财政赤字货币化：对现代货币理论误读的概念

何增平，贾根良

(1.北京理工大学 人文与社会科学学院，北京 102488；2.中国人民大学 经济学院，北京 100872)

一、引论

自新冠疫情爆发以来，我国政府采取有效措施，积极应对经济下行压力，做好“六稳”“六保”工作，但各级财政仍面临前所未有的压力。在此背景下，我国学界兴起了一场有关财政赤字货币化的大讨论。中国财政科学研究院院长刘尚希(2020)在一次演讲中首先提出将财政赤字货币化作为一项临时的应急措施，由中国人民银行直接购买特别国债。这一发言可谓是一石激起千层浪，财政赤字货币化成为这两年多来学界和政策舆论界热议的话题，正反双方对此展开了激烈的争论。(1)在这场争论中，财政赤字货币化的支持者是少数派，他们的主要观点认为，财政赤字货币化能够有效缓解当前存在的财政压力，可以作为我国在非常时期所采用的一项临时性政策[1][2][3][4]。反对者则占据多数，他们(刘元春、姚洋、马骏、连平、张明、中国人民银行国际司课题组、张涛、吴晓灵、周皓)的反对意见主要有四点：一是财政赤字货币化会破坏中央银行的独立性，并且中央银行直接购买国债的做法违反《中国人民银行法》；二是财政赤字货币化难以退出，政府先天具有滥发货币的倾向；三是财政赤字货币化会加剧通货膨胀和金融不稳定；四是我国现在仍有足够的政策空间，不需要财政赤字货币化。在这场争论中，现代货币理论(Modern Money Theory，MMT)被反复提及，因为人们将其视为财政赤字货币化的理论支持。例如，张明(2020)列举了十条反对财政赤字货币化的理由，其中之一是“财政赤字货币化目前依据的理论是MMT，但迄今为止，国际上严肃的宏观经济学家大多数都是反对这一理论的”[5]。然而，在这些讨论中广泛存在着对现代货币理论的误解。

事实上，现代货币理论不能和财政赤字货币化画等号，相反，正如本文将要说明的，按照现代货币理论的观点，财政赤字货币化这个术语代表了一种对财政金融系统的错误认识。这样的误解既是因为国内对现代货币理论的研究和介绍不充分，也是因为这一理论对财政制度和中央银行制度进行了大量的研究，但还没有深入地对财政赤字货币化这一概念进行专门的讨论[6][7][8][9][10]。因此，本文所要完成的工作之一就是在现代货币理论的视角下重新认识财政赤字货币化这一概念，并厘清现代货币理论与财政赤字货币化有关的误解。

现代货币理论对于我们研究财政部和中央银行的协同问题有着重要意义。在这场有关财政赤字货币化的大讨论中，双方争论的关键问题是要构建一套适应当前宏观经济形势的政策框架。在这个政策框架中，财政政策和货币政策需要以新的方式实现协同，而财政赤字货币化可以视为这种协同的一种体现[11][12]。然而，在分析中央银行和财政部应该怎样做之前，我们需要首先分析清楚它们在现实中正在怎样做，否则就会难以解决一些基本的理论问题。正是在这一点上，我们需要批判性地借鉴和吸收现代货币理论的观点。

对此，一个突出的例子是，相关讨论至今仍对财政赤字货币化的概念莫衷一是。讨论的参与者能够达成共识的是，如果中央银行在一级市场上购买国债，那么这就无疑是财政赤字货币化了。但是，如果中央银行在二级市场上购买国债或者通过其他形式给予国债支持的话，那么这是否属于财政赤字货币化呢？第一种观点认为，只有中央银行直接在一级市场上购买国债(或者是通过给予透支、减计债务、提供贷款等方式为财政部提供信用支持)的情况才属于财政赤字货币化[13][14]。第二种观点认为，除此之外，还应将中央银行在二级市场上买入国债的情况考虑在内。这一种观点又可以细分为以下两种。一种观点认为，只要中央银行在二级市场上买入国债，或者通过其他形式支持国债发行，那么这都应该被视为是财政赤字货币化[15][16][17]。另一种观点则认为，只有满足了一定标准，这种行为才能算作财政赤字货币化。例如，货币政策操作的动机是为了支持财政[18]。又例如，中央银行需要无限期地滚动持有这部分国债，并且将利息交还给财政部[19][20]。第三种观点则对此进行了折中，将中央银行在一级市场上购买国债的做法称为狭义的财政赤字货币化，而将它在二级市场上购买国债支持财政的做法称为广义的财政赤字货币化[21][22]。本文将要说明的是，分析财政部和中央银行现有的协同机制有助于厘清这一概念，对此我们尤其需要借鉴现代货币理论的相关研究。因此，本文所要完成的工作之二是，基于现代货币理论的相关研究，分析财政部和中央银行现有的协同机制。

本文是基于现代货币理论的视角对所谓“财政赤字货币化”的理论分析，意在说明现代货币理论不仅不是财政赤字货币化的理论支持，还认为财政赤字货币化这一概念是对财政金融系统运转的错误认识，这种错误认识维护了平衡财政的正统地位；现有的财政制度和中央银行制度基本形成了保证财政支出顺利进行的协同机制，相关政策讨论的真正落脚点应当是如何形成以功能财政为导向的政策框架。本文在第二部分将首先说明现代货币理论所强调的两个制度事实：中央银行的利率目标制和财政活动的准备金效应，这是之后分析的制度基础。在第三部分，本文将基于现代货币理论分析在中央银行独立的前提下财政部和中央银行的日常协同操作，这些操作保证了政府顺利地通过创造货币进行财政支出。在第四部分，本文将说明为什么财政赤字货币化代表了一种对财政金融系统的错误认识，并在此基础上讨论财政部和中央银行的协同问题。

二、利率目标制与准备金效应

(一)中央银行的利率目标制

我们首先要说明的第一个制度问题是中央银行的利率目标制。现代货币理论对中央银行制度的观点归属于后凯恩斯主义的内生货币理论。L.兰德尔·瑞(L. Randall Wray)、斯科特·富维尔(Scott Fullwiler)作为现代货币理论的代表人物，同时也是后凯恩斯主义内生货币理论的代表人物。与内生货币理论相对的是外生货币理论，外生货币理论认为，中央银行可以通过控制基础货币数量来控制商业银行的信贷活动，从而控制广义货币数量。内生货币理论的内涵可以概括为三个命题：贷款创造存款、存款创造准备金及货币需求和货币供给是相互依赖的[23][24]。对于中央银行制度，内生货币理论认为，中央银行在日常操作中是不能直接控制准备金数量的，中央银行能够控制的中介目标是利率。

内生货币理论认为，在实践中，中央银行会满足商业银行的准备金需求，而不能够随意决定准备金数量。对此，内生货币理论的研究者对许多国家的中央银行制度进行了研究[25][26][27]，他们认为，中央银行对准备金的控制具有不对称性。尽管中央银行总是可以增加准备金的供给(如果中央银行不在意由此带来的市场利率下降的话)，但是中央银行不能随意地减少准备金。这是由中央银行的职责以及它在一国货币系统中的特殊地位所决定的。中央银行作为银行的银行，它承担着维护支付系统稳定性的职责。商业银行之间每天都发生着大量的交易，这些交易最终的清偿需要通过商业银行存在中央银行账户上的准备金来完成。尽管商业银行可以通过银行同业市场等渠道获得准备金来清偿它对其他银行的债务，但是对于整个金融体系而言，在不考虑财政活动和国际资本流动的情况下，中央银行是私人部门获取准备金的唯一渠道。为了维持支付系统的稳定性，中央银行会被动地按照商业银行的需求提供准备金。如果它不这么做的话，金融系统就可能会发生流动性危机，而这意味着中央银行的失职。

因此，维护支付系统稳定性的职责意味着中央银行不能外生地控制准备金数量。需要说明的是，这种职责不完全等同于最后贷款者(lender of last resort)。最后贷款者同样也是中央银行的职责，这个说法侧重于中央银行在金融危机时维持金融系统稳定性的行为。但是，前文所述的对支付系统稳定性的维护是中央银行每天甚至每个小时都在进行的工作。除了这些原因，中央银行不控制准备金数量也是出于稳定利率的考虑。当商业银行的准备金需求发生变化时，中央银行对准备金数量的限制将导致利率的大幅波动，从而带来资产价格的大幅波动，这种不稳定的环境显然不利于金融市场的正常运行。

内生货币理论认为，中央银行真正能够直接控制的是它们在向市场提供准备金时的利率。这是因为，主权货币是中央银行的债务，作为主权货币的垄断供给者，中央银行总是可以按照固定的利率向市场提供货币，从而钉住利率。中央银行可以选择钉住短期利率，也可以选择钉住中长期利率；中央银行可以选择钉住一种利率，也可以选择钉住多种利率。例如，在正常的时期，美联储一般钉住的是联邦基金利率，但是，在一些情况下，美联储同样可以选择钉住长期利率。在两次世界大战期间，为了配合国债发行，美联储都选择钉住国债的长期利率。目前来看，中央银行中比较流行的做法是钉住一种短期利率，通过这种短期利率来影响整个利率期限结构。

为了实现利率目标，中央银行会按照特定的利率向市场提供准备金。在不存在法定准备金和超额准备金的情况下，商业银行的准备金需求是高度利率无弹性的：如果市场上的准备金数量超出了商业银行的需求，那么利率就会急剧下降；如果市场上的准备金数量低于商业银行的需求，那么利率就会急剧上升。这是因为，在这种情况下，商业银行需要准备金的原因只有一个，那就是完成结算。在一个交易日结束时，商业银行会千方百计地寻求主权货币来完成结算，而结算所需要的准备金数量不会随着市场利率的变动而发生变化。

因此，要达成中央银行的利率目标，中央银行就需要知道并满足商业银行的准备金需求。但是，中央银行不一定能及时准确地做到这一点。为此，中央银行通过一系列的制度设计来减少这方面的困难。不同国家的中央银行采取的办法各有不同，其中代表性的做法有利率走廊制度、法定存款准备金制度和下面将要说明的国库现金管理制度。

在利率走廊中，中央银行会设定两个利率，一个利率是从中央银行贷款的利率，商业银行总是可以按照规定的利率从中央银行获取准备金，这个利率设定了利率走廊的上界；另一个利率是商业银行在中央银行账户中持有准备金的存款利率，商业银行总是可以按照规定的利率从持有准备金中获取利息，这个利率设定了利率走廊的下界。如果市场利率上升到了利率走廊的上界，由于商业银行总是可以按照规定的利率从中央银行获取准备金，没有人会按照更高的利率去借取准备金；如果市场利率下降到了利率走廊的下界，由于商业银行总是可以按照规定的利率从持有准备金中获取利息，没有人会按照更低的利率将准备金借出。由此，利率走廊就设定了市场利率的上下界。中央银行总是在被动地满足市场的准备金需求，这一点在利率走廊中体现得很明显。为了将市场利率维持在目标利率水平，中央银行可以选择将利率走廊的上下界缩窄，甚至规定上下界都等于目标利率。例如，加拿大的中央银行就选择将利率走廊的上下限宽度保持在50个基点，这使得它能够精准地钉住目标利率[27]。中央银行还可以选择将目标利率设定在利率走廊的下界，并且向市场提供超出市场需求的准备金，从而将市场利率压低到利率走廊的下界[28]。日本的中央银行就是这样一个例子，在这个模式下，中央银行通过向准备金支付利息的方法来实现利率目标。除此之外，很多国家会选择更加宽的利率走廊，从而使得市场利率在更大范围里波动。这时，它们就会采取其他的一些办法，例如通过公开市场操作，在利率走廊中进一步调控利率。美国和中国就是这样的例子。

法定存款准备金和超额存款准备金的存在降低了中央银行在实现目标利率时所面临的困难。法定存款准备金一般采取的是滞后计算法，这种计算方法将准备金数量的计算分为两个阶段。第一个阶段是计算期，中央银行根据这一时期商业银行的平均存款数量来确定法定存款准备金数量。第二个阶段是保持期，中央银行要求商业银行在这一时期的平均准备金数量要满足计算期确定的法定存款准备金数量。商业银行并不需要每天都满足法定存款准备金的要求，在保持期结束之前，商业银行可以选择在一定时间内将准备金数量降低到法定存款准备金要求以下。换句话说，即使中央银行对市场的准备金需求做出了错误的判断，没有提供足够的准备金，这时商业银行仍然可以动用一部分现有的准备金。在法定存款准备金制度下，商业银行对准备金的需求不仅取决于结算的需要，还取决于法定存款准备金的要求。除了法定存款准备金，商业银行还可能会持有超额存款准备金。超额存款准备金的存在同样降低了中央银行在实现目标利率时所面临的困难。由于法定存款准备金和超额存款准备金的存在，准备金需求的利率弹性提高了。这时尽管商业银行的准备金需求最终决定于结算和法定存款准备金的需求，但是公开市场操作可以暂时性地影响准备金的盈缺，从而引导市场利率走向目标利率。

(二)财政活动的准备金效应

财政活动的准备金效应指的是政府的财政活动对私人部门持有的准备金数量的影响。举例来说，假如今天财政部从私人部门购买了价值1万元的电脑，财政部、中央银行和私人部门的资产负债表会发生如下变化。

财政部的资产负债表变化资产变化负债变化准备金-10000元电脑+10000元私人部门的资产负债表变化资产变化负债变化准备金+10000元电脑-10000元中央银行的资产负债表变化资产变化负债变化财政部账户中的准备金-10000元私人部门账户中的准备金+10000元

为了简化说明，这里私人部门包括了商业银行和电脑厂商，从而省略了它们之间的操作。我们可以看到，财政支出的结果是，私人部门持有的主权货币增加了。在中央银行的资产负债表上，这体现为财政部账户中准备金的减少，私人部门账户中准备金相应的增加。随着私人部门持有的准备金增加，假设在这个时期私人部门对准备金的需求不变，那么市场利率就会有下降的压力。反之，在财政部征税和发行国债时，私人部门持有的准备金会减少，在私人部门对准备金的需求不变的情况下，市场利率就会有上升的压力。考虑到财政活动的规模，财政活动的准备金效应是世界各国中央银行货币政策操作所考虑的重要因素。例如，在全球金融危机以前，美国财政收支每天的净变化量可以达到60亿美元，占到商业银行准备金总量的12%[6]。另外，财政活动还具有季节性波动大和难以预测的特点，这进一步加大了中央银行在货币政策操作中应对财政活动的准备金效应的难度。

在不同的制度条件下，中央银行和财政部采取了许多方法来处理财政活动的准备金效应。一些国家的中央银行与财政部会建立定期的沟通机制，加强双方在货币政策上的协作。一方面，财政部集中收支的日子常常是所谓的高支付流量日，中央银行会相应地做好货币政策操作上的准备。例如，中央银行会在税款上缴或者国债发行的日子之前，事先在市场上投放准备金，从而避免支付系统出现准备金不足的问题。另一方面，财政部在财政收支中会力图中和准备金效应的影响。例如，考虑到准备金效应，美国将国债的到期偿付日设置在税款到账的同一天[29]。

对于应对财政活动的准备金效应，国库现金管理是很重要的一项制度。许多国家的财政部会在商业银行开设账户来管理国库现金。尽管按照独立中央银行制度要求，财政部不能通过这些账户进行支出，而只能通过在中央银行开设的账户进行支出，但是，财政部可以通过将资金在中央银行和商业银行之间转移来影响私人部门所持有的准备金数量。这实际上可以看作是货币政策操作的一部分。例如，美国的财政部在金融机构开设了财政部税收和贷款账户(Treasury Tax and Loan Account，TT&L账户)。在日常操作中，美国财政部会将其在中央银行账户中每日的余额保持在接近50亿美元的水平[6]。假如在一天里，财政部的支出比收入多了1亿美元，这意味着私人部门持有的准备金数量会增加1亿美元。为了将账户余额维持在50亿美元的水平，财政部会从TT&L账户中转移1亿美元到中央银行的账户中，这时私人部门持有的准备金数量会减少1亿美元。由此，维持50亿美元余额的国库现金管理规则抵消掉了这一天财政活动的准备金效应。又例如，在加拿大，中央银行基本不执行公开市场操作，中央银行主要通过国库现金管理的方式来抵消财政活动的准备金效应[27]。

总之，在不同的制度环境下，中央银行会通过不同的方式来实现利率目标。由于财政活动的准备金效应，中央银行在货币政策操作中会与财政部相互配合，国库现金管理是其中的重要组成部分。这种相互配合是许多国家货币政策操作中的既有内容，这和这个国家的中央银行是否独立无关。在下一部分，我们会看到在独立的中央银行制度下，财政部和中央银行的协同操作如何保证财政支出的顺利进行。

三、财政部与中央银行的协同操作

这一节将基于以上典型的制度事实分析财政部与中央银行在财政活动中的协同操作，分析的一个基本假设是在独立的中央银行制度下。这一制度的内容包括很多方面，(2)这里对中央银行独立性的讨论只是考虑了独立性问题的一个方面。范方志(2005)、孙凯和秦宛顺(2005)总结了西方经济学界对中央银行独立性问题的讨论。支持建立独立中央银行制度的学者认为，良好的组织制度设计有利于避免货币政策制定和实施受到动态不一致性和政治周期等因素的影响。在这个意义上，中央银行作为一个公共机构和其他的政府部门面临着类似的问题，那就是如何设定组织制度来更好地实现公共目标。相关的讨论超出了本文的研究范围。对于这个问题，后凯恩斯主义经济学界同样进行了研究。参见《后凯恩斯主义经济学杂志》(Journal of Post Keynesian Economics)第18卷第2期的专栏文章，以及Sawyer(2006)[30]。本文所说的独立的中央银行制度指的是这样一套制度设定：主权货币是中央银行的债务，中央银行是主权货币的垄断供给者；(3)现实中可能不是只有中央银行才能发行主权货币。例如，美国财政部有权发行硬币，因此它完全有能力发行大额的贵金属硬币(例如铂金币)来进行支出，而不借助美联储。财政部在中央银行开设账户，财政收支通过这个账户来完成；中央银行不能为财政部的账户提供透支，财政部只有在账户余额为正的时候才能进行支出；中央银行不能在一级市场上购买国债，也就是说财政部不能将国债直接卖给中央银行。这样一套制度设定被认为能够限制财政部的支出行为，因为在独立的中央银行制度下，财政部需要先向私人部门征税或者卖出国债，从而使得它在中央银行的账户余额为正，然后才能进行支出。一种对现代货币理论的批评认为，独立的中央银行制度会约束政府(财政部和中央银行)创造货币进行支出的行为，所以现代货币理论“必然”是在主张废除独立的中央银行制度[31][32][33][34][35]。然而，正如我们接下来要看到的，在独立的中央银行制度下，中央银行和财政部日常的协同操作已经保证了政府顺利地通过创造货币进行财政支出。现代货币理论从来都不主张废除独立的中央银行制度，这种过度引申实际上是对现代货币理论的误解。这里我们以财政部增加支出的情况为例，财政部增加收入的情况可以据此类推。这里假设了一种简单的货币政策框架，即中央银行通过公开市场操作来进行货币政策操作，但不难看出在其他更复杂的货币政策框架下(例如在其中加入上一节中出现过的各种货币政策工具)，这里的结论仍然成立。按照独立中央银行制度的要求，如果财政部在中央银行的账户余额不足，那么财政部是不能直接进行支出的。这个时候，财政部要进行支出的话，财政部和中央银行会进行如下几个步骤的操作：

a. 由于财政活动准备金效应的存在，在国债拍卖之后，私人部门持有的准备金会减少，利率会有上升的压力。为了实现利率目标，在国债拍卖之前，中央银行会先通过公开市场操作买入国债(或者逆回购国债)。这时，私人部门和中央银行的资产负债表会发生如下变化。

私人部门的资产负债表变化资产变化负债变化准备金+1亿元国债-1亿元中央银行的资产负债表变化资产变化负债变化国债+1亿元私人部门账户中的准备金+1亿元

b.财政部拍卖国债，国债承销商用准备金购买国债。在中央银行的资产负债表上，财政部账户中的准备金增加，私人部门账户中的准备金减少。

私人部门的资产负债表资产变化负债变化准备金 -1亿元国债 +1亿元财政部的资产负债表资产变化负债变化准备金 +1亿元国债 +1亿元中央银行的资产负债表资产变化负债变化财政部账户中的准备金 +1亿元私人部门账户中的准备金 -1亿元

c. 财政部进行支出。假设财政部从私人部门购买了1亿元的飞机。在中央银行的资产负债表上，财政部账户中的准备金减少，私人部门账户中的准备金增加。

私人部门的资产负债表资产变化负债变化准备金 +1亿元飞机 -1亿元财政部的资产负债表资产变化负债变化准备金 -1亿元飞机 +1亿元中央银行的资产负债表资产变化负债变化财政部账户中的准备金 -1亿元私人部门账户中的准备金 +1亿元

d. 在政府支出的时候，私人部门持有的准备金会增加，利率会有下降的压力。为了应对政府支出的准备金效应，中央银行会通过公开市场操作卖出国债(或者是执行逆回购的第二步，将国债卖回)。

私人部门的资产负债表资产变化负债变化准备金 -1亿元国债 +1亿元中央银行的资产负债表资产变化负债变化国债 -1亿元私人部门账户中的准备金 -1亿元

为了简化说明，我们这里将商业银行并入了私人部门的资产负债表。在现实中，私人部门和财政部的交易会涉及财政部与商业银行、商业银行与非金融私人部门之间的交易。这里我们暂且省略了这些交易。经过以上4个步骤，财政部如愿增加了支出。这4个步骤只是一种简化的表示，现实中它们可能不是依次进行的，a与b、c与d之间的顺序可能会调换。并且，考虑到市场的动态变化，中央银行的货币政策操作会更加复杂。例如，在d中，中央银行卖出了1亿元的国债，但考虑到现实中准备金需求的变化，中央银行为了实现其利率目标所卖出的国债数量可能不是正好1亿元。需要说明的一点是，这里将步骤a放在第一位是因为主权货币是一种信用货币，在逻辑上，它需要首先被创造出来，然后财政部才有可能将它花出去，后面的步骤才可能进行下去。

由此，财政部和中央银行的协同操作保证了政府(财政部和中央银行)总是能够通过创造货币来进行支出。一个常见的疑问是，如果没有人购买国债，那么政府不就不能支出了吗？或者说，如果市场持有国债的意愿降低，国债拍卖的利率上升的话怎么办？然而，在这种协同机制情况下，这是很难发生的。国债的承销商不会拒绝接受国债，因为国债相比于准备金来说提供了更高的利率，并且它们总是可以很方便地通过中央银行(例如贴现窗口)和二级市场(例如银行同业拆借市场)将国债转换成准备金。在国债拍卖时，中央银行钉住目标利率，国债利率在目标利率基础上形成。如果市场对国债的需求下降从而市场利率上升，那么为了钉住目标利率，中央银行就会买入国债(或者逆回购国债)，从而维持利率的稳定。

以上这个流程只是中央银行独立制度下保证财政支出顺利进行的模式之一，这一模式在国际上具有一定的代表性。在该模式中，国债是绕开中央银行独立制度限制的工具。然而，对于财政支出的顺利进行来说，这一过程显然不是唯一且必要的。如果我们允许财政部将国债直接卖给中央银行，那么结果不会有本质区别。并且，国债的发行也不是必需的。我们可以设想这样一种制度设计：财政部不发行国债，中央银行可以直接给财政部提供透支；中央银行开设不同期限的准备金存款账户，设定对应不同期限的利率，同时保证市场上有非常充裕的准备金，从而将目标利率钉在利率走廊的下限。尽管这一模式只是一个思想实验，但是我们可以从中更清楚地看出，对于政府的财政支出来说，财政部发行的公共债券也不是必需的，它只是在某些制度环境下财政部绕开中央银行独立限制的工具和中央银行实现利率目标的工具。

总之，财政部和中央银行的日常操作保证了财政支出的顺利进行，而独立的中央银行制度并不限制政府部门通过创造货币进行支出。在上面这个例子中，中央银行没有在一级市场买入国债，但是它在二级市场上买卖国债从而钉住目标利率，这使得国债拍卖和政府支出能够顺利进行。中央银行的这些操作并不意味着它失去了独立性，以上的讨论都是在独立的中央银行制度下进行的。在利率目标制的货币政策框架下，中央银行这么做是它的职责所系，是为了实现它的利率目标。在这个意义上，正如贾根良和何增平(2018)所指出的，中央银行独立是一个伪命题，并且更为重要的是，中央银行独立已然变成了一种意识形态，“这种意识形态包含着财政平衡和减少国家干预的信条，裹挟着财政保守主义和新自由主义的价值取向，如果不能正确认识它，它就会成为阻碍发展中国家实现赶超的思想障碍”[36]。这也正是本文批判财政赤字货币化这一概念的关键所在。

四、重新认识“财政赤字货币化”的概念

接下来，我们将在现代货币理论的视角下重新认识财政赤字货币化。财政赤字货币化这一概念是由一系列对财政金融系统的认识构成的，这些认识包括：政府需要通过国债、征税等途径为财政支出融资，财政赤字货币化是政府可以选择的途径之一。如果中央银行在一级市场上(或在二级市场上)买入了国债，那么政府就通过货币化的方式完成了融资，尽管中央银行在二级市场上买入国债的做法是否属于财政赤字货币化还存在争议；这一过程需要中央银行的配合，而独立的中央银行制度能够阻止财政赤字货币化。根据本文的考察，财政赤字货币化这一概念至少包含了两种对财政金融系统的错误认识。

第一种错误认识是，财政赤字货币化是政策选择的结果。按照这种观点，中央银行是否买入国债取决于政府的选择。然而，现代货币理论和内生货币理论认为，中央银行是否会买入国债并不取决于政府部门，而是取决于私人部门的选择。在利率目标制下，如果私人部门对货币的需求上升(对国债需求下降)，那么市场利率就会上升；为了维持利率目标，中央银行就会买入国债(逆回购国债)，释放流动性，从而满足私人部门对货币的需求。相反，如果私人部门对货币的需求下降(对国债需求上升)，那么市场利率就会下降；为了维持利率目标，中央银行就会卖出国债(回购国债)，从而满足私人部门对国债的需求。显然，中央银行是否买入国债不取决于政府部门的选择，而是取决于私人部门的选择。

这也就从一个角度解释了财政赤字货币化概念不统一的问题。本文开头处介绍了财政赤字货币化的大讨论中出现的多种财政赤字货币化的概念，其核心问题是中央银行在二级市场买入国债是否属于财政赤字货币化。出现概念不统一的原因在于我们的理论假定与现实经验出现了矛盾：在理论上，我们假定中央银行买入国债是一种主动的选择，因此，所有此类行为，无论发生在一级市场还是在二级市场，都应该被视为政府有意识进行的财政赤字货币化；但在实践中，中央银行的货币政策操作一般不是出于财政部的要求，因此，中央银行买入国债的行为又不能等同于财政赤字货币化。这样一种矛盾就造成了概念界定的混乱。基于以上分析，我们可以看到问题不在于要以什么样的标准来判断财政赤字货币化，而在于这一概念本身就是错误的。

第二种错误认识，也更为重要的是，要进行货币化操作就必须改变现有的制度，特别是独立的中央银行制度。这一概念假定，在独立的中央银行制度下，政府不能通过创造货币的方式进行支出，或者说，财政部和中央银行这两个政府部门是不会为此而协作的。因此，要进行财政赤字货币化就必须废除独立的中央银行制度。然而，现代货币理论的制度分析说明，即使在独立的中央银行制度下，财政部和中央银行之间仍然存在协同操作，这些操作保证了财政支出的顺利进行。在这一点上，现代货币理论认为我们无需改变现有的财政制度和中央银行制度。需要再次强调的是，现代货币理论对独立的中央银行制度的分析是一种对事实经验的分析，而不是一种政策主张。

财政赤字货币化这一概念预设了中央银行和财政部的对立，认为只有破坏中央银行独立性才有可能实现财政部和中央银行的协作，这种错误认识使得相关的讨论被导向了错误的轨道，而正是在这一点上，财政赤字货币化为平衡财政提供了保护伞。在对财政赤字货币化的大讨论中，支持者认为，为了适度进行财政赤字货币化，我国应该修改相关的制度，中央银行不应该是国中之国。反对者则认为，中央银行独立性作为限制政府支出的防火墙本身是一个原则性问题，而且这个问题牵涉到不同政府部门之间复杂的行政关系，因此不应该为了财政赤字货币化而破坏已有的制度框架。然而，根据本文的考察，财政部和中央银行现有的协同机制，虽然不能说是完美无缺，但已经能够基本上保证财政支出的顺利进行。这意味着我们面临的问题与原先是相反的：真正的问题不是如何从制度约束中解放财政活动，而是如何约束财政活动以使其更好地服务于我们的经济社会发展目标。财政赤字货币化不仅是对财政金融系统的错误认识，而且还成功地混淆了政策讨论的核心议题，将问题讨论的焦点从突破平衡财政这一问题转移到了中央银行和财政部的矛盾上，从而使得平衡财政、打破所谓3%的财政赤字率红线等核心问题更加不容易被触及到。这种混淆视听正是现代货币理论所反对的。作为一个在相关讨论中被忽略的重要观点，贾根良(2020)已经明确指出：“财政赤字货币化概念完全是对美日等发达国家现代货币体系实际运转情况颠倒的认识。在美日等发达国家的现代货币体系中，作为主权货币发行的垄断者，中央政府开支是不受其财政能力限制的，但要受其可支配的实际经济资源限制，换言之，它是不会出现财政困难的。”[36]

因此，我们有必要抛弃财政赤字货币化这一概念，重新思考当前新冠疫情形势下新政策框架的构建，走向一个以功能财政为导向的新政策框架。功能财政是现代货币理论的政策主张之一，其核心思想是，政府的财政活动不应该将财政决算结果(无论是盈余还是赤字)作为最终目标。财政活动可以有很多的目标，例如，充分就业、价格稳定、收入平等、经济增长，等等，而功能财政理论认为，这诸多目标中不应该包括财政收支状况，无论财政收支的决算结果是盈余还是赤字。功能财政理论导向了一种新的政策框架，在这个框架中，由于国家是主权货币的垄断发行者，所以，如何为财政活动提供资金是不成问题的，政策的重点应该是选择什么样的政策目标，什么样的政策能够更好地实现这些目标，包括如何防止在达到充分就业状态时发生通货膨胀的问题。这样一种转变在当前新冠疫情的特殊形势下显得尤为重要。如果说对财政赤字货币化的大讨论的出发点是在财政赤字问题上解放思想，那么它的最终归宿应该是走向一个以功能财政为导向的新的政策框架，这个新的政策框架将使得下一步讨论的重点转移到如何提高财政政策和货币政策的质量上来。这样一种问题意识的转变正是功能财政的意义所在，也是我们在对财政赤字货币化的大讨论中重新解读现代货币理论的意义所在。