独立董事本地任职对企业现金股利分配的影响研究

宁 欣，段小明

1.安徽大学商学院，安徽合肥，230000；2.宿州学院财务处，安徽宿州，234000

1 相关研究与问题的提出

长久以来，对于独立董事制度的研究多从监督职能和咨询职能两个方向展开［1］。早期研究更关注独立董事的监督职能，认为独立董事的尽职履责程度会受到独立程度的影响［2］。而Hermalin研究发现单从独立董事比例这一指标探究董事会独立性和监督质量太过片面［3］。后来的学者意识到相较于不可观察的独立性，可观察的背景特征诸如年龄、性别和职业背景等可能会对公司治理产生不同的影响。从背景特征带来的咨询职能来看，会计事务所型、学术型、政府型财务独立董事对会计稳健性具有显著的影响［4］，拥有财务专业背景的独立董事可以提升上市公司的投资效率［5］，具有相关行业工作背景的独立董事对公司业绩具有显著的影响［6］。有政治关联的独立董事增加了企业的风险承担水平［7］。故独立董事自身的职业特征则会给企业带来监督之外的咨询作用。

近年来，国内有部分学者开始关注独立董事任职地点如何作用于独立董事监督职能和咨询职能。刘春等研究发现，当主并公司独立董事的任职地点与目标公司在同一地区时，异地并购的效率得到提升［8］。陈运森等认为独立董事的行为决策是基于个人的社会网络之上的，作为独立董事的重要特征，社会网络位置必定会对独立董事参与公司的决策产生重要影响［9］。近年有学者发现独立董事本地任职提升了企业的投资效率［10］，削弱了上市公司违规行为的倾向及严重程度［11］，提高了上市公司获得政府补助的概率和数量［12］。因此，在模型中引入学历和年龄作为独立董事本地任职的交乘项，考察二者的调节作用。

已有文献都是分析高管或CEO的特征对股利分配政策的影响［13-14］，忽略了独立董事这一重要的高管群体。或多探讨独立性和职业背景对独立董事尽职履责的影响［15-16］。本文基于独立董事视角，将独立董事的学历和年龄等人口特征的影响因素纳入到股利分配的研究当中，丰富了股利分配影响因素的理论文献。从本地任职角度考量，拓宽了对于影响独立董事履职程度的因素研究。

2 理论分析与研究假设

2.1 独立董事本地任职与现金股利分配

现有研究表明，地理位置临近可以降低经济主体之间的信息交流成本和信息不对称，从而带来本地优势。与公司在同一地区的分析师凭借本地优势获取的私有信息提高了盈余预测的准确性［17］。会计师事务所与客户距离越近，信息收集更加便利，审计质量越高［18］。独立董事本地任职对于现金股利的影响可以由以下三个角度切入。

2.1.1 信息获取

本地任职的独立董事优势体现在“软信息”的获取之上，Prinsky等指出，由信息不对称而引发的道德风险，会在企业经营决策难以观察和管理者能力难以评价的情况下加剧［19］。虽然现代网络通信技术的发达使得人们之间的交流非常便利，但金融市场参与者之间的信息传递必然会随着地理距离的增加而削弱，尤其体现在“软信息”上。这些软信息获取方式主要包括独立董事与公司职员、供应商在同一地理范围内的接触交流和从本地媒体获得的内部消息［20］。

2.1.2 监督职能

引入独立董事的初始目的是通过监督公司管理层的经营决策来降低外部投资者与内部高管之间的利益冲突，缓解代理成本，且独立董事在声誉机制的约束下能更有效履职［21］。而降低企业代理成本，避免控股股东侵占中小股东权益的有效方法就是通过分配现金股利降低企业现金流［22］。La Porta等发现，现金股利在法律保障下的合理分配能够有效平衡内部高管和外部股东的利益需求，显著降低代理问题［23］。现金股利的发放能有效避免高管为建立自己的私人王国而过度投资，减少盲目扩张和自由现金流的冗余的状况。

2.1.3 咨询职能

专业技能背景的独立董事可以提供给企业财务专业建议和法律建议；具有政治关联的独立董事可给企业带来更高的价值、更多的政府补助以及融资便利性；地理位置的临近使得独立董事相较于异地独立董事会投入更多的时间与精力，更易获得本地市场信息，从而为企业带来本地优势。不同职业背景的独立董事所带来的本地优势使得企业代理成本更低，基于以上分析，本文提出假设H1：

H1：上市公司独立董事本地任职比例越高，企业进行现金股利支付的倾向越大。

2.2 独立董事人口特征的调节作用

高阶理论认为，管理层的行为决策会受到高管团队的个人背景影响。学历和年龄作为个人特征，相应地会影响企业的现金股利分配情况。具体来看，这两个层面究竟如何影响独立董事的本地任职和现金股利发放之间的关系需要进一步讨论。

2.2.1 学 历

学历在一定程度上反应了个人能力和专业水平。有研究发现董事会高学历成员比例越高，公司的盈利能力越大［24］，企业高管学历与公司绩效显著正相关［25］。当高层提升了治理效率，企业存在大量自由现金流时，高学历独立董事为避免过度投资和保护股东权益，倾向于发放股利。据此，本文提出假设H2a：

H2a：限定其他条件，学历越高，独立董事本地任职对于企业现金股利分配的呈促进作用。

2.2.2 年 龄

有学者发现年长的高管注重工作和收入的稳定，更加厌恶风险［26］，发生财务舞弊的可能性较低［27］，在企业战略选择上往往趋于保守。独立董事在专业环境里有较高的声誉认可度，出于对发放股利可能会导致以后的融资风险，年长的独立董事不倾向于发放现金股利。据此，本文提出假设H2b：

H2b：限定其他条件，年龄越长，独立董事本地任职对于企业现金股利分配的呈抑制作用。

3 研究设计

3.1 数据来源与筛选

选择中国市场中2007—2016年A股上市公司作为初始样本，遵循以往研究惯例进行以下的样本删选：（1）删除处于ST等交易异常的观测值；（2）剔除金融保险行业的数据；（3）剔除缺失的数据；最终剩余15 382个数据。其中关于独立董事本地任职信息为手工收集所得，ST股票信息和国有、非国有企业信息从resset数据库所得，其余皆来自于国泰安数据库。

3.2 主要变量说明

（1）股利发放（CDTD）：借鉴梁相的方法，采用上市公司税前是否发放现金股利来衡量，如果发放现金股利赋值为1，否则为0。

（2）独立董事本地任职信息（GEO）：借鉴周泽将的方法，GEO1若独立董事本职工作地点与上市公司在同一地级市赋值1，否则为0；GEO2若独立董事本职工作地点与上市公司在同一省份赋值1，否则为0；N为赋值变量，表示公司具有本地任职独立董事的数量；R为比例变量，表示本地任职独立董事的数量占整体独立董事的比例；M为虚拟变量，若本地任职独立董事数量大于中位数，赋值为1，否则为0。

（3）调节变量：主要采用了两个特征变量：定义学历（EDU）为独立董事学历的平均值，赋值规则如下：中专及中专以下学历＝1，大专学历＝2，本科学历＝3，硕士学历 ＝4，博士学历＝5；年龄（AGE）为独立董事的平均年龄。

（4）控制变量：①大股东持股（FIRST）为第一大股东持股数目除以总股数；②（CASH）为货币资金除以资产总额；③产权性质（STATE），若是国有企业则赋值为1，否则为0；④企业规模为（SIZE）期末总资产的自然对数；⑤资产负债率为（LEV）企业期末总负债除以期末总资产；⑥总资产收益率（ROA）为净利润除以总资产；⑦实际控制人两权分离度（SEP）实际控制人拥有的所有权比例和控制权比例的比值；⑧两职合一（DUAL），若董事长与总经理为同一人则赋值为1，否则为0；⑨性别（SEX）为女性独董所占比例。模型中控制了行业虚拟变量INDUS（参照中国证券监督管理委员会行业分类标准2012）和年度虚拟变量YEAR。

3.3 研究模型设计

为检验独立董事本地任职对企业现金股利分配的影响，本文参考了梁相的研究［28］，构建模型（1）。

在模型（1）的基础之上，进一步放入调节变量EDU和AGE同GEO的交乘项GEO×MOD构建模型（2）。其中调节变量MOD包括EDU和AGE两个维度。

4 实证结果

4.1 描述性统计

表1中主要研究变量EDU中位数为4，说明半数以上的独立董事都拥有硕士以上学历。AGE的最大值与最小值分别为77.333 3和34.333 3，表明在实际中独立董事的任职年龄波动较大，但同时75%以上的独立董事年龄均已超过48岁。

表1 主要研究变量的描述性统计结果 n＝15 382

4.2 多元回归分析

企业的股利发放与独立董事本地任职之间的多元回归分析结果（见表2）GEO1N系数为0.083 7时，1%水平上显著大于0（Z值 ＝5.097 8）；GEO2R系数为0.264 9时，1%水平上显著大于0（Z值＝4.724 4）；GEO1M系数为 0.206 3时，1%水平上显著大于0（Z值＝4.654 1）。以上结果共同揭示了独立董事本地任职显著提高了企业的现金股利发放水平，H1得到了验证。

表2 独立董事本地任职和现金股利发放

学历对调节独立董事本地任职和股利分配倾向之间关系的多元回归分析结果如表3所示：所有GEO1N*EDU项系数均显著为正，反映当平均学历上升时，独立董事对于股利发放起到了积极促进作用，假设H2a得到支持。

表3 独立董事本地任职和现金股利分配：学历的调节作用

年龄对调节独立董事本地任职和股利分配倾向之间关系的多元回归分析结果如表4所示：所有GEO1N*AGE项系数均在1%水平上显著为负，反映当平均年龄上升时，独立董事对于股利发放起到了抑制作用，假设H2b得以验证。

表4 独立董事本地任职和现金股利分配：年龄的调节作用

4.3 稳健型分析

为了进一步增强研究结论的可靠性，进行以下的稳健性测试：扩大本地任职的范围限定（原本的本地任职范围在同一地级市，扩大为在同一省）。数据显示，扩大了对于本地任职的定义范围之后，独立董事本地任职仍能对企业现金股利分配起到促进作用。独立董事的职业影响范围和监督能力不仅在本市发挥作用，在全省范围内也有影响。

5 研究结论与政策建议

5.1 研究结论

随着本地任职的独立董事在整个独立董事团队中比重增多，企业分发现金股利倾向更明显，从年龄和学历这两个方面来考察这些人口特征对这一现象的调节作用。主要得出以下结论：年龄和学历作为重要的人口特征，对本地任职的独立董事与企业现金股利分配起到了一定程度的影响。表现为，学历越高现金股利分配倾向越高；独立董事年龄组成越高，现金股利分配倾向越低。

5.2 政策建议

考虑到个体之间的差异，监管当局不应只笼统的限定独立董事比例，还应将独立董事的个人特征纳入选聘范围。据此，给予以下建议：首先，鉴于本地任职优势，应将工作地点纳入独立董事的任职特征。其次，避免独立董事团队的高龄化。年长独立董事为规避发放股利后可能会面临的融资风险，战略上存在过分保守。最后，增加高学历独立董事比例。他们能提高企业治理效率，协调管理层与股东利益，发放股利避免过度投资。