利益”的分配，在很长时间内被各国规定为法定许可的唯一股权结构。随着资本市场的不断发展，以科技创新型企业为代表的新经济公司不断提出多元化的上市融资需求，加之来自控制权市场中敌意收购风险的陡增，旧有的一股一权制度逐渐难以满足公司各项治理安排的需要。越来越多的国家、地区开始逐渐允许公司采用差异化表决权结构上市交易。

在科创板试行注册制之前，我国对差异化表决权制度一直持反对态度、禁止股份有限公司规定与一股一权相违背的表决机制。因此在实践中出现了订立一致行动人协议、表决权信托、委托投票权等方式下的公司控制权集中模式。但此类安排不仅代理成本极高而且难以形成公司稳定的治理结构，存在系统的公司控制权合法性风险。从侧面反映出上述控制权集中机制仅能是应急之举，难以替代移植、借鉴差异化表决权制度之效用。

差异化表决权制度很好地缓解了新经济企业上市融资需求与控制人股权集中愿景间的冲突，保证了企业融资后控制权的稳定，提高了控制权市场的并购门槛，有效抵御了门外人的敌意收购。差异化表决权制度亦是一把“双刃剑”，表决权与现金流权的非等比例配置极易引发道德风险，为控股股东滥用权利损害中小投资者利益提供便利。……